吴敬琏：改革的核心是政府自身改革
　　在本月举行的两会上，全国人大代表、政协委员将分别审议和听取十二五规划。 十二五规划的主线，是加快实现已经提出多年的经济发展方式的转型。
　　加快经济发展方式转变是惟一的出路
　　当前，我们面临着许多严峻的挑战。用中共中央制定十二五规划中的话来说，就是必须清醒地认识到，我国发展中不平衡、不协调、不可持续的问题依然突出。具体地说，从生产力发展的层面看，依靠投资和出口支撑的增长方式的持续，导致资源匮乏、环境破坏。从经济-社会关系的层面看，腐败继续蔓延、居民收入差距扩大，已经严重威胁到社会稳定。这些矛盾在宏观经济层面上则表现为内部经济的投资和消费关系失衡，以及外部经济的进出口的国际收支失衡。
　　于是，就出现了宏观经济政策面临两难困境：货币政策既不能上也不能下、既不能紧也不能松。如果紧缩的力度不够，资产泡沫继续膨胀，就会使泡沫破灭的危险增大，消费物价指数也有可能继续攀升。但是，由于近几年的高速增长过度依赖于海量货币的注入，在建项目盘子巨大，如果紧缩太猛，许多人担心出现增速下降过快，甚至有硬着陆的风险。
　　根据经济学的理论分析和过去几年的经验，这种两难困境是很难靠短期政策解决的，经济发展方式的转变才是惟一可靠的出路。
　　转变经济发展方式就要提高附加值
　　转变经济发展方式是一个十分宽泛的概念，它除了包括经济增长，还覆盖了其他方面的要求。但是无论如何，其核心还是转变经济增长方式，即从主要靠投资和出口驱动的粗放增长模式，转向主要靠技术进步和效率提高驱动的集约增长模式。说得更简明一点，就是提高知识和技术含量，提高附加值。
　　那么，转变经济增长方式有哪些主要的途径？在讨论十一五规划时，大致列举以下几个途径：一是加快城市化，实现农村富余劳动力的转移和农民市民化；二是提升现有的加工制造业，发展现代制造业；三是加快服务业特别是生产性服务业的发展；四是实现两化融合，即信息化和工业化的融合，用现代信息技术改造国民经济。
　　现在有一种议论，认为产业提升意味着一定得搞大项目，一定得搞高、精、尖，这其实是一种误解。过去其他国家也讨论过这个问题。里根当美国总统时，美国也争论过，是不是一定要搞芯片才叫高技术、才叫有利的、有效的技术？当时总统经济顾问委员会主席有一句名言：不管是土豆片，还是硅芯片，都是片。只要能赚钱，就是好片。
　　在过去的十年中，中国已经成为制造大国，但大都是附加价值很低的简单加工制造。对于以加工为主的地区和城市主要转型方向大体是两个：一个方向是现有的简单加工企业的产业链尽可能向宏碁创始人施振荣所说的微笑曲线的两端延伸。正如施振荣说的那样，提升了研发设计、创造了品牌价值，改善了销售渠道，附加值才能提高。另外一个方向，就是在加工制造业升级过程中，发展一些技术有革命性突破的新兴产业。当前，中国实际上已经具备了在某些领域中发展战略性新兴产业的可能性，比如，信息通信产业、新能源、电动汽车等领域中，都有在未来一段时间里发展具有国际竞争力的新兴产业的机会。
　　许多地方，例如，苏南地区、珠三角地区，早在十一五时期已经开始启动产业提升。
　　改革是实现经济发展方式不可或缺的动力
　　切实改变长期以来在左的思想指导下的一套老的做法，走出一条速度比较实在、经济效益比较好、人民可以得到更多实惠的新路子，或者叫做围绕提高经济效益，走出一条经济建设的新路子，是上世纪80年代初期中共中央、全国人大和国务院提出的明确要求。因此，1981年全国人大通过的六五计划正式提出要实现经济体制和经济增长方式的两个根本性转变；十一五提出，转变经济增长方式是主线；到十二五规划的时候，再次提出转变经济发展方式刻不容缓。
