利率上限的“合理水平”应该怎样的，“实际利率为正”可以当做一个标准，对贷款利率而言，利率达到资产回报率（息前）的水平才会起到抑制信贷增长的作用，否则企业会选择继续借贷投资，这也能作为一个标准。目前来看，要想达到实际利率标准下的合理水平，存款基准利率还要上调1．5～2个百分点，而要想达到资产回报率（工业企业）标准下的合理水平，贷款利率还要上调1～1．5个百分点。信贷额度控制力度加大意味着，利率并不会上升如此大的幅度，数量型调控替代了部分价格型调控。

　　更值得关注的是全社会的资金成本这一概念，因为央行新的调控表述中已经提到了“保持合理的社会融资规模”，而并非是仅仅对信贷规模进行调控。随着金融市场的快速发展，全社会的资金成本已经越来越偏离存贷款基准利率，居民的资产回报与企业的融资成本与金融市场的关联越来越大，而与信贷市场利率的关联减弱。这意味着，增加存贷款利率越来越不能有效提高全社会资金成本，更为基础的货币市场利率才是全社会资金成本的合适指标。

　　中国正在倡导扩大直接融资占比，直接融资会推动社会融资直接与金融市场接轨，信贷控制越来越难以达到控制社会融资规模的作用，而“保持合理的社会融资规模”正是央行在2011年提出的对数量型调控的全新表述，于是央行必须逐步收紧银行间市场流动性，提高货币市场利率，以影响全社会融资规模。

　　更长远地看，如果中国逐步过渡到以利率调控为主的调控机制中去，那么中国的货币市场利率至少将达到CPI的水平，这是美国、欧洲、日本等利率调控为主经济体共同的经验，如果我们预期下一个十年中国CPI均值在3%～4%，在未来的十年内中国的货币政策将逐步调整到以利率调控为主，那么7天回购利率均值就至少在3%－4%的水平，而10年期国债收益率的均衡水平应该在4．5%～5．5%，那么如果以当前3．8%的低水平买入，并持有到期，那么收益将连资金成本都弥补不了，更谈不上什么风险补偿了。

　　央行多位官员已经连续发表数篇文章倡导中国利率应逐步市场化，这样的信号如果都被忽略，那么债券投资者就只能等着赔钱了。

　　（财新网）