左晓蕾：疏导万亿民间资金
　　政府高度重视通胀形势，这段时间以来，流动性管理、资本流入控制、十大措施保证粮食生产和供给、食品价格的跟踪、房地产调控、管制流通领域的炒作行为和维护市场秩序等方面的政策和措施频出，形成全方位围堵通胀的政策集合。所有这些政策措施的制定和实施，都是基于对国际国内形势和通胀因素的判断和分析，针对性非常强。不过，笔者以为，还有一个通胀的重要因素应格外给予注意，那就是近万亿的民间资金。
　　这近万亿民间资金有各种来源，有广大中小企业在三十年改革开放过程中的资本积累，有几年前小煤矿改造的补偿资金，当然少不了以往十多年特别是过去两年中借助银行资金投资房地产的杠杆收益。
　　资本永远伴着强烈的逐利性。因为中国经济的快速增长，民间资本在相对较短的时间内加速积累，民间资本的快速增加又使得资本继续快速增值的愿望更强烈。如果不能把如今已经规模巨大的民间资本引导到实体经济中去，那这些越来越庞大且逐利冲动更强的民间资本势必就会变成与赚快钱没有区别的热钱。
　　所谓热钱，通常是我们对来自境外的投机性很强的资本流入的民间俗称。热钱是非贸易非直接投资的资金，换句话说，热钱不是进入实体经济的资本，而是专门关注一些短期的、收益回报快的机会的资本，所以新兴市场国家面对大规模热钱流入的时候，一般都会出现价格泡沫，同时大宗商品价格会大幅度上升，随之带来通胀的巨大压力。因此，热钱的流入与通胀形影不离。
　　说起来，国内的民间资本不能流回实体经济就会扮演热钱角色的事例，已经出现过了。2005至2006年间各地房价上涨很快，许多民间资本遂放弃对实体经济的投资，转入房地产市场。2009年初，浙江省相关方面曾经透露，如果不救房地产，浙江很多企业都会破产，因为很多企业都把主要资金投入了房地产市场。当民间资本挟银行资金大规模进入房地产，房地产价格大幅上涨，2009年，浙江省的财政收入增长超过80%，其中超过66%是来自房地产市场。民间资本的热钱角色推高了楼价，热钱角色带来的快速收益也随之进一步扩大。
　　去年粮食食品价格的上涨，特别是绿豆、大蒜，包括一些粮食期货价格的大幅上涨，其实背后并没有供求短缺的因素，非常明显，价格的上涨与炒作、投机行为直接相关。非供求关系导致的价格上涨的炒作与巨大规模的民间资金的推动有关，民间资金也就再次变身热钱，成为通胀的推手之一。
　　由此可见，如果国内的民间资本不能尽快被实体经济吸纳，强烈的逐利冲动会使万亿民间资本的行为方式或将与境外流入的热钱变得一模一样，因为规模更大，影响也将更大。境外流入的热钱还受到政府各种资本管制的规则的限制，而民间热钱脱媒行为，现有货币政策可能无能为力，以现有法规，监管部门也未必能监管到位。
　　尤其让人担心的是，在当前房地产市场调控紧锣密鼓的时候，民间热钱没有银行资金相伴，可能会暂时回避房地产市场。那么，大宗商品市场，农产品期货市场，可能成为其最重要的目标。特别是今年我国北方地区干旱严重，小麦可能减产因而供求可能短缺的故事，已经成了粮价必然上涨的根据。民间热钱完全可能据此复制国际热钱在国际市场过度渲染澳洲水灾对全球粮食供给的影响，推动粮价上涨的行为。在过度被渲染的北方干旱故事的引导下，民间资金大举进入大宗商品市场和粮食期货市场，对今年的通胀控制是非常不利的。
　　本来自然灾害是一种经常发生的事情，并非偶发事件，一些主要国家已经做好了相应的储备，应该足以阻止粮价的大幅上涨。但是，因为大规模热钱的存在，为了给热钱制造投机的机会，自然灾害影响被过度强调，结果是大规模的资金的跟进真把价格推上去，引发全球粮价的大幅上涨和通胀的大幅上升。因为粮食消费在一些发展中国家占了非常大的比重，粮价的大幅上涨甚至会带来一些国家的社会动乱。所以，无论如何，对热钱在大宗商品市场的投机行为是不能掉以轻心的。民间热钱在国内市场的投机行为对价格水平的影响，以及可能带来的社会影响也是不可忽视的。
　　针对已经形成巨大规模的民间资本，除了禁止炒作，有效维护市场秩序等管理措施以外，笔者以为，还更需要疏导性的政策，比如开放一些垄断性的领域，引导民间资本参与垄断行业的竞争，这不仅有利于推动国有企业的改革和发展，更重要的是让民间资本回归实体经济，避免成为扰乱经济秩序的热钱，由此从根本上实现资源的优化配置，使民间资本成为经济的持续增长的推动力。