　　所以，我们要回顾过去为什么转变不够顺利。根据十一五草拟过程中和十一五执行过程中的讨论，问题的症结在于体制。讨论十一五的时候，大家认为，九五提出的经济增长方式转变进展不快的主要原因是存在体制性障碍。这种障碍集中在四个方面：第一，政府保持了对许多重要资源的过大的配置权力。第二，GDP增长率成了政绩的主要标准。因为有这两条，各级政府动用自己支配资源的权力，用它来营造GDP的高速增长，叫做数字出干部，干部出数字。第三，是财税体制缺陷，表现在以生产型增值税为主的收入结构和支出责任的过度下移等，这使各级官员不能不追求 GDP的高速增长。第四，资源等要素价格扭曲，这种价格刺激了资本的浪费，鼓励资源浪费。
　　在十一五的执行过程中发现，大量新技术商品化、产业化步履维艰，原因在于缺乏有利于创新和创业的制度环境。改革开放以来，中国的技术创新能力有了很大的提高，有一些技术已经接近于世界前沿，个别的甚至达到领先的水平。但是，这些技术发明的商业化、产业化进程困难重重，不少新技术被扼杀在摇篮里。原因就是能够鼓励创新和创业的环境，包括经济环境、法制环境、社会舆论环境等，都没有建立起来。
　　十分明显，以上种种问题之所以发生，都与建立法治市场经济的长征还行进在中途、远未达到目标有关，所以，解决这些问题的办法只有一个，就是坚定不移地防止倒退和推进改革。因为只有推进改革，才能消除转变经济发展方式的体制性障碍；只有推进改革，才能建立有利于创新和创业的经济、社会和政治体制。
　　中共中央《建议》说得很对：改革是加快转变经济发展方式的强大动力，必须以更大的决心和勇气全面推进各个领域的改革，使上层建筑更加适应经济发展基础的变化，为科学发展提供有力保障。不做到这些，十二五的宏伟规划就难免落空。
　　政府自身改革是关键中的关键
　　现在看来，许多需要除旧布新的体制问题，都与政府职能有关。1992年中共十四大在确定市场经济的改革目标时就明确界定：所谓市场经济是这样一种经济，其中市场机制，即反映市场供求的价格机制在资源配置中起基础性作用。但是，这个问题没有完全解决，政府在许多重要资源的配置中还起着主导作用，而且在近年来通过各级政府直接控制的国有垄断企业和地方融资平台，这种主导作用还有增强的趋势。这种情况不但使经济效率降低，而且使腐败孳生，民怨沸腾。
　　由此看来，在需要大力推进的各项改革中，首先当数国有经济的改革。1997年中共十五大对国有经济布局做出了国退民进的战略部署，这项改革在1997-2003年期间有过一波推进，这对世纪之交的经济发展起了很好的推动作用。但是，最近这些年有所停顿，在有的部门和有的地区，甚至出现了开倒车的现象。
　　对于国有经济的改革，不论是市场布局的战略性调整，还是国有企业的真正股份化改制，都必须按照中共十五大、十六大、十七大的要求向前推进。这方面近两年有所前进，在十二五期间，这方面的工作应该取得基本的成效。
　　除此之外，财税体制改革、金融体制改革、科研和教育体系改革，以及建立基本社会保障体系、建设法治体系方面的改革都刻不容缓，而关键中的关键，则是推进政府自身的改革。
　　作为公共产品的提供者，政府是推进改革和提供良好的制度环境的第一责任人。然而体制的除旧布新，涉及政府和政府工作人员的权力和利益，因而往往出现下不得手，甚至主动阻挠或扭曲改革的情况。所以，为了推进改革，打破阻力，督促政府和政府官员履行自己的承诺，把各方面的改革，特别是政府自身的改革推向前进。
　　在促进经济发展方式转变的过程中，不少政府机构采取了积极的行动，发挥自己的作用。但是，正像温家宝总理在过去几次《政府工作报告》中讲过的，目前政府管了一些不应该管或者管不好的事情，而一些政府应该管的事情没有管或者没有管好。在经济发展转型中，政府也应当注意为所应为。首先要明确一条：企业才是技术创新的主体。这是科学大会所确定的一条基本原则。在经济转型和产业提升中，政府决不应利用自己的行政权力来垄断市场、操办项目、与民争利。
　　政府在促进发展方式转型中，要做到有所为有所不为。否则，采用旧体制和旧机制，由政府主导和靠巨量资本和土地投入来实现经济转型，很容易形成新一轮引进技术和洋跃进的投资热潮，造成严重后果。
