我们判断，报告期公司销售收入的增长主要来自于主导产品面料和衬衣销量的增加和产品价格的提升，其中价格的提升作用对一季度影响更大。像公司这样具有规模、质量、研发和产业链配套等综合竞争力的企业在原料上涨的目前阶段其转嫁能力是超过市场预期的。

　　一季报显示，相比去年同期受益于低价棉的拉动，今年一季度原料的平均成本成本同比明显提高，尽管产品提价，但毛利率同比仍小幅下降2.1个百分点，环比去年第四季度基本持平。一季度公司在毛利率小幅下降的情况下，盈利增速与收入保持一致的主要原因是对期间费用的良好控制。季报显示，报告期公司销售费用、管理费用和财务费用比率同比均有所下降，合计期间费用比率同比下降了2.03个百分点。

　　伴随一季报的披露，公司公布了对控股子公司鲁丰织染(控股75%)追加投资的公告，拟以公司2010年从鲁丰公司分得16500万元追加对其投资，追加后持股比例仍为75%，另一股东香港联业持股25%。鲁丰织染主要从事匹染布的生产与销售，公司公告可以发现，近三年鲁丰织染销售收入和盈利状况不断提高。特别是2010年该业务经营表现十分优异，收入和盈利同比增长了40.79%和108.45%。2011年鲁丰织染对公司合并报表的盈利贡献占15%左右。随着匹染布规模化效益和盈利能力的不断提升，我们预计后期不排除公司对其进行进一步扩张的可能，本次增资可能是一个预示。未来该业务如果落实扩产，将成为公司后续在量能上的新增长点。

　　公司目前在量能上面已经进入一个相对稳定增长的阶段，但产品结构的调整升级带来的平均价格的提高对销售和盈利增长也会起到积极的推动作用。未来2―3年我们预计公司在两大主导产品方面预计还会有一定的量的扩张――预计2011年公司面料方面有3000万米的技术改造项目，预计新增产能1800万米左右，衬衣从2010年开始的300万件项目处于陆续发挥效益之中，由于这些产能相对于公司14000万米/年的面料产能和1600万件/年的衬衣产能而言比重不高，因此产能扩张所带来的业绩增速已不可能像前些年那样高速增长，而是会进入一个稳定增长阶段。但未来通过技术创新和产品结构调整带来的均价提升对销售和盈利增长的作用日益明显。

　　我们始终认为公司是国内纺织制造行业不可多得的优秀企业之一，公司的核心竞争力主要表现在产业链的完善度、强大的技术研发实力，优异的内部管理能力、对行业系统性风险超强的抵抗能力等。

　　根据一季报的情况，我们上调了对公司主导产品衬衣面料和衬衣的价格预期，因此相应上调对公司2011―2013年的盈利预测由之前的0.87元、0.99元和1.11元分别至0.95元、1.13元和1.34元。预计公司未来三年盈利复合增长率在22%，对应目前股价公司2011年动态估值仅为11倍左右，并上调公司评级由至“买入”。

　　投资风险:未来棉花价格的持续下降、人力成本的持续上升和人民币的升值预期等。