海运行业估值修复：从集装箱运输到集装箱港
　　集运市场:中国春节前,集装箱货量稳定并有所上升,运价基本持平;目前运价水平下班轮公司保持微利。
　　散货市场:澳洲、巴西洪灾压抑本就低迷的干散货运输需求,运力投放与需求低迷双重压力下,BDI跌破1200点。
　　沿海散货市场:国际干散货市场低迷导致的运力闲置增加传导至国内市场,沿海煤炭运价继续回落。
　　油轮市场:VLCC市场运力过剩局面完全抵消了货盘小幅上涨对运价的带动作用,运价继续下跌,成品油市场涨跌互现,运价整体维持。
　　2011年判断:预期2011年干散货行业将现行业性亏损;韩国大韩航运破产是行业洗牌开始的一个信号;2009年中国4万亿一定程度上延迟了行业洗牌的时间。2011年油轮市场供大于求格局不会改变,船东在盈亏平衡线附近挣扎。2011年集运子行业新增供给和新增需求基本平衡,在海运几个子行业,供求关系将表现最好。延续我们年度策略报告的逻辑:今后航运行业整体周期趋同的属性特征弱化,子行业周期分化特征逐渐显现。航运公司以往资本市场的走势多表现为同涨同跌,今后航运公司股价表现由于运价出现分化也将出现分化。2011年推荐的航运股投资标的:集装箱运输公司--中海集运;特种船运输公司--中远航运。中海集运将呈现波段性估值修复行情;而中远航运则是大行业中的一个小公司,未来将走慢牛行情。
　　估值修复:从集装箱运输到集装箱港口。
　　(1)2010年集装箱产业链(包括运输、港口、制造)上公司盈利改善都超预期,在外部经济预期趋于明朗,且复苏进程可能超预期的背景下,我们认为从集装箱运输到集装箱港口都存在估值修复的机会。
　　(2)除了外需继续增长带来的量的增长,中国集装箱港口2011年还将享受提价带来的盈利增长。
　　(3)集装箱港口估值处于低位,2011年估值在15倍左右,但散货类港口估值在20倍左右,我们预期2011年集装箱港口增速将高于2010年,集装箱港口存在估值向散货类港口靠拢的空间。同时深赤湾等港口,分红收益率历史平均保持在4%。
　　(4)在集装箱运输估值已经开始第一阶段修复的示范带动效应下,我们预期集装箱港口将进入估值修复阶段,推荐投资标的:深赤湾A、宁波港、上港集团。
　　此外,基于集团港口资产注入预期,同时,估值处于低位推荐珠海港。在我们年度报告中,提示在下半年时间节点,关注区域性港口锦州港、连云港,我们将继续保持关注。

　　中金：平淡是真、集箱为先
　　中金公司发布航运港口行业最新研究报告称，在12月21日年度策略报告中，中金提出平淡是真、集箱为先建议投资集装箱航运和港口，目前该板块已经大幅跑赢大盘，继续看好该板块。一是集装箱航运方面，由于埃及局势紧张导致市场对于苏伊士运河能否顺利通行的担忧加剧，主要集装箱航运公司欧洲地中海航线的运价在春节淡季期间得以上调。二是集装箱港口方面，上港和赤湾1月份的箱量分别实现21%和15%的高增长，后危机时代的中国出口和集装箱吞吐量增速有望超过市场预期，相关股票仍有上升空间。
　　中金认为在集装箱港口中，最具代表性的上港集团(4.65,0.03,0.65%)和深赤湾1月份的箱量估计可以分别实现21%和15%的同比增长，环比约实现9%和5%的月度增长，其中上港集团箱量甚至再创历史新高。全国2011年整体的箱量增速超过10%是没有疑问的。而在航运板块，首选中海集运(5.35,0.05,0.94%)，同时也推荐海丰国际。港口板块中，A股推荐上港集团，并提示关注估值偏低的天津港(9.13,0.16,1.78%)，H股推荐中远太平洋。