　　政府在为所应为的同时，要防止为所不应为。政府应当有所不为的事包括：不要直接插手项目；不要指定技术路线；不要违法设立行政许可和市场准入；不要对个别企业实行竞争后政策倾斜，破坏公平竞争的环境。现在有一种说法叫做肥水不流外人田，争取到一种国家补助或者地方补助以后，直接补助给本地或本部门的企业。一般说来，为了消除外部性的影响，是可以给补贴的，但是，补贴一是要在竞争前进行；二是补给需方，补给消费者，由需方自行选购。这样才能促进竞争，提高效率。

　　赵笑云：2012年展开上攻万点牛市
　　2007年，当上证指数突破6000点时，很多投资者相信一万点不是梦；2011年，3000点成为上证指数重要压力位，久违的万点论重出江湖。
　　近日，东北证券发布研究报告认为，未来10-15年时间将可能是A股市场投资的黄金时期，大胆猜测，上证指数1万点也只是其中一个波段，该轮牛市的高点将可能是未来几十年再难企及的顶部，错过了该段时期，将可能再无如此长期系统性的大幅上升机会。
　　大牛市在经济增速下滑后出现
　　是什么支撑了东北证券的豪情壮志？从研报来看，他们主要参照对象是美国大牛市出现的时间以及美、日、韩国家庭资产配置组合的变化。1982年前，美国GDP增速总体呈现上升趋势，但股票市场指数却一直在1倍空间附近处上下波动，在1982年后，经济增速逐渐回落，并在4%-6%附近的水平维持相对稳定，但股票市场却出现了超级大牛市。这种情况在1973的日本、2001年的韩国也出现过。
　　此外，通过观察美国家庭资产配置结构的变化，东北证券认为，居民资产配置结构发生趋势性变化，也对大牛市的产生有助推作用。在经济增长较快的阶段，也是私人消费支出较快的阶段。在居民资产中，房地产、耐用消费品等实物资产比重上升，金融资产所占比降低；而当消费支出增速随着经济增速回落，出现中长期回落趋势时，股票、债券等金融资产在总资产比重就自然上升。
　　通过这两个点，东北证券得出这样一个结论，超级大牛市并不是出现在经济快速增长的阶段，即GDP增速呈上升趋势，而是出现在经济在经历一段高速增长及下滑后的稳定增长阶段，从而预测大牛市即将到来。
　　赵笑云力挺股指上万
　　上证指数上万点，这听起来像个传说，除东北证券外，曾经的中国荐股第一人赵笑云也坚持认为，过万不是梦。
　　赵笑云认为，在国内外货币政策已经或面临转向的背景下，2011年是仅仅次于2008年的又一个非常糟糕的年份，全年将以阴跌为主，2011年以及未来1年半左右A股市场将会令投资者失望。其中，绝大部分的中小盘股票，更因市盈率已经接近或者超过当初上证指数6124点的水平，中期调整将成为必然。
　　但在唱空之后，赵笑云再度抛出万点论。他表示，2011年的下跌将是未来大牛市到来之前的最后一次下跌，2012年之后将会展开上证指数奔向万点的长期牛市。
　　东北证券自营业务巨亏
　　相对于机构和股评家们的狂热，经历过腰斩的股民却并不买账，昨日成都股民张雷在听到这个消息时，认为不可思议，嘲讽道，一万点，不是早就突破了吗，深成指已经是12800点了。而更有意思的是，率先抛出万点论的东北证券去年行情并不好。
　　众所周知，券商是靠天吃饭，行情不好收入就不好，去年上半年，大盘低迷，东北证券6个月净利润仅为3.2亿元，同比下降47.9%，其中拖累公司业绩最主要的因素就是自营业务，亏1.85亿元，同比下降180.82％，是券商中自营业务损失最惨重的。到目前为止，东北证券还没有披露年报，但1月份的业绩快报已透露出冰山一角。2011年1月，东北证券营业收入4677万元，净利润为负2369万元，从中不难分析又是自营业务拖累。

　　黄小鹏：巴菲特连续跑输大盘玄机何在
巴菲特旗下伯克希尔·哈撒韦公司日前公布其2010年年报。去年该公司净值增长13%，落后于美国标普500指数15.1%涨幅2.1个百分点，这也是公司连续两年跑输标普500指数，连续两年跑输大盘在该公司历史上是第二次出现。
