刘晓忠：中国钞票需求为何高速增长
　　近日，央行副行长马德伦表示，每年近20%的货币需求增速，令中国这一全球最大的印钞产能应接不暇。中国过高的M2/GDP比率与人民币现金需求两位数增长之现象交织于一体，确实令人颇感匪夷所思。
　　中国M2/GDP自1997年超过1后至今已接近2.6，却未带来严重通胀和陷入日式流动性陷阱，被麦金农形容为中国货币迷失之谜或消失的货币，麦金农提出银行不良资产消化论和经济货币化论等，但这些解释都不足以服众。如银行巨额不良资产只是对货币标的物的消失和折损，这不仅不会导致货币消失，相反会导致货币过剩，即某资产1亿元，资产不良化后为0.2亿甚至不值钱，那么这0.8~1亿的货币就没有了对应实物资产，从而出现货币过剩。
　　同样，经济货币化使以前不需要货币标价的资产，用货币来交易，从而使之前过剩的货币有了新的载体；然而这对1980年代末~1990年代的情况具有一定解释力，随着市场化程度提高，其解释力越发不足。而且经济货币化也可借助货币乘数提高的市场行为实现，何以必需货币供应量的增加来解释，何况当前主要经济体的M2/GDP都低于1，唯有日本该指数高于1却陷入流动性黑洞。
　　我们认为，中国高速的现金需求主要来自以下几个方面：其一，结售汇制效应，在人民币升值预期下，外汇持有人尽可能地把手中外汇兑换成人民币，导致市场对现金需求的增加。其二，日益复杂的金融脱媒、金融市场深化以及另类金融工具等的兴起，给央行带来人民币需求高速增长幻觉。当前储蓄负利率和通胀预期，市场主体为实现资产保值增值，把大量本放置于正规金融机构的资金抽离出来，进入民间市场，而央行对这部分资金无法控制。
　　其三，大量灰色收入的存在也带来货币需求旺盛的感觉。无须讳言，巨额灰色收入普遍都具有强烈的现金交易性和货币储存性偏好，这导致央行发行的大量货币通过灰色交易而窖藏，这种窖藏如同央行向银行征收存款准备金，降低了市场基础货币规模，从而向央行传导出现金需求趋紧之信号。此前的王小鲁研究发现，2008年中国灰色收入达5.4万亿，总灰色收入可能超过10万亿。
　　这些可以解释国内现金需求是因基础货币增发，而非市场信用创造，对诠释中国货币迷失之谜提供了一个审慎的视角--中国货币脱离正规金融市场体系，无法为央行所管控，导致货币需求增长的幻觉。由此可见，当前央行酝酿推出一个新的货币流通量统计口径--社会融资增速指标，以完善现金流量统计技术，并不足以根本上解决问题。原因在于当前市场现金高需求本身是一种需求幻觉，而货币超发和不足本身是一种无法量化的状态，即便再精准的统计模型也难以有效度量全社会基础货币需求状况。央行只能通过监测通胀、资产价格泡沫等指标来判断政策航向并试错性操作，如通胀和资产价格泡沫出现证明货币超发，反之则为不足。

　　兰　道：宏观审慎应对资产泡沫
　　独家对话法国央行副行长兰道
　　世界进入2011年，就要看法国如何挥舞G20的大旗了。在全球面临不均匀的复苏、各国利益重返多元、全球协调政策的政治意愿空前降低的背景下，2011年G20能否重聚共识，并付诸实质性举措令人关注。而面临大选之年的法国国内政治，也为法国轮值G20增添了更多的色彩和可能。
　　记者日前独家访问了法国央行副行长让·皮埃尔·兰道(Jean-Pierre Landau)。这位中央银行家在国际金融组织和国内重要经济金融机构任职多年，经验丰富，经济学训练有素，思维活跃；言辞华丽却不失谨严，简洁而不失睿智。围绕法国的G20行动蓝图、全球金融监管改革等问题，兰道畅谈了他的见解。