　　航运业渐入新一轮景气周期
　　国际货币基金组织(IMF)1月25日发布关于最新全球经济展望称，今年全球经济可能增长4.4%，略高于其10月预估增长的4.2%。据航运业内人士介绍，全球贸易量增幅与GDP增幅有对应关系，预计今年全球贸易量增幅可达8%-9%。已经调整了6年的集运(集装箱运输)市场有望集体受益。干散货运输市场由于运力过剩问题仍挥之不去，预计暂难强劲复苏。不过，中国对大宗商品的持续强劲需求终会带动干散货运输的复苏。
　　集运业迎来稳健增长期
　　IMF于1月25日发布最新全球经济展望时称，今年全球经济可能增长4.4%，比去年10月的预估数据上调了0.2个百分点。中投证券研究所航运港口业分析师孙敏告诉记者，集装箱海运贸易量与世界GDP增速长期以来保持着高度的关联性，如果全球GDP增速达到4.4%，那么预计今年集装箱海运贸易量增幅在11%左右。如作比较悲观的预期，集运贸易量增幅应该也能保持8%。
　　2008年至2009年的金融危机是全球船东反周期订船的高峰时期。法国海运咨询研究机构Alphaliner研究报告显示，去年和今年分别有61艘和76艘运力超过7500箱的新建超大型集装箱船进入市场。全球3大班轮公司在2010年至2011年间均有接受多艘新船的记录和计划，以扩大船队规模。国内排名第一的中海集运亦有运力扩张计划。公司有关人士透露，今明两年将陆续接收16艘新船。并对供需情况持乐观态度。
　　有观点认为，船东对后市的过分乐观可能会导致集运市场重蹈2005年的覆辙。即新投放运力远大于货量，造成行业步入下行通道。上海航交所人士告诉记者，据克拉克森统计的订单情况，2011年新船交付量为169.78万箱，如果不考虑船舶拆解量，截至2011年底，全球全集装箱船队运力将同比增长11.5%。但考虑到2010年底全球集装箱船运力已经供大于求，船东可能通过拆解特别是部分船龄较大的老旧船、延迟交付等方式减缓运力增长速度，2011年全球集装箱船队净运力增长可能在10%左右。另据上海航交所综合预测结果，2011年我国港口集装箱吞吐量将达到约1.65亿箱，较2010年增长13%左右。
　　因此，业内人士预计今年集运市场将保持稳健的发展，运价进入上升期。华创证券研报指出，2008-2009是集运行业低迷期，2010年是新的复苏期，2011-2012是新景气周期。
　　国内集装箱运输巨头中海集运及集装箱制造巨头中集集团将有望受益这波景气周期。
　　中国因素影响特种船市场
　　2011年是十二五规划开局之年，《中共中央关于制定十二五规划的建议》曾明确提出，为适应我国对外开放由出口和吸收外资为主转向进口和出口、吸收外资和对外投资并重的新形势，必须实行更加积极主动的开放战略，不断拓展新的开放领域和空间。在对外贸易结构方面，继续稳定和拓展外需，保持现有出口竞争优势，加快培育以技术、品牌、质量、服务为核心竞争力的新优势，延长加工贸易国内增值链，促进出口结构转型升级。
　　长江证券分析师吴云英认为，十二五期间，在中国设备出口、对外工程建设提速，预期未来同样由于中国因素，将造就多用途特种运输市场的一轮上升周期。其中最明显的变化就是中国制造的高铁将越来越多地通过海运输出到世界各地。目前，中远航运多种用途船在营收中的占比超过60%，另有半潜船、汽车船等特殊用途运输业务。
　　油运形势仍可乐观
　　上海航交所专家分析，结合国家十二五期间将继续推进节能减排、产业结构调整、严控高耗能、高污染行业发展等宏观政策，预测十二五期间我国原油表观消费量年增长在5%以上。我国原油进口主要由海运方式完成，海运进口量仍会达到90%以上水平。预计2011年我国原油产量在2010年高位水平上略有增长。2011年我国原油进口需求量增幅约10%左右。
　　因此油轮运输将迎来形势相对乐观的一年。孙敏告诉记者，油轮运力增加较慢，2011年预计东南亚地区海上石油产量将有所增加。油轮运力可能还微有缺口。中海发展近期已经通过子公司订造了2艘32万载重吨超级原油船(VLCC)，还将在大连船舶重工新造3艘11万载重吨油轮。
　　近2个月，国际干散货市场运输指数(BDI)跌跌不休，截至2011年1月26日，BDI指数已经跌至1234点，刷新2年来历史低点，受此影响，韩国排名靠前的大韩海运1月25日已向法院申请破产管理。
　　干散货市场2011年行情仍然被行业专家看淡。因为运力严重过剩不断压低干散货船的运价。不过，也有业内人士指出，随着全球经济继续复苏，尤其是中国对大宗商品的需求依然强劲，BDI指数徘徊在1000多点属于不正常态势，终究会向上修复。

　　港口：复苏进入下半场

　　受金融危机冲击，港口运输板块在过去一年可谓波澜不惊--没有涨幅、也未现较大跌幅--在估值底部呈区间振荡，防御色彩浓厚。
　　随着全球经济逐步走出危机、我国外贸情况逐步回升，行业的有利因素也逐渐显现。据银河证券报告显示，去年度国内港口货物吞吐量86.7亿吨、同比增长13%；其中港口集装箱吞吐量达1.77亿标箱，同比增长21%，已恢复至金融危机前水平。银河证券表示，港口业复苏已进入下半场。预计今年港口货物吞吐量93.8亿吨，同比可增长8.3%；至2012年，国内港口集装箱吞吐量将迎来22%-25%的增长。

　　深赤湾A：1月货物吞吐量同比增长15%

　　深赤湾A（000022）15日公告称，2011年1月，深赤湾Ａ(000022)完成货物吞吐量605万吨，比去年同期增加15.0%；集装箱吞吐量完成56.0万TEU，比去年同期增长23.1%，其中赤湾港区完成集装箱吞吐量38.5万TEU，比去年同期增长28.0%；散杂货吞吐量完成94.9万吨，比去年同期减少11.2%。截至2011年1月末，共有56条国际集装箱班轮航线挂靠。
　　2011年1月涨幅略低于此前数据。2010年截至11月末，公司累计完成货物吞吐量5855.4万吨，同比增长25.2%。集装箱吞吐量累计完成565.0万TEU，同比增长30.9%，其中赤湾港区累计完成集装箱吞吐量381.3万TEU，同比增长27.3%；散杂货吞吐量累计完成919.9万吨，同比增长29.1%。

