中航精机于1月26日发布了《发行股份购买资产暨关联交易交易报告书》，拟每股14.53元的价格定向发行25584.12万股股票，购买评估价值37.17亿元的7家公司股权。此举被视为中航精机实际控制人中航工业集团对上市公司的实质性资产重组，公司也将华丽转身为航空机电平台，中航精机股价从重组决议公布前即2010年9月3日的16.18元，暴涨至最高时的44.89元，涨幅高达177.44%。

　　然而，通过对此次重组《交易报告书》进行的分析，却发现“改头换面”后的中航精机并非如投资者想象得那般前景美好。

　　一、注入资产盈利能力之困

　　注入的7家公司2008年合计实现营业收入37.63亿元，2009年合计实现营业收入35.77亿元，2010年1~8月，合计实现营业收入29.81亿元，折算2010年全年收入44.72亿元，近两年复合增长率为9%。而中航精机发布的2010年度业绩快报显示，其2010年度实现营业收入5.37亿元，同比增长24.54%。这意味着注入的军工类“优质资产”的增长能力尚不及上市公司原有业务，那么通过资产重组获得超额利润又从何谈起呢？

　　二、注入资产产能之惑

　　仔细翻看《交易报告书》，发现其中关于注入的7家公司产能数据存在一定疑问，具体包括以下内容：

　　1，庆安公司机载飞行控制子系统2010年1~8月产能18500万元，折算全年产能27750万元，2009年产能为33100万元。庆安公司机载悬挂与发射控制系统2010年1~8月产能13800万元，折算全年产能20700万元，2009年产能为21800万元。

　　2，郑飞公司航空产品及非航空机电产品2010年1~8月产能50100万元，折算全年产能75150万元，2009年产能为77500万元。

　　3，泛华仪表航空机载燃油测量系统2010年1~8月产能9044.28万元，折算全年产能13566.42万元，2009年产能为20555万元。航空航天发动机点火系统2010年1~8月产能2720万元，折算全年产能4080万元，2009年产能为6990万元。地面检测试验设备2010年1~8月产能4992.4万元，折算全年产能7488.6万元，2009年产能为8580万元。

　　产能不同于产量，在正常条件下，企业产能通常伴随着企业生产设备投资金额的增加而增加，只有出现生产设备老化、停工检修、压缩生产线等特殊原因才会出现产能减小。那么对于注入的7家公司来说，不应出现市场销量萎缩的情形，那么产能的降低原因又在哪里呢？

　　三、注入资产市盈率是否合理

　　此次注入资产价值评估方法采用了资产法，较净资产账面金额溢价了35.72%。通常来说，上市公司资产重组中针对整体股权评估采用收益现值法，相比资产法将产生更高溢价水平，那么中航精机原股东是否从中获得了超额收益呢？

　　此次注入资产的市盈率为14.42倍，而近三年军工类同行业A股上市公司发行股份购买资产的平均市盈率为18.82倍，由此来看，中航精机重组还占了不少便宜。但值得注意的是，在8家可比交易A股中，航空动力购买资产市盈率高达60.25倍，显著高于其他公司，应视为统计学中的“坏点”。如果剔除此公司后，其余7家公司购买资产平均市盈率则降为12.89倍，较中航精机购买资产估值水平低1.53倍。

　　同时，注入的7家公司2008年合计净利润2.34亿元，2009年合计净利润2.82亿元，2010年折算全年合计净利润2.59亿元，没有呈现出稳定的成长能力。如果假定这7家公司盈利水平无增长，参照其他上市公司重组是按照收益法评估所采取的约12%的折现率和未来30年期的折现期间计算，7家公司股权价值为20.81亿元，远低于按照资产法评估出来的37.17亿元。

　　四、资产注入何以厚此薄彼

　　就在中航精机发布《交易报告书》的同一日，中航工业集团旗下在香港上市的另一家子公司中航科工发布公告称，以1.92亿元外加定向发行18227.85万股股票为对价，向中航工业集团购买评估价值为7.68亿元的天津航空全部股权。值得注意的是，根据公告内容，天津航空2010年度净利润为1.06亿元，这意味着针对中航科工的资产注入市盈率为7.24倍，仅为注入中航精机资产市盈率的一半。

　　中航工业集团在同一日宣布的两个资产注入计划，在H股市场实施的条件显著优于A股市场，如此厚此薄彼的方案，又怎么让中航精机的股东保持平衡的心态呢？