新股发行制度走到十字路口 五大办法有望祛除病根
　　本报记者 靖曦
　　自2009年新股重新恢复发行以来，以市场化为导向的IPO问题不断，过度包装、发行价格虚高、超募盛行、发行上市后业绩下降、上市首日破发……可以说，IPO一直在争议中潜行，诟病太多。很多市场人士认为，目前新股IPO改革中存在的问题表明，新股IPO还需要进一步不断改革，那么下阶段新股发行将向何方改革？究竟有什么办法可以从根本上祛除IPO发行机制的病根？
　　办法一：引入存量发行 减少限售股
　　事实上，在目前新股IPO改革过程中，很长时间以来，主承销商配售权和存量发售都是市场热议的话题，很重要的一个原因是境外成熟市场都有这两项制度安排。其中，存量发行的呼声一直很高，而且存量发行试点的提出已有数年。目前在欧美股票市场，存量发行已成为新股IPO的主要手段之一。
　　所谓IPO存量发行，就是欲上市公司原股东通过向投资者公开出售一部分股份，同时挂牌上市的发行方式。在海外资本市场，存量发行是新股发行中常见的一种操作，中资公司境外发行也经常引入这种安排。这种发行方式，可避免发行过多新股造成募集资金过多，降低首发市盈率，同时有助于增加新股上市首日股票供应量，降低市场炒作因素，减少限售股份积累。
　　办法二：改革价格双轨制 实行统一市价全流通发行
　　如果采取这种统一股价的发股方式发行，让大小非、大小限的发行成本与公众股的发行成本接轨或者接近，那么，高价发行问题就不复存在，大小非、大小限对市场的冲击和压力也会不复存在，公众投资者的利益也不再会受到损害。海外市场也都是按同股股价、全通流方式发行的。只有这样才能彻底解除新股不败和特权机构吞食无风险暴利的弊端，市场投机炒作之风也将受到抑制。华西证券曹雪峰建议说，发行时应规定第一大股东的股权比例不得超过50%，这样一方面可以压缩泡沫，一方面也易于形成对大股东的约束和良好的公司治理，避免中国股市永远掉在大小非的陷阱中无力自拔。
　　办法三：新股发行放弃审批制 采用注册制
　　最彻底的IPO改革方法是新股发行放弃审批制,采用股票发行注册制。由证券交易所来制定和执行发行和上市的标准，证监会仅仅作为备案机关和监管机构，取消发行部和发审委，同时，把股票发行权和定价权交给企业和投资者。真正落实和归还企业资本自主权。
　　同时对可能出现的信息虚假、内幕操纵等行为辅之以民事赔偿、高额罚款、永久禁入、集体诉讼等法规以及畅通无阻的退出机制，给市场造假者和恶意圈钱者以沉重打击。证监会从直接参与市场中超脱出来，不用再耗费巨大精力研究该让哪家股票上市，而可以集中精力完善保护投资者利益的法规和对信息虚假、内幕操纵实施有效打击。有疏有堵，真正实现以市场为机制基础来运作上市事务。而增加流通量（大盘股的流通比例限定在至少25%以上），加强对机构的监管,是这一阶段新股发行体制改革的重中之重。
　　办法四：废除机构的特殊中签待遇 实行公平的中签制度
　　中国社科院金融所研究员杨涛认为，如何保护中小散户和防止机构操纵发行价格，国外和香港已有很多成熟做法，不存在技术难度，关键是能不能真正站在中小投资者的立场。为真正做到公平中签，可以实行香港的红鞋制度，只要参与申购，每个账户就能得到一定数量新股。只要新股不是大多数垄断在机构手里，合理定价的问题就不难，只要切断机构的超额认购权，机构就没有积极性推高发行价了。只要确定了中小投资者优先的原则，都应有具体措施保证，应真正提高新股网上发行比例，同时增加回拨力度，才能避免机构在新股发行中的利益垄断。
　　申银万国证券研究所专家桂浩明建议，新股发行实行非均衡配售制，对不同规模的资金进行分档管理，小资金的中签率相对要高些，中等规模的低些，大资金则更低，也就是对中签率实行不同档次分配。英国当年在对部分国有企业私有化的时候，就按照这种方式向市场出售企业股权，既实现了股权的公共化，同时也避免了集中落入少数人之手。
　　办法五：控制询价、上市首日限制涨跌幅