　　巴菲特是全球股神，是价值投资者的精神教父。然而，围绕巴菲特投资理念的争论始终没有停止过。在如何看待巴菲特奇迹这个问题上，人们大致可以分成三类：一是坚定的拥趸，他们不但从不怀疑价值投资的理念，甚至有些盲从，奉巴菲特个人为神，亦践行买入并持有的策略；二是怀疑论者，这种人不否定巴菲特的成功，但认为该理念和策略只适用于美国这种特殊的环境，在中国根本行不通；三是偶然论者，认为巴菲特的成功存在偶然性，巴菲特的成功是不可复制的，巴菲特一死，所有围绕他的光环和神话都将烟消云散。　　
　　其实，不管是拥趸还是怀疑者，每到伯克希尔哈撒韦公布年报，都会瞪大双眼，看看巴菲特这一年持有什么股，近期买入了什么股票，卖出了什么股票，而将一年总业绩与标普500指数的涨幅作比较，更是理所当然地成为新闻报道的标题。从1965年收购一家破产的伯克希尔哈撒韦纺织公司至今，巴菲特累计投资回报是标普500指数80余倍，但只要某一年度巴菲特跑输了大盘，仍然会有很多人拿来说事。
　　伯克希尔成立以来的45年中，净值累计增长了4904倍，而同期大盘的累计涨幅是62.6倍，前者是后者的80倍，如果考虑到伯克希尔用来与标普比较的基准每股净值是税后值，而大盘指数含税，那么差距会更加惊人。从年复合增长率来看，伯克希尔是20.2%，标普500是9.4%，亦完全不可同日而语。在45年的风云变幻中，公司有37年跑赢大盘，但也有8次跑输大盘，其中2003-2004年和2009-2010年两次连续两年跑输大盘。
　　如果说完整揭示巴菲特神话般业绩背后的原因很不容易的话，那么找到巴菲特跑输大盘的理由，却容易得多，然而大多数人望文生义，将巴菲特某年落后于大盘归因为选股错误，或组合搭配不当，这其实是一个严重误解。
　　以2010年为例，这一年公司最大的手笔是收购伯明顿铁路公司，这家铁路公司表现如何呢？在致股东的信中，巴菲特盛赞这家公司经营业绩超出预期，去年净利润高达22亿美元。而前年收购的以色列金属制品公司Iscar去年的利润更是增长了159%。这两家公司是非上市公司。而在二级市场上的投资，去年四季度增持的富国银行表现也算不错。因此，伯克希尔哈撒韦跑输标普500，根源不在于巴菲特买错了或者卖错了股票，而在于比较方法上。
　　仔细分析伯克希尔哈撒韦成立45年来8次跑输大盘的情况，可以发现一个规律。巴菲特跑输大盘的年份有1967年、1975年、1980年、1999年、2003年、2004年、2009年和2010年(绝对收益为负的仅有2001年和2008年，可见这两年经营环境之恶劣)。跑输大盘有两种情况：一种情况是股市泡沫阶段，如网络泡沫正盛的1999年，这一年标普500指数受NASDAQ的带动，收益率为21%，伯克希尔的净值却仅增长0.5%；另一种情况是在经济危机之后的股市强劲反弹期，巴菲特基本上跑不赢标普500，如1975年、1979年、2003年。此次连续两年跑输大盘，情况也是如此。
　　为什么会出现这种奇怪的现象呢？究其原因，并非是巴菲特炒股失手或择时错误。将跑输大盘归结为巴菲特炒股失手的人，其实是误解了伯克希尔的商业模式，也因为对这种相对业绩比较了解不全面。
　　首先，用净值与标普500进行比较是伯克希尔公司自己提出来的。它每年都会在年报的开篇位置罗列公司的绝对收益率以及与标普500涨幅的对比。然而，人们忽视了一点，伯克希尔用的是净值增长率，而标普500用的是市场涨跌幅度。标普500的市场涨跌诚然与这500家公司的经营业绩有着紧密的关系，但涨跌幅度却并非完全一致。在正常年份里，业绩增幅与股价涨幅可能大致相当，比如说，500家公司的业绩增长了20%，可能标普500涨幅也在20%左右。但是，在大波动时期，如泡沫时期，危机后的反弹时期，股价涨幅可能会超过业绩增幅，而在那些大危机发生的时期，股价的跌幅可能又会大于业绩跌幅。本次美国股市危机后的强劲反弹，巴菲特没有跑赢，应在预料之中。
