提高准备金率情理之中

　　去年以来，央行已经连续九次宣布上调存款准备金率，今年以来保持每个月一次的调整频率，最近一次发生在上周五。因具有强制和无偿的特点，上调存款准备金率通常被看做是非常严厉的紧缩性货币政策，但中国央行却长期将其作为常规性流动性管理工具，原因在于外汇持续流入的情况下，央行实际上是被动投放基础货币，而准备金率是目前可以使用的最为便捷高效的政策工具。

　　实际上，提高一次存款准备金率只能对冲一个月的外汇流入。从去年10月份以来，每个月的外汇占款都保持在3000亿元以上，个别月份甚至超过了5000亿元，虽然今年2月份出现了贸易逆差，但短期内转为净流出的可能性不大。与此同时，近几个月的央票到期数量庞大，近日央行提高了央票发行的规模，但从数量上不足以对冲，所以提高存款准备金率也在情理之中。

　　发行票据回笼资金是央行使用最为频繁的工具，但是这一工具遇到了利率攀升带来的发行困难和成本上升问题。上周，一年期央票利率超过了同样期限的银行定期存款利率，此前多次出现一、二级市场利率倒挂现象，央票发行的困难越来越大。利率上升无疑增加了发行央票的成本，一年期央票利率超过3%，而央行就存款准备金支付给银行的利率仅为1.62%，两相对比，央行倾向于提高存款准备金率不难理解。

　　或启用汇率政策应对通胀

　　在央票发行困难和准备金率水平高企的同时，流动性管理的形势却仍旧非常严峻。尽管信贷增长受到严格控制，但整个社会的流动性还是非常宽裕。几个现象可以大致观察流动性状况，比如上市公司的定向增发常常是一抢而空，以往的重要参与者基金公司甚至抢不到份额；再如玉石、艺术品等各种投资产品价格非理性上涨，出现这些现象的一个重要原因就是流动性的极度宽裕。在房地产市场受到严格调控和股市财富效应欠缺的情况之下，过剩的流动性必然会寻求其他出路。

　　如果流动性仅仅作用于虚拟经济，影响范围还可以控制，如果更多作用于实体经济，则会带来更大的负面影响，比如物价上涨，而目前的通胀形势的确非常严峻。业内分析人士普遍预期，3月份居民消费价格指数（CPI）可能创出新高，部分人甚至认为会达到6%；此前公布的经济运行数据显示，2月份工业品出厂价格指数（PPI）创出了两年半以来的新高。另外，近期国际大宗商品价格持续走强，也会带来输入型通胀压力。

　　应对通胀，最为经典的政策工具便是加息，尤其是在外汇资金持续流入的状态之下，只有直接提高资金价格，才能产生震慑作用。若3月份CPI如预料的创出新高，则4月初有可能成为加息窗口。

　　除了加息，另外一个被遗忘的工具是汇率，在应对输入型通胀中，汇率可以发挥更大的作用，而且在当前情况之下，汇率的可腾挪空间也更大。随着经济逐渐走出危机影响，人们对升值负面影响的担忧开始减弱，经济对于汇率波动的容忍度也在增加，下一阶段，不排除汇率政策在应对通胀中的重要作用。