水火两重天再次显现，火电利润增速同比下降约40%，水电利润增速同比上升约78%。10 年四季度，市场煤价环比三季度上升约5.6%，而四季度火电发电量环比三季度基本持平，导致火电行业毛利率四季度环比三季度下降约3 个百分点到6.2%。10 年火电发电量同比实现11.7%的增长，考虑到电价因素带动火电收入增速达到约16%。但由于燃煤价格的大幅度上涨（市场煤价格平均上涨24%），拉低火电行业毛利率约5 个百分点（从09 年的14.0%下降到10 年的8.9%），使得火电行业2010 年利润总额同比下降约40%。2010 年水电发电量增速为18.4%，带来水电收入增速达到24.6%，同时由于单位电量固定成本的下降，使得毛利率同比上升0.6 个百分点到43.3%，利润总额增速同比大幅度上升约78%。
2010 年主流火电企业盈利大多出现下降，主流水电企业盈利上升明显。2010 年主流火电公司业绩大多出现下降，同比上升的仅有大唐发电（601991）（预计增长约59%）、京能热电（600578）（预计增长约67%）等。其他下降幅度较低的主流火电企业有国电电力（600795）、广州控股（600098）、申能股份（600642），预计下降幅度在20%以内。而水电上市公司盈利基本上升，其中水电龙头长江电力（600900）（预计增长约63%）增长幅度最为显著。我们认为2011 年内生性增长及外延式扩张都不明显的火电企业，盈利能力将面临进一步压力。而随着水电支持政策的逐步出台，我们认为2011 年水电企业盈利能力将得以进一步提升，看好水电龙头长江电力，以及外延式扩张明晰的桂冠电力（600236）。
有竞争优势的环保企业 2010 年利润增速显著，在2011 年行业经营环境更加优越情况下，预计2011 年仍将高速增长。2010 年利润增速最为明显的环保企业有碧水源（300070）（预计增长约70%）；预计增长在30%左右的公司有万邦达（300055）、桑德环境（000826）、盛运股份（300090）等。由于九龙电力（600292）还处于转型环保企业初期，2010 年业绩不显著（预计下降约50%），预计从2011 年开始将有大幅度提高。同时随着节能环保产业支持政策的逐步明朗，我们预计环保行业从2011 年开始将进入新一轮增长周期。
水电类企业具备绝对价值，环保类企业经过前期调整，目前进入安全区域，建议逐步增持。我们认为水电类企业目前估值有所偏低，在未来水电支持政策逐步出台背景下，将迎来估值修复。建议买入水电龙头长江电力，以及外延式扩张明晰的桂冠电力。环保类企业经过前期调整，我们认为目前进入安全区域，随着节能、环保支持政策的逐步明朗，我们建议投资者目前进行增持。推荐万邦达、碧水源、九龙电力、桑德环境、盛运股份。（申银万国证券研究所）
机构来源：申银万国
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