本财报反映了我们投资各家企业创造的收益，这些被投资企业去年的未分配盈利超过20亿美元。根据我们多年的投资经验，这些未分配盈利已经相当于或超过市场收益。我们预计，伯克希尔持有股份未来的市场收益将和被投资企业的留存收益持平。

　　我们此前预计了伯克希尔正常盈利能力，根据未来的投资利润做出了三次调整（尚未考虑到目前的未分配盈利因素）。

　　高盛和通用或年底回购股份

　　首次调整侧重于不利因素。去年我们讨论了持续获得大额收益的五笔固定收入投资，其中瑞士再保险公司（SwissRe）将在2011年初回购我们持有的股份，高盛集团和通用电气公司可能在年底前回购我们持有的优先股。通用电气在10月份表示同意回购，高盛集团也同意提前30天回购，但是遭到了美联储的反对，但美联储可能在不久后批准高盛公司的回购计划。

　　这三家企业必须向我们支付红利才能实现回购，金额总计14亿美元左右，不过所有的回购计划都不受投资者的欢迎。回购股份后，我们的盈利能力将会大幅降低，这是个不利消息。

　　伯克希尔现金储备380亿美元

　　还有两个好消息来抵消不利影响，截至去年底，我们在2011年投资积累的现金储备高达380亿美元。而收益率将有所提高，我们的投资收入将至少增加5亿美元，具体金额也许更多。短期资本市场的收益率不可能很快提高。不过对我们而言，在正常盈利能力预期中提高收益率是恰如其分的。在高收益率到来之前，我们能够把握运气，抓住商机，动用我们的现金储备，获得合理的收益。对我们而言，那一天不会提前来临。

　　普通股的股息日益增加

　　此外，我们持有普通股的股息会日益增加。最高的收益可能来自富国银行集团。美联储在过去两年中不考虑银行业绩好坏，限制各大银行的股息。富国银行集团在经济衰退时期持续发展，目前拥有雄厚的经济实力和盈利能力，却被迫维持低支出水平（我们无意指责美联储的决定，出于多方原因，全面限制银行股息在危机期间合情合理）。

　　美联储有可能不久后取消对于股息的限制。富国银行可以恢复合理的股息政策，到时候，我们预计从富国银行获得的股息将给公司增加每年几亿美元的收入。

　　我们持股的其他企业也可能提高股息。1995年，可口可乐公司向我们支付了8800万元股息，当时我们刚买下可口可乐的股票。此后，可口可乐公司每年都在提高股息。2011年，我们将从可口可乐公司获得3.76亿美元的收入，比去年高出2400万美元。今后十年，我预计股息收入将比3.76亿美元翻一番。十年后，如果我们持有可口可乐的股份带来的年度收益，比我们的投资高出100%，我也不会感到惊讶。

　　总体看来，我们的正常投资收入将和我们2010年的收入持平，尽管这将减少我们在2011年和2012年的持股份额。

　　【关于金融衍生品】

　　决策机制与保险业务相似

　　两年前的2008年年度报告中，我向你们披露伯克希尔持有251个金融衍生品合约（包括那些用于旗下公司运营的合约，比如中美能源公司），现在这一数字是203。

　　这些衍生品均由我本人负责，主要包括两种类型。但都属于和保险相似的投资活动，即我们为他人承担极力避免的风险而收取费用，在这些交易中我们采用的决策机制也与保险业务相似。此外我们在缔结这些合同时预先收费，因此不会面临对手风险。这点相当重要。

　　第一类衍生品：

　　赔付25亿美元

　　第一类衍生品主要是缔结于2004-2008年间的合约，它们要求：如果某些高利率债权的发行公司到期无法清偿，伯克希尔将给予赔付。从这些合约中我们总共收取了34亿美元费用，在2007年的年度报告中，我曾表示将从中获取“保险收益”，也即我们的赔付将低于收取的费用。

　　后来我们经历了金融恐慌和严重的经济衰退，一些公司未能如期清偿债务，我们为此赔付了25亿美元。尽管如此，因为风险较高的合约基本已经到期，我们面临的风险很大程度上已经过去了。因此我们几乎肯定会按照原计划获得保险收益。在这些合约期间，我们还得以使用平均达20亿美元的无息流通资金。总之，我们收取的费用适当，这在过去三年的糟糕经济环境中保护了我们。

　　第二类衍生品：

　　10年免息使用42亿美元

　　第二类衍生品则是所谓的“认沽期权”，我们为美国、英国、欧洲和日本的希望避免股价暴跌风险的投资者提供保险，这些合约与各种股价指数挂钩。在2004至2008年间，我们缔结了47项此类合约，收取了48亿美元费用，这些合约期限大多是15年。

　　关于这些合约的情况，披露如下：在2010年下半年，我们解除了8个原定于2021至2028年间到期的合约，因此支付了4.25亿美元，而原来因这些合约收取的费用是6.47亿美元。这意味着我们获得了2.22亿美元净盈利，同时在三年内无息、无限制使用6.47亿美元。