　　发达国家市场新股首日交易溢价率一般不超过15%的情况，还有30%-40%是跌破发行价的。而中国股市是上涨100-200%的比比皆是，这不正常。杨涛建议，应该在新股首日交易中也实行涨跌停板制度。这样可以抑制机构获得新股后操纵股价暴炒套现，也给中小投资者较低价介入的机会。此外，机构的询价机制也需要改变，现在参与询价的基本都是基金，因此在利益链的背后，闭着眼睛乱开价成为常态，要想打破这种局面，只有调整参与询价的人员结构。
　　英大证券李大霄表示，新股发行定价的市场化，直接缩小了一二级市场的巨大差价，弱化了打新暴利，打破了新股不败的神话。一级市场与二级市场一样，变成了有风险的投资市场，而且新股上市破发基本常态化，新股发行中止也有了活生生的现实案例，新股发行市盈率紧随二级市场而动，新股申购中签率从过去的最低万分之一上升到现在的最高65%。这是投资者的觉醒，也是市场的进步。（金融投资报）

　　成思危：明年货币政策会松一些
　　2011年12月24日，由中国经济周刊主办的第十一届中国经济论坛在北京召开，本届论坛的主题是全球衰退与中国机会。图为著名经济学家成思危发言。
　　成思危：各位朋友，很高兴和大家交流中国经济问题，一个论坛办十一届不容易。
　　我声明三个观点：
　　第一个，经济学家的观点是仁者见仁，智者见智，我讲的都是一家之言。
　　第二个，预测都是不准的，但没有预测也不行，看不到方向。
　　第三个，我对事物的发展总是相信它是波浪式前进，螺旋式上升的，我们多想问题，多看问题，分析问题，从问题上看出机会。
　　我今天讲三个问题：
　　第一个，国际经济形势。
　　第二个，国内明年形势。
　　第三个，我们怎么办。
　　大家知道，国际经济形势现在悲观论调比较多，确实也是，今年已经到了12月了，世界经济的表现也已经比预测的差，原来最初预测可能是今年增长4.8，最近调整到4%，今年世界经济增长大概4%。发达国家看起来是2.2，新兴经济体和发展中国家是6.4，大概是这样一个预测。
　　从发达国家来看，美国美联储最近预测是2.7，欧洲央行对欧洲的预测是1.6，日本是0.3，大概是这样的情况。
　　新兴经济体总体来说还是比发达国家要高，中国前三个季度是9.5、9.1，第一季度是9.2、9.3，印度是7.3。
　　发达国家的问题都看到了，一是在全球金融危机冲击之下，还没有完全缓过来，美国失业率还是高起的，9%，美国经济增长总体来说还是相对比其他强劲一点，但是不稳定。美国地方政府的债务和国家债务还是比较高的，再就是美国自从中期选举以后，共和党人控制了众议院，这对执政民主党的奥巴马制订和实施政策方面有一定的牵制。
　　从欧洲来看，大家看到欧债危机很明显，欧债危机的发展也曝露了欧元区的一个重大问题，就是欧元统一使用以后，它的货币政策是统一了，但是它的财政政策没有统一，所以有些国家大胆欠债，大胆花钱，反正我可以借到新债来还老债。像这种情况，就会造成比较严重的问题，当然主权债务危机有以下几种类型：
　　葡萄牙和希腊那样是政府负债，政府借债来搞高福利，投资搞低效益投资，希腊失业津贴一个月就是600欧元，这个就太高了。投资效率问题也不成功，这就造成了它的危机，等它发生危机以后，新债没人愿意借给他，发债券收益率要很高，人家才可以买你的。就欧元区来看，要救的话就是欧元区的财政政策必须要统一，但是财政政策的统一又涉及到部分主权的让渡问题，转让和过渡，所以这个问题比较复杂，最近欧盟开会17个欧元区国家都同意了，财政政策进一步统一。在欧元区国家里面只有英国坚决反对，另外有三个国家没有得到议会批准，总体来看情况还是有点希望。我曾经说过六比四开，欧元区崩溃的可能性，还是低于它存在的可能性。
　　日本的问题就是连续20年的不争，刚有起色，又遇到地震和福岛核危机，国债收益率1%都有人买，说明它没有别的大投资项目，日本还有一个大问题就是首选更换太频繁，东京大学副校长说日本生产率是最高的，包括首相的生产率，20年内生产了15个首相，首相更换政策很难保持一致性，领导人和国际领导人很难建立长期稳定的关系，刚刚认识就下台了，这也是一个问题。
