白酒增长强劲板块差异显现

　　2011 年前三个季度食品饮料板块收入整体增长30%左右，其中白酒板块增幅高达47%。龙头企业茅台、洋河、张裕、伊利实现加速增长，青啤、五粮液、老窖保持的较为稳定。但一些中小企业，安琪酵母、惠泉啤酒、海南椰岛、双汇发展等出现了业绩下降。

　　简评：抵御通胀+盈利能力提高

　　需求强劲+涨价拉动食品饮料企业收入较高增长

　　食品饮料企业收入之所以能实现高增长，一方面来自需求旺盛，政府增加中低收入人群收入，推进城镇化进城以及增加节假日等的一系列举措增强了食品消费欲望和消费频率，酒类、乳制品等消费量增长均10%以上；消费升级使中高端产品消费量比重不断提高。另一方面涨价也是企业收入提高的又一因素。这说明在品牌消费基本形成，以及大企业市场占有率提高后议价能力明显增强。几乎所有上市的白酒企业、乳制品和啤酒企业都在今年或者去年年底完成一次涨价。涨价幅度在5-20%之间。

　　成功化解成本压力，毛利率非常稳定

　　我们在今年6 月份对白酒以外快消品的原材料降价弹性和涨价弹性对企业毛利率影响分析中发现，涨价对企业利润率的正面影响幅度更大。伴随着企业完成价格上涨，有效化解农副产品原料以及包材和能源价格上涨，各子行业中只有屠宰与肉制品企业由于其产业链短，毛利率有下降，啤酒微降，绝大多数子行业毛利率均稳定，白酒和葡萄酒还出现逆市上升。

　　营销费用率普遍下降，盈利能力有所提高

　　我们认为营销费用率普遍下降说明食品饮料竞争格局趋向集中化，大型企业市场占比不断提高，品牌拉动效应显著，必然带来营销费用的使用效率提高，

　　估值与评级：

　　板块三季报业多数业绩表现靓丽，可分享本次大盘的反弹成果，年底旺季即将来临，高端酒涨价预期走强，板块或跟随周期股上涨之后开始表现。随着通胀回落，预计12 年板块增速会有所下降，但公司盈利能力和经营质量会大幅改善。当前食品饮料绝对估值水平为28 倍，处于历史较低位置，如切换至2012 年，估值水平仅为20 倍，安全边际较高。我们维持板块的“增持”评级。

　　重点推荐公司：茅台、汾酒、洋河、伊利、张裕和露露。