　　G20 法国角色
　　第一财经记者：2010年底，法国接任G20轮值主席国。据我所知，早在此之前，法国已开始与中国政府讨论人民币问题，并希望将其纳入多边商讨框架。您认为今年法国在这一问题上会有哪些实质性的举措？
　　兰道：我对此无法置评。当然，我们会与所有国家进行讨论，尽量明确立场并达成妥协。我相信，作为G20轮值主席国，法国一定会积极主动。
　　记者：我仔细阅读了法国关于今年G20的一些计划要点，包括汇率、全球货币体系和大宗商品监管等几个非常重要的方面，我认为这是非常雄心勃勃的计划。
　　兰道：是的，这些是很宏大的计划。当你开始担任轮值主席的时候，你不会希望降低目标。也许你会意识到，并不是在所有方面都能达成一致进展，但无论如何你会希望强调这些重要事项，并将这些作为向成员国提出建议的基础，提醒他们目前的差距所在。
　　当总统萨科齐多年前开始谈论国际货币体系的时候，我感到那已经激起了全球波澜。但格外可贵的是，他提前预见到本次金融危机将带来一场对国际货币体系的根本反省。而这正是我们目前在做的事情。因此，法国政府的预见性应该得到认可，这一洞见要早于很多国家和很多学者。
　　目前的问题确实不少，大宗商品市场就是一个例子。人们可以从多个角度来看待这一问题，而从金融市场角度来看，就应该对金融市场改革制定合适的计划，通过合适的市场基础建设和恰当的市场透明度，确保市场良好运行，合理配置资源。尤其重要的是食品与农产品的商品市场，因为世界人口增长迅速，我们必须确保这些市场保持稳定。
　　记者：大宗商品市场的根本功能本在于对冲风险。但随着全球流动性充沛，大量流动性无处可去，便涌入大宗商品市场，包括农产品、石油等。在一些人看来，这已经不再是一个良性的市场，而成了投机者的天堂。我们应该如何改善这一局面？
　　兰道：这是看待问题的一个角度。我个人认为，金融工具的市场应该良好运行，即允许风险对冲，也可以允许理性的投机行为。如果有理由相信价格可能会升或降，那么良性投机对我们而言也是好事。
　　但你这么说也是对的，这一市场的性质正在演变。目前市场上这些金融工具的交易规模日益庞大，不仅是大宗商品，其他不少金融市场也是如此，这就会产生一个问题：大量流动性可能会扭曲资产价格或价格动态机制。
　　记者：我们能做些什么呢？
　　兰道：宏观审慎政策旨在防止资产价格泡沫，避免过度信贷与杠杆化，从而防止资产泡沫破裂。与其他市场一样，大宗商品市场应该被纳入宏观审慎的框架之内。
　　记者：在这个宏观审慎框架中，我们是否有足够的工具来实施？
　　兰道：我们应该重新审视我们拥有的工具。我对此并不悲观。我认为工具不是问题，问题在于分析和决定我们是否应该采取行动。在一些阶段，不同人对资产价格泡沫的解读会有所不同：一些人会认为符合基本面，另一些人则认为具有投机性。我们并没有一个精确的分析框架来判定一种资产的价格是否错位。这正是困难所在--不在工具，而在于判断。
　　记者：再来谈谈全球货币体系，2011年我们是否可能有实质性的推进？
　　兰道：我们显然需要一个适当的程序和场合去讨论这一问题。我认为现在没有人能够描绘出一个精确的解决方案。关于国际货币架构的讨论应该是一个包含多重利益相关者、涉及短期以及长期层面的辩论。我们应该看到这个问题的多重性，包括结构性问题，如果要实现全球经济再平衡，那么就要看到所有经济体面临的各种结构性问题，这将是我们讨论的核心部分。
　　我认为G20是一个很好的框架和程序，主要的利益相关者都聚集在这里。我们要努力确保G20的讨论框架顺利推进。