　　从发达国家来看，美、欧、日，明年形势特别严峻，但是也不悲观，我认为美国经济明年还是保持正增长，欧元区的债务危机问题明年有可能得到一定程度的缓解，日本明年可能比今年的增长还要高一点，因为今年它遇到了灾害。明年世界经济增长率会下降，但是我认为不会低于3%，如果不低于3%，我认为还不是太差。我认为可能下滑比衰退更合适一些。
　　发达国家的这种情况对发展中国家影响是什么呢，以前有人说脱钩理论，这是不现实的，发达国家的经济下滑肯定对发展中国家有影响，影响表现在几个方面：
　　一是它的需求减少，就影响发展中国家的出口，从贸易来看看的很清楚。
　　二是它实行了低利率政策，对发展中国家来说就造成通货膨胀的危险。实际上通货膨胀在新兴经济体里面都体现出来了，国家通货膨胀最高到了6.5，今年整体上来看是5.5左右，印度、俄罗斯、巴西都比我们要更严重一些。
　　三是由于发达国家实行了低利率政策，为了应对通货膨胀，就导致新兴经济体和发展中国家利率的上升。我们国家因为人民币没有自由兑换，所以上升不多，其他国家利率上升比较多，俄罗斯是8.25，印度是8.5，巴西在9月份的数据是12，最近是11，这样高的利率，对经济肯定是有影响的。
　　四是由于发达国家要去杠杆化，就是要减少债务，就要从国外调回资金，包括从中国，美国的那些银行也是卖掉股份，从中国调回资金，这样就会对这些国家发展有进一步的影响。最近人民币连续贬值，实际就是这样的结果，因为它需要美元。
　　这四个影响都是会造成新兴经济体和发展中国家经济下行，明年总体来说是世界经济下行。下行的程度怎么样，现在预测不准，预测方向下行，下行的怎么样，取决于美国的选举结果，实际上是美国选举前两党竞争的结果，取决于欧元区财政一体化的经济，取决于日本经济的恢复。
　　对发展国家中包括中国在内，明年是一个很严峻的形势。
　　明年中国的形势怎么样，大家对经济下行的意见是一致的，至于下行多少，意见不一样，最悲观是7%，最乐观就是9左右，我个人预定明年下行肯定低于9，但不会低于8，大概8.5。根据就是中国来说总体实体经济还是占非常主导的地位，我们虚拟经济和实体经济比例大概是1：1，最高的时候是1.6：1，相对来说实体经济基础还是比较稳固的。
　　中国经济的发展由于过去这些年积累的基础还是在的，尽管国际情况对我们有很多不利的影响，但是我们明年的经济增长不会下滑的太多。至于其他国家不好说了。
　　就大家比较关心的就是通货膨胀明年怎么样，我看到的是这方面乐观情绪比较多，有人估计明年大概就是3到4，我个人没有这么乐观，为什么呢？因为我们分析一下通货膨胀的几个影响因素：
　　一是货币供应，我们今年实行了稳健的货币政策，从适度宽松到稳健，明年中央基调还是稳健，但是我认为比今年稳定从紧会松一些，因为收的太紧，对中小企业特别是微型企业的发展造成困难，地方政府的债务也会增加，另外许多在建和续建的项目没有资金继续投入，成为半落子工程，发挥不了效益。从这些角度来讲，货币政策不可能收太紧，当然也不可能像09年那样大放松，那样放松造成的问题就很多了，资产泡沫，通货膨胀，地方政府债务增加等等。货币不能收太紧，利率不能提太快，这对抑制通货膨胀来讲，就有点力不从心。
　　二是从国际上来看，大宗商品除了石油以外，其他的商品价格是在下行，但是大家知道石油是很重要的一个商品，现在还是维持比较高的位置，100美元左右，下跌也就是95美元。我们国家是石油的重要进口国，进口量是2亿吨，就是14亿桶，如果石油价格每桶增加10美元，每个中国人民就得拿出10美元，这不是小数，石油现在最不稳定的因素就是伊朗，现在伊朗核问题弄的很热闹，伊朗也说了，如果一制裁，不出口石油，国际石油价格会上升到一桶250美元，这个有点夸张，但肯定会猛涨。伊朗控制着霍布斯海峡，如果霍布斯海峡由于冲突被封锁了，咱们石油进口就更有问题了。所以对石油的价格也不容乐观。
　　三是从国内来看，由于我们要拉动内需，人民收入要增长，劳动力成本要上升，劳动力成本上升会带动各种原材料成本的上升。
　　从这三个因素来看，我对明年的通货膨胀还没有那么乐观，当然可能因为今年通货膨胀高了，同比可能高，但是从环比来看，特别从季节调整的环比来看，11月份环比降了0.04，降的趋势并不是很明显，这是经过调整的。没有经过调整的，上个月就是正的，这个月是0.2。
