叶　檀：地方政府将助涨房地产泡沫 直至破灭
　　地方政府正在积极推动房地产泡沫膨胀，直至破灭。
　　2011年各地方政府公布的房地产调控数据，与以往的房地产涨幅密切相关，最理性的房地产价格与当地GDP、人均可支配收入增长速度挂钩。较为理性的城市如上海、深圳等城市，地方政府公布的新建住房价格目标，价格涨幅低于本年度GDP与常住人口人均可支配收入的增长速度。上海与深圳是房价上升目标最理性的城市。即便以这样的城市作基准，各个城市的房地产价格仍然会处于高速发展的通道之中。
　　以深圳的房地产市场为例。
　　从纵向比较，深圳房价涨幅似乎将大幅放缓。在去年深圳市党代会发布关于2015年深圳人均可支配收入将达到4.9万元之后，有媒体依据2003年~2009年的相关数据进行详细调查发现，自2003年深圳楼市走出低谷以来的7年间，深圳城镇居民人均可支配收入上升了不到13%，但同期房价却上升了162%，后者的上升速度比前者快10倍多。现在，政府首次提出趋势逆转，房价涨幅低于人均可支配收入增长，以2003年~2009年的数据计，也就意味着深圳的房价增幅远远低于年均23%的数据，在1.86%以下，空间非常狭窄。
　　市政府不会以长期年均价格作为市场价的基础，如果以近两年的数据计算，深圳2010年人均可支配收入达到32300元，同比2009年的29245元上涨了10.7%，也就意味着深圳房价涨幅不高于10.7%就算完成了目标。只要深圳市大力提升常住人口的居民可支配收入，房价就将保持10%左右的增幅。根据去年5月召开的深圳市党代会公布的目标，到2015年，深圳全市生产总值超过1.5万亿元，年均增长10%以上，居民人均可支配收入达到4.9万元，也就是说，如果今年的房价政策不变，深圳未来5年的房价涨幅都将在10%以上，5年将增长50%，涨幅与以往相比，房价没有大幅下降的趋势。
　　深圳畸形的房价收入比不会好转。深圳的房价收入比远超国际警戒线，处于15倍的高风险位置，说明深圳房地产或者投资泡沫过大，或者我们彻底低估了深圳富裕阶层的购买能力，这个城市贫富差距十分悬殊。这是恶性通胀预期的当下演绎。
　　此次地方政府被迫公布房地产价格上涨目标，惟一的好处是让我们认清了现实：房地产调控已经成为中央政府的独角戏；地方政府希望房地产价格在一定的区间内继续上涨。未来房地产最好的情况，是房地产价格与人均可支配收入匹配，房价收入比不再恶化；最坏的情况是人均可支配收入实际恶化，房价收入比继续偏离正常目标，在房地产资产价格的推动下，中国的贫富差距继续恶化。
　　按照地方政府的房地产预期，中国经济将在资产泡沫破灭后陷入日本式的衰退，资产价格不断上升，而实体经济不断衰退。
　　有人认为只要有投资者在高位接盘，房地产价格就处于理性区间，实在是大错特错。在资本时代，只要有10%拥有数万亿现金的接盘者，就足以支撑高房价，但此时的房价只是资产泡沫的表现，而非刚性需求与消费者需求的内在需求。有人接盘并不是市场的理性反映，想想美国次贷危机的状况吧，在低利率与金融衍生品的背景下，房地产价格可以偏离实体经济大涨特涨，直到美国的金融体系也无法支撑。
　　如果我们认可贫富差距是理性的，就会认可房地产不存在泡沫这一结论：中央政府何必对房地产进行宏观调控，市场价格就说明了一切；如果我们认为房地产泡沫加剧了贫富差距，将中国的中产收入群体逼向了中低收入群体，那么中央政府的房地产宏观调控适当其时，此时不调，更待何时？
　　中国的房地产调控遭遇到地方政府的普遍挑战，中国经济宏观调控不可能一蹴而就。