　　监管套利和全球金融改革
　　记者：我们一直比较关心监管套利的问题。美国通过的多德-弗兰克法案正在进入逐步实施的阶段，但在欧洲目前却还没有这样严厉的监管法案。对于欧洲的银行，您认为是否会存在监管套利的可能性？
　　兰道：我不对某个具体的金融机构作出评论。但你刚才提到的监管套利问题确实存在，在不同的监管当局下，在不同金融机构之间，监管套利是一个问题，监管者应将其列入考虑。我并不认为全球金融机构会有完全统一的监管准则，即便在工业化国家中，可能都无法达成一致。我也怀疑一致性是不是最好的选择。
　　记者：但危机让我们认识到了监管准则一致的重要性。金融稳定理事会(FSB)正在为全球制定监管标准，各国的监管机构也将在其架构下制定自己的准则。但全球达成一致看来仍然困难重重。
　　兰道：确实如此。总有一些国家持不同意见，但我们不能放弃，我们应该竭尽全力促进合作。在本次危机之前，存在一种认识，即监管竞争是好的；但危机之后发生了一些改变，认为监管竞争有好处但也会产生很大问题。观念正在发生转变。
　　记者：美国与欧洲存在不少差异，包括会计准则、商业模式、思维方式等等。从中期来看，欧洲与美国在制定统一监管准则方面存在哪些障碍？
　　兰道：我们从来都没有过统一的监管准则，但我们应该努力避免让这些差异导致资本市场的扭曲，无论是竞争力扭曲，还是效率扭曲。我们正在为此努力。

　　夏　斌：物价上涨根源在货币投放过多
　　央行货币政策委员会委员夏斌1月12日出席财经中国2010年会时表示，相对去年而言，今年更加突出的问题就是物价。他认为，目前有三方面因素导致物价上涨，而货币投放过多是根本原因。
　　夏斌表示，物价上价，首先是成本推动。尽管大宗农副产品价格没怎么涨，但与消费紧密相关的蔬菜等已经开始上涨，这里面确实有农民工工资上升的问题。其次是输入型通胀。目前我国许多关系到国计民生的商品原材料都需要进口，如我国的大豆需求一大半依靠进口。因此在第二轮宽松货币政策大背景下，全球商品价格的上涨无疑会传导到国内。第三，无论是投机炒作还是成本推动，最根本的原因是货币问题。中国的货币投放与增长方式有关，如果不改变增长方式，就无法改变货币被动投放的问题。

　　茅于轼：房地产泡沫吹出了高GDP
　　北京天则经济研究所常务理事茅于轼在参加2011经济学家年会(NAEC)圆桌讨论时表示，GDP有质量好坏的区别，社会产生的财富如何分配就是评价GDP质量的一个指标，而失业率又是考虑财富分配是否公平的一个重要指标。然而，中国目前仅有登记失业率，并没有真实的失业率指标。这也造成了中国和美国在评价经济发展指标时的不同。
　　而就当前的房地产问题，茅于轼认为，GDP是地产泡沫吹出来的。在他看来，一栋房子的价钱已完全脱离了市场价格，由此也造成巨大房产的泡沫。而统计GDP时又把这种泡沫统计进去，势必造成了GDP的高增长。
　　谈及通胀问题时，茅于轼表示，通胀幅度将继续上涨，通货膨胀真正问题在于物价上升中不同的人群受的影响不同。茅于轼认为，通胀并不可怕，可以通过提高利息率、增加总供给等手段来解决，真正有问题的还是收入分配的不均。
　　以下是茅于轼观点摘录。
　　茅于轼：
　　中国经济目标是GDP，我们不看失业率；美国目标不看GDP，看失业率。哪个目标对呢？可能各有各的说法。中国GDP三十年高增长，彻底改变了我们国家面貌，这一点谁也不能否认。