　　其次，如何理解伯克希尔的商业模式。其实，这家公司相当于一只封闭式基金，撇开它持有大量固定收益产品以及部分结构性产品不谈，它主要投资(或拥有)公司。这既包括上市的企业(通常持有少数股份)，又包括一些质量非常优异的非上市企业(通常全资拥有)。因此，其净值变化更多地取决于所投资(或拥有)公司的业绩和分红，而更少地取决于其重头上市公司的股价。因此，与波动较大的股指相比，伯克希尔的净值显然波动较小，其结果就是大牛市跑不赢股指，熊市更抗跌。
　　事实上，我们根本没有必要将伯克希尔看做是一个炒股的公司，也没有必要把它看做是一个投资的公司，而可以直接把它当做一家控股型的经营公司。尽管它旗下企业众多，且也有所进出，但观察它的净值增长，可以完全采取和观察一个集团公司利润增长一样的方法和视角。正因为是一个经营性集团，巴菲特宣称的股市关不关门对他没影响、企业上市与否不影响其价值才并非矫情或夸饰，而是伯克希尔的经营特性使然。
　　尽管巴菲特自己一直将伯克希尔的净值与标普500的市场涨跌作比较，我们必须看到，这里面既体现了一种长期思维(在长期内，市场有效，股价涨幅终将与业绩增幅相当)，也体现了一种保守的思维(与一般的证券投资基金不同，拥有多种多样品种的伯克希尔所拥有的很多资产的潜在价值没有体现在净值中，巴菲特今年在给投资者的信中就提到了这一点)。其实，我们完全可以在心里有另外一套比较基准，那就是将伯克希尔这个企业集团每年度的经营业绩与标普500成分股每年经营业绩总和相比较，伯克希尔能赢，赢在它是一大堆优质企业的集合，而并非什么炒股技巧。从这个角度出发，我们不但能够更好地理解伯克希尔的商业模式，而且能够轻松地解码巴菲特跑赢跑输大盘背后的秘密。

　　黄海洲：全球市场两个不可低估
　　[在所有的考量因素中，投资者特别需要注意两点：不可低估美国量化宽松政策对全球市场影响的广度；不可低估中国宏观调控政策对中国市场影响的深度]　
　　2011年开局两个多月，全球市场对比明显，美国股市延续了去年四季度的强劲走势，而新兴市场则显得疲弱乏力。2011年世界市场格局将重新轮转，前两年处于漩涡中心的美国强劲复苏；危机后率先复苏的新兴市场则在紧缩政策下短时间内难有出彩表现。
　　可以用四句话来概括我们对2011年全球主要市场的判断：美国结构失业，宽松政策两年难改；欧洲两极分化，货币中庸泥猪入海；新兴市场抑制泡沫，继续加息热钱多彩；中国调控转型，货币从紧市场摇摆。
　　在所有的考量因素中，投资者特别需要注意两点：不可低估美国量化宽松政策对全球市场影响的广度；不可低估中国宏观调控政策对中国市场影响的深度。
　　美国：结构失业，宽松政策两年难改
　　美联储的第二轮量化宽松（QE2）已排除近危，预计美国GDP 2011年和2012年的增长率均可达到4％左右，但2011年CPI增长只有1%~2％，核心CPI只有0.8%~1％。
　　高失业和低通胀给了美联储充分的空间进一步实施量化政策。美国结构性失业短期难以解决，导致其相对宽松的货币政策短期难以改变。
　　另一方面，从美国自身的角度看，希望货币政策和财政政策两条腿走路，但共和党中期大选获胜后，进一步财政刺激难以实现。美国总统奥巴马和共和党达成共识之后把布什的减税政策再延续两年，相当于给全民发钱，家家户户拿到了消费券。美国消费在未来两年里想弱都比较难。这是我们相对看好美国未来两年的一个政策面的原因。
　　我们认为，在美国的失业率降到7%以下、美国CPI上升到4%~5%以上之前，美联储的货币宽松取向难以改变。这大概需要两年时间，预计到2012年底，失业率约为7%。2011年美国的经济增长可能在3.5%左右，有的季度超过4%，甚至5%--经济增长大好，货币政策积极宽松。这是2011年我们在全球经济中要注意的重要事件。
　　欧洲：两极分化，货币中庸泥猪入海