　　不仅国内的既得利益阶层对房地产调控嗤之以鼻，就是国外的大金融机构对于中国的房地产泡沫同样模棱两可。瑞银近期报告指出，房地产建设热潮的两个最重要因素分别是居民收入快速增长和城市人口增加。自1990年以来，中国人均实际GDP年均增长9.6%；与此同时，城镇居民家庭总户数也从7600万户增加至2.15亿户。居民收入和城市人口的快速增加也提高了人们对更大更舒适的居住条件的需求。此外，全国性、尤其在城市中心的经济和商业活动的扩张，也需要更多更好的办公和商务楼。
　　从草根调研得出的结论，笔者非常明确，中国房地产价格持续上升，中国中端的制造业将全部覆没，中国制造业的升级将被房地产泡沫彻底淹没。面对地方政府的呐喊，中国房地产调控只有前行、前行，再前行。不要被虚假的数字所左右，不要被资本市场的既得利益者所掌控，中国经济要有未来的30年前景，房地产健康发展是非过不可的大关。

　　易宪容：调控政策一轮又一轮 拿什么遏楼市投机
　　从2003年开始，房地产宏观调控政策可以说是出台了一轮又一轮，除了个别年份之外，这些房地产宏观政策所起到的作用十分有限。反之，房地产宏观调控政策越是出台，市场则与政策目标越来越远。何也？一些房地产宏观调控政策与经济生活的常识相悖，某些调控政策工具舍近求远，把简单的问题变复杂了。
　　比如，早几年住房价格快速上涨及飙升，本来其原因是信贷及税收优惠政策过度导致的住房投机炒作盛行，遏制房价快速上涨就得严厉打击住房投机炒作，但当时政策调控时没有把住房的消费与投机区分开来，而是认为住房供求关系不平衡，只要大力增加住房供给，就能够调整这种不平衡的住房供求关系，从而控制过高的房价。但实际上住房的投机与消费的定价基础与机制、供求关系完全是不同的。比如，如果住房市场是个投机炒作的市场，而出台的调控政策则是针对住房消费的，不改变住房投机炒作的信贷条件及税收条件，住房供给增加越大，那不是投机炒作者的空间越来越大么？因此，如果住房的宏观调控政策脱离日常的经济生活或经济生活的常识，那么其政策是不可能达到政策目标的。
　　今年以来出台的各种楼市调控政策，可以说新招迭出。限购令、限价目标制、房价备案制、大造保障性住房等等。那么，这些政策的实质与核心是什么？它所针对的是住房市场什么对象？而当前住房市场形态又是什么？不妨对此作一点简单的分析。
　　无论是2010年的国十条，还是2011年的新国八条，与以往住房政策有个根本性的差别，那就是认识到当前住房市场房价快速飙升的原因是住房投机炒作的严重性，因此严厉打击住房投机炒作是这两次政策目标的核心所在。既然住房市场的价格快速飙升是住房投机炒作导致的，房地产泡沫是由住房投机炒作所吹大的，要遏制高房价，当然就应严厉打击住房投机炒作。国内住房市场投机炒作之所以会如此严重，就在于国人都希望借助于金融杠杆大获其利。要打击住房投机炒作，势必要改变当前的住房投机炒作者的融资条件，通过税收方式改变房地产市场的赚钱效应。在各国住房市场，打击房地产投机炒作的通行做法，就是全面收紧住房按揭贷款的信贷(贷款市场准入和利率提高、融资杠杆降低)，通过税收压缩住房投机炒作的利润。我国香港特区以及新加坡莫不如此。
　　这次我们对住房市场投机炒作打击突出的则是住房限购令。这项政策看上去是可以限制居民过多购买住房，打击住房的投机炒作，只是审查限制居民购买的条件，不仅信息不对称、成本高，而且如果住房市场赚钱效应不改变，投机炒作者总是能找到各种各样的规避这种限制住房购买的办法。更何况，限购令允许本地居民购买第二套住房，这实际上是鼓励居民住房投机炒作。异地购买的情况也是如此。住房限购令希望以十分复杂的方式来限制住房投机炒作，人们担心，若不限制住房的投机炒作，政策的效果可能会适得其反。
　　对于限价令，或住房价格目标制，就是各地方的住房价格上涨要控制在某种范围内，
　　如果超过这个范围，那么当地政府就得承担责任。在新国八条中，要求各地方政府房价上涨目标与当地GDP增长、人均可支配收入增幅及居民支付能力挂钩。到目前为止，全国公布房价控制目标的城市，一般都与GDP或人均可支配收入增幅挂钩。这就明显地存在几个问题。