　　GDP有质量的好坏，同样10%的GDP增长，它的质量是可以不一样的。第一个质量指标就是产生这么多财富，这么多GDP，分配给了什么人？分配是比较平均还是平均给了富人？同样GDP有不同的分配，比较公平分配就是比较好的GDP，GDP质量是好的。
　　我们经济学家常说的，效率和公平的矛盾，只求效率，不求公平，GDP很高，但是公平非常差。公平的一个重要指标就是失业问题，可是我们国家对失业问题，虽然也很重视，但是非常不够，连一个失业率指标都没有。我们只有一个登记失业率，那个完全是虚假的，真实的失业率没有指标的。
　　刚才戴尔·莫腾森做出很多研究，我想中国没有可能做这个研究，因为没有失业率真实数据。从去年开始，统计局要做这个调查失业率，做了还没有发布。
　　今天我觉得我们有很多的问题，就是房地产泡沫。GDP是泡沫吹出来的。一栋房子卖那么贵的价钱，已经完全脱离了它的市场价格，这种价格是很扭曲的价格，这么会吹房地产巨大泡沫。(房地产巨大泡沫)跟一系列宏观经济政策有关系，包括常年人民币低汇率储备。70多万亿货币发行没有造成物价上升，造成资产泡沫是表现在GDP里面，GDP把它统计进去了，就造成了高增长。
　　刚才张维迎教授讲了，我们是不是减少GDP今天日子会好过一些？因为GDP里面有质量问题。另外就是消耗很多的资源，资源减少了，GDP上去了。你的财产余量减少，流量增加，总收入没有增加，环境保护不好，我们破坏环境得到GDP，将来子孙后代治理这个环境还要花一大批钱，我们等于借了他们债，把子孙后代的钱花了，我觉得我们政府目标要赶紧改。
　　通货膨胀已经到5%以上，估计恐怕还要往上涨。通货膨胀跟货币化有关系，同时也跟我们的利息率非常低有关系。现在存款利息率只有不到3%，贷款利息率很低促使整个泡沫成长，大家都担心通货膨胀，但是买东西贵了，从卖方多卖了价钱，卖方不会吱声，没有一个商品只有买方没有卖方，通货膨胀真正问题在物价上升中不同的人群受的影响不同。
　　放贷，借出去钱的人倒霉，向别人借钱的人得意了。通货膨胀中间，不同人群怎么改变他们的收入和支出。通货膨胀我觉得不是太可怕，我们有很多手段可以对付它，比如说提高利息率，这个手段我们现在还没有出台呢，利息率非常低；我们还可以增加总供给，比如说降低人民币汇率。人民币升值增加进口，减少出口，总供给会增加，我们可以出卖国有资产，回收货币。国有资产多得不得了，必要的时候通货膨胀本身不是太大问题，真正的问题还是收入分配的问题，经济效率的问题，整个社会浪费的问题，很多有潜在能不能给大家利用的问题，这些问题是真正经济学问题，通货膨胀表现为是不同人群利益配置会有变化。

　　罗杰斯：投资人民币资产应谨慎
　　美国著名投资家罗杰斯12日在芝加哥联合俱乐部作投资报告时说，人民币是当今世界上最安全的货币之一，但目前投资人民币资产时要保持谨慎。
　　罗杰斯说，鉴于中国经济长期增长的前景，人民币是当今世界上最安全的货币之一，未来几年，人民币将呈现升值趋势，目前阶段可大胆买入，长线持有。但是，投资人民币资产应选择适当时机。他认为，中国房地产市场存在一定的价格高估。对于中国股市，他长期看好，建议投资者在下跌时买入，长期持有。
　　与此同时，罗杰斯长期看淡美元走势。他认为，美国经济的基本面决定了美元的长期弱势，而美联储的量化宽松货币政策必将进一步导致美元走软。
　　就大宗商品市场而言，罗杰斯尤其看好农产品市场。他认为，随着新兴市场国家的经济实力不断增强，对大宗商品的需求将呈上升趋势。而与此同时，农产品的供应趋紧。因此，农产品市场必将迎来一轮牛市。他认为，目前正是投资该市场的好时机。