动力煤价格涨幅趋缓，焦煤价格面临压力。国际动力煤价格连续7 周小幅下跌，累计跌幅5.2%；国际焦煤价格连续14 周小幅下跌，累计跌幅16.7%。国内方面，冬季备煤高峰逐渐过去，全国重点电厂库存已达到20 天的相对高位，电厂购煤积极性有所下降，预计动力煤价格上涨动力将逐步放缓。近期钢材价格大幅调整，10 月中旬钢铁产量亦环比下降2.9%，显示下游需求不容乐观。由于保障房开工和建设节奏以及铁路等基建投资放缓，未来焦煤需求增速或进一步下降，焦煤价格将继续面临压力。

　　短期估值修复有望延续，但动力将有所放缓。受国内政策微调、汇丰PMI 环比回升，以及美国3 季度GDP 超预期、欧元区就解决债务危机达成框架协议等利好的推动，上周煤炭股大幅反弹。A 股煤炭指数上涨7.6%，上证综指上涨4.1%；H 股5 家主要中国煤炭公司平均上涨7.1%，恒生国指上涨8.2%。往前看，国内政策将以定向宽松为主，但大幅放松的可能性较低；美国经济继续温和复苏；欧债取得一定进展，但未来欧元区经济前景较为黯淡。A 股煤炭指数前期反弹幅度落后于其它板块，且大部分公司估值较历史中值仍有较大折价，整固后有望延续估值修复。H 股煤炭公司已反弹近四周，继续上涨的动力有所不足。此外，我们重申4Q 策略报告的观点，动力煤基本面将略好于焦煤，相对偏好动力煤公司。

　　A 股组合：中国神华、中煤能源、兖州煤业和兰花科创。中国神华一体化继续深化、各业务快速扩张、执行力不断提高，估值优势明显，2012 年P/E 仅11.1 倍；中煤能源停产影响低于预期，未来产量增长确定性强，煤质持续改善，成本得到有效控制，2012 年P/E 为11.6 倍；兖州煤业对外扩张持续推进、长期增长有保障，2012 年P/E 为15.1倍；兰花科创化工业务扭亏和大宁矿复产将继续改善业绩，2012 年P/E 为12.0 倍。

　　H 股组合：中煤能源、兖州煤业、中国神华。中煤能源煤质显著改善，成本得到有效控制，估值有望继续修复，2012年P/E 为9.6 倍；兖州煤业持续收购体现优异执行力，目前估值便宜，2011 年P/E 仅8.6 倍；中国神华将长期稳健增长，资产注入值得期待，具有攻防兼备的特征，2012 年P/E 为12.2 倍。

　　本周数据点评：

　　国际动力煤和焦煤价格继续下跌。上周纽卡斯尔港动力煤(6000 大卡/千克)离岸价微跌0.2%至117.9 美元/吨，为连续第7 周小幅下跌，累计跌幅5.2%。昆士兰优质硬焦煤离岸价继续下跌2.9%至243.0 美元/吨，从年初高点累计下跌33.6%。考虑增值税、海运费等因素后，澳洲进口动力煤价格高于国内33 元/吨，而澳洲进口焦煤价格则高出329 元/吨。

　　继前一周普遍上涨后，上周各地煤价趋于平稳。1)秦皇岛山西优混煤(5500 大卡/千克)平仓价和大同弱粘煤(5500大卡/千克)车板价分别与前一周持平于860 元/吨和700 元/吨。2)柳林4 号和9 号焦精煤车板价分别为1700 元/吨和1580 元/吨，均与前一周持平。3)晋城无烟中块和无烟小块分别为1430 元/吨和1350 元/吨，均与前一周持平。

　　国际海运费继续小幅反弹，而国内海运费继续下跌。达林普湾码头至龙口煤炭海运费继续小幅上涨0.7%至15.6 美元/吨；秦皇岛至广州海运费继续下跌5.9%至48 元/吨，秦皇岛至上海海运费则继续下跌2.6%至37 元/吨。

　　秦皇岛库存和重点电厂库存继续小幅上升。秦皇岛煤炭库存小幅上升1.7%至554 万吨；经过近两个月的电煤抢运，重点电厂库存天数已由9 月初的15 天上升至目前的20 天，远高于历史中值水平。

　　部分钢材价格小幅反弹，焦炭价格大范围下跌，港口铁矿石价格继续大幅下跌。上海螺纹钢和热轧板分别小幅反弹0.5%和2.1%，冷轧板和中厚板持平；山西太原、长治、临汾、河北、山东、内蒙、辽宁等地焦炭价格普遍下跌20-30元/吨，其余地区基本平稳；唐山港铁矿石价格继续下跌6.9%至1210 元/吨，过去两周累计下跌16.6%。

　　风险：

　　经济放缓幅度超预期；节能减排力度超预期；煤炭资源税改革超预期；政府继续调控合同煤价。