 光明乳业莫斯利安的销售收入达到6亿元左右。东方证券推测，莫斯利安今年销售收入有望冲击8亿元，同比增长300%。IC 资料 height=223> |
今年1-9月光明乳业莫斯利安的销售收入达到6亿元左右。东方证券推测，莫斯利安今年销售收入有望冲击8亿元，同比增长300%。IC 资料
东方证券
近日我们做了
光明乳业股份有限公司（
光明乳业，600597）的研究报告。我们分析认为，
光明乳业已具备长期投资价值。目前公司净利润率为2%左右，略低于蒙牛、伊利，随着公司产品结构的优化，预期其净利润率提升将是大概率事件。
我们认为，
光明乳业常温奶品类结构调整，莫斯利安销售情况的超预期增长是最大亮点。常温奶一直都是光明最大的软肋，一方面上海及华东地区原奶价格远高于全国平均价格，另一方面光明在常温奶终端没有定价权，上下夹击使得占公司40%份额的常温奶一直处于亏损或微利状态。我们认为这一局面有望扭转，逐步减少低毛利常温奶产品的推广，集中资源做差异化的高毛利产品是当前公司常温奶品类的经营战略。莫斯利安产品毛利率达到50%，将极大改变公司常温奶增收不增利的局面。
此外，巴氏奶销售也超预期。今年上半年
光明乳业巴氏奶同比增长25%，远超此前市场10%的增速预期。巴氏奶的毛利率为40%左右，这也将提高光明的整体盈利水平。
这样来看，目前
光明乳业储备的以及正在大力推广的都是高毛利产品，公司的新品经营策略也主要围绕差异化、高毛利产品展开。9月新推出的糙米浆及维娜农庄奶酪都可以清晰地看到这一思路，未来随着这批新品的逐渐成熟及低毛利产品的淘汰，公司的毛利率水平有望进一步提升。三季度的毛利率相对二季度提升1.4个百分点部分就来自于公司今年产品结构调整的效果，由于公司目前净利率水平较低，毛利率提升对于业绩的弹性很大。
目前
光明乳业定增在即，我们认为，定增也将成为其业绩提升的短期催化剂。我们看好公司的长期增长空间，预测其2011-2013年EPS（每股收益）分别为0.23元、0.32元、0.49元；并维持对其“增持”的投资评级，给予目标价11.2元/股。
莫斯利安销售收入
今年有望冲击8亿
光明乳业常温奶品类产品结构调整，莫斯利安销售情况的超预期增长是最大亮点。与其说莫斯利安是一个新品，不如说它是与巴氏奶、常温奶、普通酸奶并驾齐驱的第四大品类。这也是公司在推出这个产品时的定位，目前莫斯利安是中国市场上唯一的常温酸奶产品。
分析2011年
光明乳业中报可以发现，考虑巴氏奶25%的同比增长，酸奶15%的增长和增长较快的高端常温奶莫斯利安和优+，普通常温奶销售下滑幅度很大。这主要由于今年上海地区原奶成本上涨较快，由年初的3.4元/千克上升到目前的3.9元/千克，公司上调了部分产品终端售价，并淘汰了一些入不敷出的产品，从而导致销量大幅下滑。长期来看，光明由于地处原奶高成本区域，做高端是必然的选择，明年若原奶上升幅度趋缓，今年的结构调整将保证公司明年的盈利水平。同时，这也更有利于公司集中优势资源，主推高毛利有前景的莫斯利安，而莫斯利安的超预期表现将有力改善常温奶品类增收不增利的局面。
莫斯利安是
光明乳业2009年推出的常温酸奶产品，销售收入从2009年的1.3亿元，2010年的2亿元，发展到2011年1-9月的近6亿元，表现远超行业预期。
我们将莫斯利安上市至今分为两个阶段：
第一阶段：2009-2010年，销售收入复合增速9.3%。这一阶段产品为杯装，生产线较贵，保质期较短，为45天，且包装易出现渗漏，因此后期增速放缓主要由于产能无法扩张，产品合格率低。
第二阶段：2011年至今，销售收入复合增速13.7%。公司今年年初与利乐共同推出钻石装，保质期延长至120天，产能开始大幅度扩张，从2010年的8000吨/年上升到目前的72000吨/年，因此今年销售收入的快速增长主要来自于产品的改进和产能的扩张和消化，但是背后隐含着终端消费者对于该产品的认可。
我们认为，莫斯利安的市场潜力依然巨大。
今年1-9月莫斯利安的销售收入达到6亿元左右，我们推测，今年销售收入有望冲击8亿元，同比增长300%。明年的销售收入我们预测如下：悲观情形，同比增长25%，收入达到10亿元，增速与普通酸奶接近；中性情形，收入达到13亿元左右；乐观情形，产能全达产（公司计划明年扩产），销售收入达20亿元。
莫斯利安毛利率50%，按照食品饮料行业惯例，5亿元之前为新品导入期，销售费用较高，产品盈利有限，莫斯利安今年将突破这一平衡点开始大幅贡献利润。我们粗略估计此前悲观、中性、乐观情形下莫斯利安利润贡献分别为0.5亿元、1亿元、2亿元，2010年公司整体净利润仅为2.3亿元，因此莫斯利安的放量将是公司近期的最大看点。
巴氏奶销售增速
料维持在25%
巴氏奶启动并非偶然，未来将维持高速增长。我们假设
光明乳业巴氏奶2011-2013年销售增速能维持在25%，则巴氏奶对光明的业绩贡献将逐渐增强。
光明乳业上半年巴氏奶销售同比增长25%，其中优倍这样的高端巴氏奶增速达到50%左右。我们认为这是多方因素促成的结果：第一，三聚氰胺，乳品行业新国标，南方巴氏奶峰会等事件接踵而至，引发舆论热议，消费者开始了解巴氏奶的营养优越性；第二，消费者收入水平提高，乳制品消费结构升级；第三，光明地处上海，辐射华东，这是中国消费水平及认知度最高的区域，也是最先接受国外主流消费理念的区域，巴氏奶的份额触底回升首先在这一地区开始非常合理。
我们认为，
光明乳业将成为巴氏奶启动的最大收益者。而光明目前占有全国巴氏奶45%的市场份额，领先于其他两家龙头乳企，将成为这一趋势的第一受益方，且光明也已为这一变化作好了准备：全国东部沿海一线城市及长江沿线巴氏奶奶源、生产基地、冷链物流、销售管理布局完毕；目前公司的巴氏奶产品已基本覆盖所有的价格及功能区间。
【