　　截至去年底，我们还有39个认沽期权，这些合约我们总共收费42亿美元。它们将来的具体收益当然是不确定的确定的是，在超过10年之间，我们将可以免息使用收取的42亿美元资金。

　　未来决策

　　巴菲特未来将会收购哪些公司？

　　去年伯克希尔公司史上最大的一笔收购案——收购铁路公司Burlington Northern 的效果比预计的要好。巴菲特说，他渴望进行更多的收购。“我们的猎象枪已再次上膛，我扣动扳机的手指正发痒”。

　　估计交易区间在50亿美元至200亿美元。但仅规模大还不够，对于潜在的收购目标，巴菲特和芒格列出了以下标准：

　　1）被收购的公司规模要大（税前盈利至少有7500万美元，除非该公司恰好身处我们已有的行业）

　　2）表现出持续盈利能力（我们对未来业绩预测不感兴趣，对扭亏为盈的情况也不感兴趣）

　　3）负债很少，或基本没有负债，但企业仍能创造较好的产权回报率（ROE）

　　4）稳定的管理层（我们无法提供管理层）

　　5）业务简单（如果涉及太多高科技，我们无法理解）

　　6）明确的要价（如果收购价格未知，我们不想浪费买卖双方的时间，哪怕是进行初步商谈）

　　被伯克希尔收购是一件好事吗？据《华尔街日报》报道，在伯克希尔的股东、LountzisAsset Management LLC 的总裁郎齐兹（PaulLountzis）看来，的确如此。郎齐兹这样评论：清楚的是，伯克希尔未来的成功越来越取决于该公司在全球范围内收购整家企业的能力。对于许多企业来说，伯克希尔是个完美的归宿。相比接受私募股权投资、公开上市或将自己出售给战略买家，被伯克希尔收购是一个更好的选择。

　　【接班人】

　　目标是找资历尚浅的经理人

　　去年夏天，卢辛普森表示有意退休，当时他才74岁，我和查理芒格认为这个年纪对伯克希尔来说还很年轻，他的要求让我们感到吃惊。1979年，卢辛普森担任盖可保险公司（GEICO）的投资经理，在2004年的财报中，他的突出业绩让我感到自愧不如。卢辛普森从未炫耀自己的才能，我认为他是最了不起的投资人，我们都会想念他。

　　投资领域尚未有合适人选

　　四年以前，我曾经说过，等到我和查理芒格、卢辛普森都退休后，公司需要聘请年轻的投资经理。关于首席执行官的职位，我们目前有多位杰出的候选人，但是在投资领域，我们还没有合适的人选。

　　找到多位绩效卓越的投资经理人是件轻而易举的事。但是过去出色的表现尽管重要，却不能以此判断未来的业绩。至关重要的是如何取得业绩，经理人如何理解和感知风险。在风险评价标准方面，我们希望找到能力难以估量的候选人：能够预计到经济形势前所未有的影响。最后，我们需要全身心为伯克希尔哈撒韦公司效力的候选人，不仅仅把这当做一份工作。

　　我和查理芒格找到了托德库姆斯（ToddCombs），他符合我们的各项要求。托德和卢辛普森的待遇相同，薪金加上和业绩相关的额外奖金。我们安排他负责收入延期和抵免业务，防止波动剧烈的投资受到不当支付的影响。对冲基金见证了普通合伙人的可怕行径，他们在上涨时获得利润，在下跌时让有限合伙人丧失此前的收益。有些普通合伙人会立即开设另一个对冲基金，套取预期利润，而不顾及过去的损失。把资金托付给这种经理人的投资者实际上成了替罪羊，而不是合伙人。

　　伯克希尔的“精明投资”模式

　　只要我担任首席执行官，我就会继续管理伯克希尔哈撒韦公司的大部分资产，包括债券和股票。托德将初步管理30亿美元的基金，每年会重新安排管理范围。他主要负责股票，但是不限于投资形式。其他基金顾问可能会分为“长期投资”、“宏观投资”和“国际股票投资”，我们在伯克希尔哈撒韦只有一种模式，“精明投资”。

　　随着时间推移，如果能找到合适的人选，我们将增加一两位投资经理的职务。每位投资经理的绩效薪酬，有80%来自于他管理的投资组合，有20%来自于其他经理人的投资组合。我们希望为每位成功人士建立一套薪酬体系，促进他们的合作而不是竞争。

　　等到我和查理退休后，我们的投资经理将会负责首席执行官和董事会委托的全部投资组合。出色的投资者具有良好的商业眼光，我们预计他们将在企业并购方面提供咨询和经验智慧。当然，董事会将对重大并购案作出决策。

　　我们对于托德的加入发布了公告，有些评论员指出，托德是无名小卒，对于我们没有找到声名显赫的经理人表示困惑。我想知道，究竟有多少人在1979年听说过卢辛普森，在1985年认识阿吉特杰恩，在1959年听说过查理芒格。我们的目标是找到一位资历尚浅的经理人，而不是久经沙场的老将。