　　欧洲国家经济状况的差别比较大。德国没有什么问题，但是德国好对欧元未必是好事。比如一个大家庭，兄弟姐妹在一起过日子，差别越来越大，就可能不齐心。现在德国和欧盟其他国家--尤其是欧猪五国（PIIGS）差距拉得越大，对欧元可能造成的冲击就越大。因为市场担心那些差的国家，是让它们离开，还是由比较好的国家给它们一些补贴？摆脱困境难度较大。欧盟是一个货币联盟，不是财政联盟，成员之间无法通过财政转移支付来抹平波动。事实上，欧盟是一个松散的经济联盟，由于文化、历史等各方面原因，在很多方面无法统一，这会带来一系列问题。
　　从PIIGS国家国债到期时间来看，欧洲今年风险比较大的是4月、8月和10月。因为今年三四月份很多债券到期，再融资压力较大。要发新债，会不会有人买，值得关注。PIIGS再融资需求相当于欧元区GDP的7%。再融资需求是高债务国面临的一大风险，欧债风险仍可能再现，而EU/IMF贷款并非最终解决途径。而希腊的压力明显大于其他PIIGS国家。
　　欧央行已尽力救助银行，但政策空间有限。为了维护欧元的信誉，加之德国的反对，欧央行仍会坚持其稳健作风，难以大幅度量化宽松。我们预计2011年有序债务重组成为可能选择，欧盟内部缺乏统一财政政策的制度性缺陷，迫使欧盟面对欧债危机必须采取政策协调。
　　新兴市场：抑制泡沫，继续加息热钱多彩
　　这几年，很多新兴市场国家实际上已经成为消费进口国。而全球大量流动性助推全球农产品与自然资源产品价格普遍上扬，新兴市场既是最大生产出口国，也是最大消费进口国，面临两方面的输入性通胀压力。
　　从内部环境看，部分经济体已经明显过热：
　　第一，产出缺口消失。四个国家（中国、印度、印尼、巴西）危机以来的年均GDP增长率已经接近或超过危机前7年均值（2000~2007），过热迹象显现。
　　第二，流动性依然充沛。自危机以来，中国、巴西、印度、印尼货币供应增速最快。2008年6月至2010年底，四国的货币供应量年化增长22%、18%、15%和14%，高于2000~2007年均值。2010年以来，中国、巴西、印尼的货币供应增速已较2009年危机时期明显放缓，但印度仍保持快速增长。
　　第三，通胀显现，CPI高于历史水平。中国香港、新加坡、中国内地、印度、中国台湾等经济体最显著。
　　第四，资产泡沫风险加大。印尼、泰国、印度的股市泡沫风险突出，中国香港、中国台湾和新加坡房市泡沫突出。
　　新兴市场的应对政策高度趋同--加息与本币升值并用。
　　2010年3~11月，新兴市场12国总计加息27次，幅度为25~200基点。2010年各新兴市场国货币普遍升值，泰铢、澳元和马来西亚林吉特尤为突出（兑美元分别升值11%、11%、9%）。
　　新兴市场的加息周期尚未结束，多数国家还是低利率或负利率，继续加息势在必行。目前，中国大陆、印度、韩国、泰国、越南、中国台湾还处在负实际利率，马来西亚、印尼、俄罗斯的实际利率还小于1%，大多低于其十年平均水平。
　　受国际流动性影响，多个新兴市场股市与房市的泡沫风险加剧。但是，一旦美国经济增长出彩或货币条件收紧，导致资金流出新兴市场时，产生的羊群效应往往导致新兴市场的资产价格大幅下跌。
　　政策的有效实施虽可使新兴市场的资产泡沫风险相对降低，但游资会造成市场波动性加剧。过去5年流入新兴市场的资金的波动性已经显著放大，大进大出的资金流动，加剧了新兴市场调控政策的难度，也为新兴市场的未来走向带来很大不确定性。
　　中国：调控转型，货币从紧市场摇摆
　　目前市场上的观点是看好美国、看淡中国。中国已经从危机后的非常宽松的宏观政策，开始转向相对紧缩的稳健政策，央行春节后第一件事就是加息。
　　在投资依然强劲、出口复苏、境外货币宽松、境内调控转向的复杂环境下，中国市场在2011年将处于摇摆的状态。
　　整体来看，中国的经济增长并没有太大问题，中金宏观组的预测，2011年中国GDP增速依然在9%以上。