　　胡祖六：德国为何能在欧债危机中巍然屹立
　　德国对于凯恩斯主义财政刺激和货币扩张政策向来持有怀疑态度，奉行审慎财政和坚挺货币两大基本原则
　　在过去一年波澜起伏的欧债危机中，有一个欧洲国家犹如中流砥柱般巍然屹立，在弥漫金融市场的一片恐慌气氛中，其主权债息差进一步收窄，成为欧元债券市场的安全港。这个国家还是希腊、爱尔兰、葡萄牙等危机国家的担保者和主要资金来源，也是决定欧洲货币体系能否生存的关键。这个国家当然是德国。
　　这个人口8000万的国家是欧洲最大的经济体、世界第四大经济及第二大出口国。德国人的勤奋敬业与节俭，是马克斯·韦伯在《新教伦理与资本主义精神》一书中特别推崇的品质。
　　就宏观经济政策而言，审慎财政与坚挺货币长期以来是德国的镇国之宝，无论哪个政党在位，都对此持有不可动摇的共识。无论在经济周期的哪个阶段，包括1973年的中东石油危机和2008年的全球金融危机，德国都基本上奉行了这两项原则。德国对于美国自2008年来所倡导的全球大规模刺激政策不以为然，并感到忧虑，认为低储蓄高消费是导致金融危机的根源，而通过赤字财政刺激需求只会导致未来新的不平衡不稳定。尽管在财政刺激上非常谨慎，德国仍是全球经济复苏最早和最强劲的国家之一。
　　德国对于凯恩斯主义刺激政策的怀疑，很大程度上来自赤字财政实验所带来的后果。1989年柏林墙崩塌，东西德统一。为了重振东德经济，德国实行了大规模扩张性的财政政策，包括转移支付、补贴和政府公共基础设施项目，导致财政状况的急剧恶化，使得德国经济持续了十余年的不景气。
　　除了这一特殊历史时期对于审慎财政的偏离，德国基本上是一个财经政策上高度保守和谨慎自律的国家。尽管人口老化和高社会福利水平，德国今天的国债余额仅为GDP的75%，为欧盟中最低，更远低于日本的280%。在全球危机前，英国、爱尔兰、西班牙等国信用泛滥、房地产泡沫严重，而德国的房地产价格基本上是一条水平线。
　　德国的清醒、理性与德意志民族的哲学思维传统或许有关。但是，上世纪上半叶火与血的惨痛经历是最主要原因。德国在1925年-1932年的财政失控与货币滥发，导致了恶性通胀，从而为纳粹上台铺平了道路。 战后西德首届政府实行改革，重心是审慎财政、坚挺货币，并赋予独立的德意志联邦银行惟一职责--谨防通胀从而维持德国马克币值的稳定，这为西德从战败后的废墟中复苏和增长奠定了牢固基础。
　　在二战结束后至1999年欧元问世，德国马克一直是欧洲最强的货币，也是国际上最信得过的硬通货之一，并成为欧元的基石。而欧洲央行基本上是建立在德意志联邦银行的模式上，总部亦设在法兰克福。
　　出口占德国GDP的三分之一。但德国的出口竞争力不是来自于廉价货币，而是德国企业的生产效率、质量、品牌与技术。当欧元大幅升值时，法国、意大利抱怨不断，德国却从未把汇率视为核心问题。德国主要关心货币稳定与否，即通胀风险的高低。坚挺的汇率有助于遏制通胀预期，德国认为这正是经济持续繁荣不可或缺的条件。在七国集团或G20的峰会上，德国甚至对于美、日等国就人民币汇率问题纠缠不休颇有微词。
　　可不是吗？如果汇率是决定一国出口竞争力的主要因素，那么比索在历史上曾如自由落体般的贬值，阿根廷理应成为世界上最具出口竞争力的国家。同样，东南亚国家的经济，应当大大受惠于1998年亚洲金融危机后货币的大幅贬值。但事实恰恰相反。
　　德国审慎财政与坚挺货币的经验，对于中国的财政政策、货币政策以及人民币汇率改革，都有重要借鉴意义。

　　李迅雷：2011年或许是补涨行情的开端
　　我们先看M2在过去10年的增速，年均18%，累计涨了4.5倍，而CPI10年累计才上涨了23%，2001-2005年M2增速超过GDP+CPI增速5.4个百分点，2003-2007年超过2.8个百分点，2008-2010年超过9个百分点。
　　因此，CPI的加速上涨，也可以看成是补涨。
　　当然，我们也可以解释为货币现象，但这种货币现象早就非常过分了，为何现在才发生呢？原因在于生产要素价格的提高，尤其是去年以来劳工成本的提高，据估计，全国最低工资水平平均上涨了20%。而劳工成本的提高实际上也是补涨，因为自1992年经济开始超速增长之后，GDP增速高于人均收入增速平均每年达到2.9个百分点。
　　既然CPI要补涨、工资要补涨，那么我们是否该考虑一下哪些投资品种也存在补涨机会呢？