　　据我估计，明年通货膨胀率可能还会在5%左右，当然这是一家之言。
　　那我们怎么办呢？中央经济工作会议很明确，实际上从去年中央经济工作会议到今年全国人大很明确，就是转变经济发展方式，这是采取唯一最重要的政策。我曾经在人民日报上发表文章，就是三个外转内实现经济方式的转变：
　　一是依靠外需转变依靠内需，更多依靠就是人民群众的消费，这样就要提高人民群众的购买力，提高人民群众的购买力，让大家有能力消费，提高人民群众购买力就要有制度性的安排，人民群众的收入和经济同步增长，不要再减少国民经济分配中人民收入的比例，工资和CPI挂钩，现在30个省市都挂钩了，随着生产力的提高劳动者的报酬，还有提高个人所得税起征点，适度推进信贷消费。完善社会保障体系，让人民敢消费，通过创新，让人们愿意消费，这样才能真正做到外转内，不是不重视外贸，外贸还要努力，明年下降是肯定的，商务部明年要很努力，还要提升产品质量，我们不追求过大贸易顺差，但是要尽可能努力做好外贸工作。
　　二是从外延型增长转向内涵型增长，外延型增长就是靠投资，要增加生产能力就建新厂，内涵型增长就是靠提高效率，最重要就是提高劳动生产率，同样的人员少量的投资就可以生产更多的产品，当然效益就很明显，我们要再三强调重视提高劳动生产率。我们制造业是世界第一位，超过了美国，是从量来说，但是我们劳动生产率相比之下还是低的，美国的全员劳动生产率，每人每年18万美元，我们全员劳动生产率大概不到20万人民币。如果按增加值算的劳动生产率，第二产业去年增加值是18.75万元，我们就业人员是2.2亿，整个生产率是20万，这还是很低的，要提高劳动生产率。
　　还要提高投资的效率，投资增长过快，也造成投资效率的降低，我们要提高劳动生产率和提高投资效率来实现经济内涵型的增长。
　　三是从外生动力转为内生动力，所谓外生动力工业靠国家政策、补贴、支持，更重要是靠内生动力，就是靠全体职工的积极性，靠全体职工的创新精神，这一点是非常重要的，我曾经讲过，没有一流的员工不会有一流的企业，我们对员工实行以人为本的管理，最重要要把员工看成是企业最主要的财富，而且要鼓励员工爱岗敬业，并且努力创新。这一点上要加强职工的培训，用统一的价值观来统一员工的思想认识，这是非常重要的。
　　实际上我们要不通过内生性动力发展国家，是不能持续的。像美国，它确实在创新方面做的比较好，就像苹果，它不断推出新产品，从iPad到iPhone，不断推出新产品，让你购买它的创新，所以我们还要按照中央的要求，努力建立创新型国家。
　　更重要的还是按照锦涛同志讲的，坚持改革开放，这点是非常重要的。因为改革开放是一场伟大的革命，停顿和倒退是没有出路的，当前来看，应对这些问题最终还是要靠改革开放。
　　我在北大光华论坛改革开放30周年的时候讲过，现在改革进入了一个关键时期，要处理好四方面的关系：
　　一是法治和人治的关系，要进一步推进依法治国，依法治国首要就是依法治惯，就是行政。
　　二是处理好公平和效率的关系，没有效率的公平是低水平的公平，没有公平的效率是不稳定的效率。
　　三是处理好政府和市场的关系，政府是看得见的手，市场是看不见的手，要密切配合，不要互相较劲。政府的作用是宏观调控，宏观调控不要违反市场经济三个基本规律，包括价值规律、供求规律、竞争规律。
　　四是处理好集权和分权的关系。
　　处理好这四个关系，就是今后改革重要的问题。
　　我今天就讲了我对世界形势的看法，是审慎乐观，还有很多不确定因素，如果明年世界经济保持3%的增长率就不错了，对国家经济增长预测大概是8.5%，不确定性比较大。我们还要靠转变经济增长方式，推进改革开放解决我们的问题，转变经济增长方式从依靠外需转变到依靠内需，从外延增长到内涵增长，要从外生动力转向内生动力，还要处理好法治和人治的关系，公平和效率的问题，政府和市场的关系，集权和分权关系，这样才使得我们经济更加平衡，更加可持续。
　　我就讲这么多，时间到了，谢谢大家。