　　比较令人担心的是房地产泡沫。长期而言，泡沫会对经济增长产生危害，它意味着财富在同代之间、在城市和农村之间、在企业家和地产商之间、在年轻一代和年老一代之间转移，而这种转移并不利于经济增长。
　　在政策取向上，中国已经采取越来越严厉的房地产调控政策，很多城市出台了条件苛刻的限购令；而一而再再而三地上调存款准备金率和加息，预示着货币政策已经走上从紧的通道。从近几个月的股市来看，紧缩政策对市场上涨的抑制是明显的，市场呈现摇摆状态。不可低估中国宏观调控政策对中国经济影响的深度。（作者为中国国际金融有限公司首席策略师、董事总经理、研究部联席负责人）

　　龚方雄：A股全年震荡上行
　　今年的A股不确定性较少，全年将呈现震荡上行之势；上半年调控政策密集出台，每一次调整都是机会；下半年政策出尽，市场扩张，蓝筹股不应继续被低估，金融板块全年会有20%- 30%的升幅，大牛市有一天会像05- 07年一样卷土重来。摩根大通董事总经理龚方雄周日出席中信银行广州分行主办的中信名家讲坛，对今年A股前景极为乐观。
　　每次波动都是投资机会
　　2011年伊始，CPI逼近5%，连续的加息和上调存款准备金率，彰显监管层对市场流动性的决心；而国际上中东局势持续动荡，国际油价金价飙升，进一步加大的市场对通胀的担忧。不过在龚方雄看来，投资者对今年国内通胀的风险不必担心。农产品价格上升引起的通胀不可持续，国际油价上升对国内传导的渠道不多，且容易控制。龚方雄表示，中国的G D P今年仍将有接近10%的增长，对应4%-5%的CPI涨幅完全正常，一季度CPI指数可能达到5%-6%，但这一指标正在寻顶回落。
　　成长风险是龚方雄对资本市场抱乐观态度的另一大因素。中东局势持续动荡并不会改变全球经济复苏的格局，不确定因素较之去年明显减少，中国应该会继续加息，提高存款准备金率，继续打压楼市，继续抑制通胀，人民币会继续升值，即使可能因各种突发因素出现短期波动，其影响也非常有限。龚方雄预测，A股今年全年都将是一个震荡上行的趋势，去年四季度2700-2800点之间就是一个非常好的投资时点，而投资者对一季度行情也不应过分悲观，任何短期波动都会是投资的好机会。
　　预期要走在市场前面
　　2008年上半年，在次贷危机和国家紧缩型财政和货币政策下，A股市场持续暴跌。不过龚方雄在当年8月份提出政府会推出财政刺激政策，并号召投资者买入房地产和汽车类股票，这在当时被很多业内人士看作胡说八道；11月份，国务院出台4万亿财政刺激政策，随后十大产业振兴规划陆续发布，龚方雄的超前预判开始被市场所验证。
　　市场的共识往往是错误的。龚方雄表示，与历史和现实的统计数据相比，未来的预期对市场的影响往往更大，看市场的人如果不能准确把握预期，就会落在市场的后面。
　　不过错误的预期往往会令投资者迷失正确的方向。去年以来由于经济刺激政策逐步退出，房地产调控以及巨额地方融资平台贷款等，市场一直以来对中国的金融体系呆坏账大幅上升，出现系统性风险抱有担心。不过在龚方雄看来，中国出系统性风险的概率非常低，即使局部有一定风险，政府的救助决心和救助能力也非常强。
　　至于外围，他认为今年美国经济可能会大大好于市场预期，这对仍然依赖出口的中国经济来说也是重大利好。今年是十二五开局之年，而中东局势持续动荡，可能会令国内的宏观政策以求稳为主。龚方雄表示，中国的经济固然也有很多问题，但总体上还是健康的，自身的问题需要在发展中逐步解决，只要高速成长，中国经济就不会出现系统性风险。
　　金融股或引领大牛市卷土重来
　　针对今年全球股市，龚方雄认为，今年全球股市总的格局与2010年截然相反，即大市场会跑赢小市场，同一个市场里的大股票则会跑赢小股票。他解释，去年中国经济继续高速增长，CPI在新兴市场尤其是金砖四国中最低，而A股的表现几乎是全球最差，这正说明经济形势最好的时候，往往是投资的最差时点，而今年市场担心紧缩过度，担心G D P增速回落，担心高油价推高通胀压力，市场对中国经济成长的预期较低，导致A股始终在2800点上下徘徊不前，但实际情况可能比现在的预期要好很多，C PI可能在4%-5%见顶回落，G D P可能依旧保持9%-10%的高速增长，中国经济将继续保持高速成长，资本市场也会随之扩张。