　　事实上，过去10年不仅是贫富差距不断扩大的过程，也是不少投资品的收益率拉大的过程。如全国住宅类房产在过去10年中平均涨幅达到5倍左右，黄金的涨幅也达到4倍，而古玩玉器等的稀缺品涨幅更是超过10倍以上。相比之下，商业地产涨幅不算太大，而A股的涨幅更是只有35%，相比H股过去10年涨了6.9倍，真是反映出资本市场的贫富差距拉大。
　　既然如此，我相信今后10年这些具有投资价值、被低估的物业资产和证券资产，都应该有补涨的过程。
　　2011年，从宏观政策的角度看，经济确实面临收缩压力，从逻辑上看，似乎不支持资产价格的上涨。
　　但是，逻辑可以解释历史，却很难预知未来，因为逻辑很多，通胀无牛市是逻辑，中国股市是政策市、政策收紧市场不好也是逻辑，上市公司盈利增幅下降也是股市走熊的逻辑，但中国经济增长长期动力依然存在以及存在一大批价值被低估的股票决定了股市下跌空间有限，则是反过来看的逻辑。
　　于是，不同逻辑可以得出不同结论，如何选对逻辑，就是一种智慧或者博弈。笔者还是坚守价值投资理念，认为从长期看，价值一定能够实现，无非是时间的快慢而已。而过去10年涨幅过大的资产，肯定面临着泡沫风险，被低估的资产则有回归价值的动力。
　　所以，不管今年的货币政策如何严厉，通胀压力如何化解，还是认定2011年至少是补涨行情的开端。投资者只要有能力和财力，可以选择在美国或日本买房产，在加拿大买矿产资源类公司的股权，在国内买商用地产，在A股市场买被折价的蓝筹股，在香港股市买很便宜的大陆小盘股……
　　总之，未来中国的崛起，需要大企业，需要国外的矿产资源，需要城市化的进一步推进，这个进程将带来低估板块的补涨。

　　巴曙松：客观看待银行融资行为 确是迫于各方压力
　　与其一味批评国内银行再融资，不如抓紧建立对银行资本使用效率、风险管理水平和为实体经济服务程度更有效的评估机制，在此基础上建立激励相容的制度
　　去年，国内银行业出现了集中再融资的行为，今年以来也有银行继续推出各类再融资方案。综合看，在估值处于历史低位的情况下进行再融资，银行确是迫于多方面的压力。
　　必须看到，监管政策的变动客观上给银行业带来了融资需求。2010年《巴塞尔资本协议Ⅲ》正式出炉，对系统重要性银行、缓冲资本和动态拨备等提出了新要求。巴塞尔Ⅲ要求将银行核心一级资本的最低要求从2%提高到7%，并突出了体现风险敏感性的资本要求和非风险敏感性杠杆率要求相结合、资本监管与流动性监管相结合、微观审慎与宏观审慎相结合，直接导致资本充足率要求愈益提高。中国的银行监管部门为降低银行业系统风险，对国内银行的资本充足率和风险管理提出了更高要求。另外，中国正在推行宏观审慎监管战略，要求银行建立逆周期的调控机制，商业银行要考量自身的资本充足水平、稳健程度进行信贷发放，也导致银行对于未来资本金水平短缺的进一步担忧。
　　支持实体经济发展也带来补充资本金的要求。中国当前融资结构仍以间接融资为主，银行信贷仍是社会融资总量中最主要的部分，在实体经济保持较快增长的背景下，商业银行必然面临充实资本的压力。2008年末至2009年银行业高速投放信贷，有效帮助了中国成功抵御国际金融危机冲击，也为银行业带来较大资本补充压力。同时，中国银行业正在进行深度的结构转型，正在由此前服务大公司、大机构向服务中小企业转型。由于中小企业服务风险相对较高，往往在风险拨备的计提上更为严格。例如民生银行近年来全面进军小微企业金融服务，将小微金融纳入董事会战略层面，截至2010年12月中旬，为小微企业服务的民生商贷通余额1564亿元，比年初增加了1114亿元，完成年初计划的150%，客户数已超过12万人。
　　所以，较之给予银行再融资的批评，更紧迫的是建立起对银行资本使用效率、风险管理水平和为实体经济服务程度真正有效的评估机制，然后在此基础上建立激励相容的制度。例如，对于小企业贷款和涉农贷款方向投入较大、关注较多的银行，风险资产权重可以适当降低；对于资本节约型的银行，可以在业务创新方面给予更多支持；给予商业银行资产证券化或资产出售的通道，将存量贷款转化为现金，降低加权风险资产总额。监管部门对于一些关键政策的实施，应尽量给予明确预期，并加强宏观审慎监管与微观监管、银行监管与货币政策的协调，防止银行主体作出不同理解甚至误判，从而加大融资的冲动。