　　其一，如此房价涨幅控制，无异于认可在过往房地产泡沫情况下或房地产泡沫不要挤出的情况下让以后住房价格上涨幅度保持在某个区间，似乎并非要遏制高房价，而是以后不再投机炒作就可以了。但是，如果住房投机炒作的赚钱效应不改变，已经进入者可投机炒作，那又如何限制后来者不进入住房市场投机炒作呢？
　　其二，在当前对住房市场的数据质量严重质疑的情况下，这个房价指标如何来计算，是由地方政府自行来计算，还是有一套科学客观及中立体系？如果是前者，鉴于地方政府时有人为操纵统计数据的情况，可信度不能不大打折扣。且不说地方政府的GDP或人均可支配收入增幅等数据同样也有人为操纵的情形。在这种情况下，住房限价令恐将形同虚设。
　　再来看房价备案制，这种制度对规范住房市场秩序有一定作用，能使住房交易市场的信息尽力公平透明，减少交易过程中的欺诈行为。问题是，这原本就是政府的职责，不通过这样的制度安排也应力求住房市场交易的公平公正。而这样的房价备案制则为政府行政权力干预市场交易创造了条件。如果政府行政权力能干预住房市场交易，那么不仅住房市场价格机制无法形成，而且住房市场价格更容易扭曲。
　　2011年的房地产宏观调控效果如何，房地产投机炒作是否会挤出，现在或许只有个人住房按揭贷款收紧这一主要工具了。

　　曹中铭：史上最贵新股巨额募资睡觉 谁给催眠药
　　有史上最贵新股之称的中小板股票海普瑞，其业绩与成长性到底如何？唯有信息披露更加详细的年度报告，才会为我们解开答案。本周一，海普瑞公布的年报表明，2010年海普瑞营业收入同比增长73.26%，净利润同比增长49.50%，营业收入和净利润均创出历史最好水平。
　　尽管在年报中海普瑞推出了拟10转10派20的利润分配方案，但这显然不是市场关注的焦点。去年4月份海普瑞曾以148元的天价发行4010万股新股，募资59.35亿元，超募近51亿元。8个月的时间过去了，募投项目的进展情况、超募资金的用途等，无疑才是投资者更为关心的。
　　而海普瑞披露的《2010年度募集资金存放与实际使用情况的专项报告》显示，上市公司去年投入募投项目的资金仅仅572.14万元，投资进度占招股说明书所披露的募投项目所需资金8.65亿元的0.66%，占募资净额的千分之一。另外，海普瑞还动用超募资金8.89亿元补充流动资金，8000万元偿还银行借款。剩下的47.74亿元中，22.74亿元作为活期存款、25亿元作为定期存款存放于招行深圳新时代支行营业部。
　　新股发行时狮子大开口，意图圈进更多的资金，在募投项目进展上，却如同蜗牛爬行，这就是海普瑞留给市场的印象。当初急于上市，海普瑞不是急需资金吗？为何巨额资金到手后，半年多的时间只投入了数百万元，却让巨额募集资金闲置于银行睡大觉？
　　显然，单从投资进度看，海普瑞募集资金的使用率极其低下。这不仅是市场资源的浪费，某种意义上也是对其投资者不负责任的表现。须知，市场愿意付出高价，不是让上市公司将其存放于银行的。
　　毫无疑问，因为高价发行，才导致了海普瑞的巨额超募。从当初的急于上市融资，到后来的钱多了 烫手，海普瑞巨额闲置资金存放于银行，凸显出改革后的新股发行制度所造成的种种弊端。
　　新股发行市场化，这个大方向是对的。但目前的新股发行，在市场化的大旗下，却演变成了高价、高市盈率发行的市场化以及高超募的市场化，海普瑞不过是其中的典型代表而已。
　　因为有巨额超募资金在手，上市公司随意挥霍的现象可谓比比皆是。统计资料显示，截至3月22日，创业板首批28家公司中有12家披露了年报，这12家公司中，用超募资金买地、买房、买车的占其超募资金总额的12.2%，这个比例可不低。