　　我首先看好金融板块，银行、保险类股票目前的估值处于历史低位，而今年在国家连续加大对银行业资本监管要求，控制信贷规模的背景下，银行业的业绩仍将保持较快增长的势头，加上与H股的比价效应，A股银行保险类股票即使估值修复也有20%-30%的升幅空间。对于地产股，龚方雄认为，政策风险依然较大，未来房价走势目前仍不确定，如果今年房价下跌5%-10%，则地产板块可能有20%-30%的升幅空间，当前地产股的估值已经反映了基本预期，继续下跌的概率不大。
　　下半年利空基本出尽，市场将再度进行扩张，A股后市的升幅空间更大，在这样的背景下，大蓝筹不应再被低估。龚方雄表示，不过A股历来是由散户主导，一些基金由于缺乏投资远见和勇气，也沦为大散户；但是市场总的趋势是在进行风格切换，我认为，现在的投资者要有耐心，要敢于逆市布局，A股市场总有一天会像2005-2007年那样卷土重来。

　　姜　韧：黄金十年必将启动
今年是国内十二五规划的开局年，本周又恰逢全国两会召开。在此之前，各地两会已纷纷表现出弱化GDP增速、强化民生诉求的政策趋势，控制通胀、保障房建设直指民众关注的物价和房价。同时，从中央到地方，国企整体上市也纷纷提速。
　　2011年起，从美国至日本再至欧元区，发达经济体整体步入老龄化社会，发达经济体以财富换取新兴经济体商品和服务的趋势不可逆转，这将成就中国和印度等新兴市场国家的黄金十年。国内保障房建设计划的启动，也将在未来十年破解曾经导致日本经济坠入冰窖的资产泡沫问题，而当年日本资产泡沫的祸根就是在20世纪80年代的黄金十年种下的。
　　但解决了上述问题，国内同样会在2020年之后面临人口老龄化的挑战，而该问题的解决方案远比上述问题复杂，因为经济调结构和房价调结构的周期往往是十年，最长也不过二十年，但人口调结构却至少需要三十年。股市走牛是解决养老问题的重要一环。这就回到了国企整体上市的话题。
　　人口老龄化的问题症结何在？社会养老保障体系的天然缺陷就在于它在精算方面并不完善。随着通胀和收入的递增，再加上不断延长的寿命，事实上每个达到退休年龄的人被给予的收益，可能远远超过他曾经的贡献。如果在不断增长的人口环境之下，年轻人的数量总是多于老年人，这个问题是可以被克服的，但是当社会步入老龄化阶段之后，缺口就出现了。
　　如今国内一些地方政府的支出缺口往往是由土地收入来弥补，但借鉴日本的教训，当社会步入老龄化阶段后，房价本身就面临滞涨，依靠土地收入解决保障房建设问题可行，但依靠土地收入在十年后弥补养老金缺口却有些望梅止渴。真正能够弥补缺口的是国企的分红收入。现在国企整体上市，十年内解决的是治理问题，十年后解决的是养老问题，而解决治理问题的根本目的在于提高国企的盈利和分红能力。对于长期投资者而言，股利才是收益的主要来源。
　　例如：1950年至今，美股蓝筹股标准石油的股价上升了120倍，IBM的股价上升了300倍，不过1950年投资标准石油并将股利再用于购买公司股票的投资者可以积累的股票数量为最初购买量的15倍，而IBM的投资者采取相同的积累方法只能拥有3倍数量的股票，这意味着标准石油事实上跑赢了IBM。
　　目前国有股权IPO上市时会划转一部分给社保基金，这已经将A股与老龄化问题解决路径联系了起来。1980年前后的中东困局和油价通胀尤甚于今，但日本和美国的黄金周期并未受到影响，因此现在国内经济和A股的黄金十年也必将启动。与此同时，当国企纷纷完成整体上市之后，国企也应该从投融资角色向现金奶牛角色转变，依靠股权兑现弥补缺口仅是权宜之计，依靠分红弥补缺口才是细水长流，而且这份宝贵财富也是现有老龄化国家所不具备的。