　　宁波港：基本面情况良好

　　作为与高速公路、航运、铁路等概念相同的交通运输板块，以宁波港为代表的港口股同样具备较大的估值优势。国金证券港口航运行业研究员李光华曾指出，尽管欧债危机对航运股产生心理影响，意大利、德国、荷兰、英国、法国等排在中国出口金额的前五大，经济增速都在1%以上，对中国的出口将会产生支撑作用。同时，影响中国出口的重要因素是经济增长，而不是人民币升值，因此他对集装箱运输领域保持相对乐观的态度。宁波港在航道水深等方面自然条件优越，使宁波港因此成为实力较强的综合性国际大港，集装箱和货物吞吐量均排名前列。集装箱装卸业务是公司的核心利润来源，去年上半年对净利润的贡献比例接近五成。公司对集装箱码头的投资将提升其在长三角集装箱业务方面的竞争实力，未来吞吐量较为快速的增长及可能的费率提升也将有效提升集装箱业务的盈利能力。湘财证券预计，公司未来3年净利润复合增速达23%，2010-2012年稀释后的每股收益可分别达到0.22元、0.22元和0.26元。宁波港目前市盈率为19倍，低于港口板块平均20倍的市盈率水平。
　　在去年9月宁波港发行新股时，一度受到机构的热捧，以至于触发回拨机制，网上冻结资金总额2378亿元，仅次于超级大盘股农业银行。但天有不测风云，9月28日上市首日，该股就跌破发行价，仅以3.57元收盘。10月18日，随着大盘的上涨，该股曾上冲4.18元，但之后一路下滑，一直运行在发行价3.7元之下。但自今年1月27日以来，该股股价平稳上涨，昨天再度放量，似有挑战瓶颈之势。

　　珠海港：逐步实现港口业务战略转型

　　1月4日，珠海港发布公告，公司拟与神华集团、粤电集团共同出资组建合资公司，投资开发珠海市高栏港南水作业区大突提内北侧，建设和经营煤炭码头及配套堆场。
　　公司同时还公告参股18.18%的珠海经济特区广珠发电有限责任公司于2010年12月31日对2009年度利润实施分红，公司按参股比例享有投资收益人民币1.23亿元。公司预计2010年净利润增幅在70％-120%之间。
　　电力能源业务仍然是公司重点发展的业务板块
　　公司2010年获得珠海发电厂投资收益1.23亿元，与我们先前预期的1.26亿元分红基本一致，维持公司2010年净利润2.18亿元的判断，每股收益为0.63元。我们认为，珠海发电厂对公司业绩的贡献将保持稳定，随着未来新的机组的投产，电厂的业绩贡献有望稳步增长。
　　对公司而言，电力能源业务仍然是非常重要的业务板块。公司近期对电力能源业务板块进行了整合，成立了珠海港电力能源有限公司。我们不排除公司在能源业务板块有进一步发展的举动。
　　公司物流业务板块战略发展思路越来越清晰
　　从公司去年以来的一系列动作来看，公司物流业务板块的战略发展思路越来越清晰：1．收购大股东相关码头辅业。2、对物流业务进行整合。子公司珠海港物流发展有限公司收购珠海市集装箱运输公司和珠海港晟物流100％股权，并统一负责经营管理公司物流板块所涉及的陆运业务。3、与神华集团、粤电集团合作建设煤炭码头堆场，向港口物流业务发展迈进。
　　我们认为，公司港口物流业务发展大有所为，作为珠海港资产整合的平台，珠海港下属港口码头业务将逐步注入公司，最终实现港口业务的整体上市。
　　初步估算煤炭码头项目达产以后给公司带来近3000万收益
　　公司此次公告的煤炭码头项目计划总投资约40亿元人民币，规划建设10万吨级煤炭卸船泊位2个（结构按15万吨级）、1至5万吨级煤炭装船泊位若干个、年吞吐能力达4000万吨以上。并配套建设大容量堆场和铁路作业线等专业设施。
　　作为与神华集团和粤电集团的合作项目，货源应该有充分的保障。我们假设该项目实际产能达到6000万吨，实际装卸费率15.6元，加上堆场等其他收入，可以实现营业收入10.36亿元，假设运营成本5亿元，财务费用1.75亿元，折旧成本2亿元，所得税率25％，则达产以后每年可以给公司贡献投资收益2923万元。
　　维持强烈推荐的评级
　　预测珠海港2010年-2012年EPS分别为0.63元、1.00元和1.38元，当前股价相对应的PE分别为20倍、12.6倍和9.2倍。我们认为，公司价值存在严重低估，维持公司合理价格为19.8元的判断，继续给予公司强烈推荐评级。