　　无论是海普瑞将巨额资金存放于银行也好，还是上述公司的买地与福利化投资也好，一切都是高价发行所导致的巨额超募惹的祸。除此之外，将募集资金用来打新股或进行主业之外投资的现象，在市场中同样不乏其例。上市公司发行新股上市，其实最应该注重募集资金的使用效率。在我们关注超募造成市场资源浪费的同时，更应该关注像海普瑞这样因资金使用效率低下而形成的资源浪费。事实上，类似的资源浪费更隐蔽，也更可怕。
　　规避上市公司的巨额超募，避免更多的海普瑞将巨额资金存放于银行，市场化发行的宗旨不能丢，与此同时也需要进一步深化新股发行制度改革。新股IPO时以合理的价格发行新股，一方面发行人可以获取所需的资金，另一方面也能将更多的资金留在市场中，让恺撒的归恺撒，上帝的归上帝，应是我们所追求的目标

　　周其仁：央行何苦发钞发央票两头忙
　　2002年以来，央行总资产中增加最快的是外汇占款，也就是企业和个人结算给商业银行的外汇，又被央行用基础货币买入、最后成为国家外汇储备的那一大块。央行不断发央票要对冲的流动性，原来正是央行自己购汇发出去的基础货币。
　　央行何苦这么两头忙？因为还要顾及人民币对美元的汇率稳定。可过量的基础货币放出去，有导致流动性泛滥的危险。于是，再发央票回收流动性。
　　可央票并没有做到百分之百回收超发的基础货币。我的理解，困难来自央行的多目标其他目标包括保增长、保就业、保财政，甚至保商业银行的生意等，均可能构成央行决策的约束。惟有看得见的通胀压力，才能抵抗几乎全社会松货币的持久冲动。可惜，通胀信息通常滞后很久。
　　即便做到总量完全相等，央行干预外汇的基础货币也还有可能发生某种泄漏。央行每天动用基础货币购汇，但并没有一般也不可能每天发行等量央票回收商业银行由此新增的流动性。这就是说，有部分基础货币已从央行之手，经由购汇环节先落到了商业银行手里，然后经过一段或长或短的时间，才被央行发出的央票非百分之百地收回。
　　恰在这段时滞当中，货币运动的第二个圈圈加速转动！商业银行今天把一笔外汇卖给央行，今天就得到央行付出的一笔基础货币央行则增加了相应国家外汇储备并今天就可以增加信贷投放。而在央行日后发央票回收这部分货币之前，商业银行创造货币的程序早就启动，并创造出了实实在在的货币增量。规律是：央行从增发基础货币到发央票回收的时间间隔越长，泄漏到商业银行的过路货币越多，新创造的货币量就越多。时间就是金钱这是理解近年我国基础货币增加较快、但广义货币增加更快的一条基本线索。
　　商业银行要增加贷款放发，就要求借款人增加抵押的资产。在资产形成方面，中国特色异常耀眼，其中最亮点就是条条块块政府连同掌控的公司，都可动用征地权把原本属于农民的集体土地直接变成国有资产，并以此满足增加向银行贷款的抵押条件。这是供地融资的关键环节，也是货币创造方面的中国特色的关键所在。
　　这样，我们就可理解为什么数量型调控工具直接提高法定存款准备金率成为中国货币调控的一件主打武器。现在我想通的原理如下：在中国特色的资产形成、抵押和信贷发生过程中，由于政府主导的货币创造直接依托于行政权力、行政命令和行政审批都是数量型手段，所以中国的货币调控手段也必须以数量型为主才比较对路。否则，在物价之火上了房的紧急情况下，用价格型工具调控本质上靠数量型手段加速创造出来的货币，不免有远水不解近渴之虑。行政长官一声令下形成的土地资产和由此增发的信贷流量，非央行官员一声令下提高法定准备金率来收紧，才比较对路和管用。讲到底，在价格不管用的市场经济里，向对价格不敏感的主体挥舞价格工具，不过是对牛弹琴。
　　值得我们关注的，不仅是所有货币运动和调控中共性的问题，而且是独具中国特色的那些环节。依重要性排列，我以为是：央行的多政策目标，用基础货币干预汇市汇率，以总量有缺口、回收有时滞的央票对冲，政府主导的货币创造以及数量型工具为主的货币调控。对这些环节多做些功课，有助于我们理解中国的货币运动和货币政策。