　　刘景德：做多力量增强 反弹目标位为2300点
　　信达证券研发中心副总经理刘景德周五在甘肃卫视《投资论道》节目中表示，做多力量在增强，上证指数反弹目标位为2300点。
　　刘景德指出，大盘未来的走势取决几个因素，首先政策利好令大盘下跌的空间有限，同时市场做空的力量在逐步减弱，做多的力量在增强。
　　现在来看，应该说不会出现大的利空、从周边形势看，短期变化不会太大，包括欧债危机对市场的影响暂时不会恶化，其他利空消息也对市场不会有太大的影响。刘景德称。
　　刘景德认为，如果出降息或者下调存款准备基金率的利好，大盘则有望形成反转。但现在出台政策的可能性也不大，所以总体来讲，大盘还是维持一个弱势的反弹，反弹的幅度不要期望太高。他说。（全景）

　　桂浩明：2200点一线现拉锯 行情运行格局未变
　　这个星期是年底前的最后第二个交易周，又恰逢海外的圣诞节，周边市场是比较平淡的。从境内市场来看也显示了交投清淡的局面。不过，如果要仔细考察一下市场状况的话，可以发现还是有不少值得关注之处。
　　本周股市最大的一个看点是盘中震荡加大。这一点其实在上周五就出现了，当天股指在最后一个小时的绝地反弹，迅速改变了当天的大盘走势，股指也因此重返2200点。不过，到了本周一，由于期待中的利好并没有兑现，股指又重新开始调整。从这时开始，几天下来，大盘几乎每天都呈现出先震荡回落，再低位拉起的局面。而且在多数交易日，股指在回落时都要下一个台阶，而反弹时也往往是以2200点为短线目标。5天下来，股指的最高点都超过了2200点，似乎有一种拒绝深幅下跌的样子，但就交易重心来说，则还是有所下降的。当然，如果从大的方面来说，则是在2200点一线拉锯。
　　现在的问题是，为什么股指会在此反复波动呢？分析一下上周五的走势就不难发现，经过连续的下跌，市场上已经积累了一定的反弹或者说是试图抄底的能量，但问题在于多数投资者对后市并没有开始乐观，因此要形成有力度的上涨行情，还很缺乏条件。因此，股指的拉升只会在有外部利好的情况下才能够产生。一旦没有这种利好，或者利好不足，那么大盘就依然还存在进一步调整的要求。
　　反过来说，毕竟股指已经跌了那么多，再要继续下行，在没有新的利空出现的情况下，空间也很有限。因此，在股指被打压到2200点以下的时候，空方也是比较谨慎的。这突出表现在股指期货上，在一个相对低位，主动开空仓的人就比较少，相反还出现了平掉空仓的现象。因此，虽然股指也确实每天会有一定时间在2200点下方运行，但没有真正脱离2200点这个整数关位的引力，并没有真正走远--因为刚走远，就会有一种似乎是神秘的力量把它拖回来。
　　其实，这种所谓的神秘力量并不神秘，其操作上的特点就是认为现在股指已经很低了，所以愿意买一点。而在不少投资者的心目中，当股指在低位时突然有资金介入，一时行情运行的方向也变了，这就很容易想象为是出了什么利好，于是至少就不再轻易地卖出股票，相反有时还会再买一点。这样一来，也就形成了股指在某个区间上下震荡的格局。尽管说现在看淡后市，认为股指会破2000点的人也不在少数，但不管怎么说，至少行情的形态告诉大家，在2200点一线的拉锯不会轻易结束，大盘在这里会有不小的反复。
　　下周是2011年的最后一周，以往每到年底的时候，会出现一些机构出于考核和宣传上的原因，在最后交易日拉高股价以抬高市值的现象，使得年终的市场交易变得比较活跃。不过，现在这种情况是不太会出现了，而且由于人们对不确定因素的担忧还在，因此下周股市的运行仍然将是比较平淡的，多数个股难有表现。就大盘的运行来看，恐怕多半还会围绕2200点一线波动。
　　当然了，由于周五收盘前股指出现了一波快速回落，尽管最后有所反弹，并且是在2200点上方报收，但当天较长的上影线，还是会对下周的走势带来不利的影响。不过，由于在跌势中成交并没有放大，因此其本身很难说有多大的提示意义，还不足以改变行情运行的基本格局。只是，这种状况也从一个角度告诉大家，市场现在还很不稳定，抛压仍然不小，因此投资者仍然要以谨慎为上。(作者为申银万国证券研究所市场研究总监、首席市场分析师)