全球三大经济体深陷内忧困扰
　　金融危机已经走过两周年，但西方国家经济依然困难重重，可谓家家有本难念的经。
　　美国患上
　　政策刺激依赖症
　　美国经济内生增长十分乏力，经济依然高度依赖政策刺激。美国今年上半年经济平均增长率仅3%(调整后不到2.2%)，在历次经济复苏周期中属较低水平。在大规模财政及货币政策刺激下，美国经济仍显疲态。
　　三大需求出现不同程度放缓。随着刺激性政策退出，美国二季度1.6%的GDP增长为三个季度以来的最低季度增长。库存投资、消费者支出和贸易增长均出现减慢迹象，其中库存投资的贡献由一季度的2.64%下降至0.63%；个人消费支出有所减弱，贡献了1.38个百分点；政府支出贡献了0.86个百分点；净出口是拖累GDP走低的最重要因素，对GDP负拉动3.37个百分点，为20年来最差。
　　负财富效应依然影响美国家庭消费。美国私人财富缩水十分严重。根据美联储的资金流量报告，二季度美国家庭和非盈利组织的净资产下滑了1.5万亿美元至53.5万亿美元，其中家庭财富减少逾1万亿美元。财富缩水严重制约消费支出，自2009年四季度以来，美国消费三个季度环比增长分别为0.9%、1.9%和0.6%，均低于GDP增长率，而且从现在的情况看美国家庭负债比率依然没有止跌企稳迹象。
　　金融系统对实体经济的输血功能没有完全恢复。美联储政策工具中几乎没有帮助银行清理坏账降低违约和核销率的工具，而财政部的不良资产救助计划从最初的购买银行有毒资产改为向银行直接注资，也未能帮助银行缓解清偿压力，银行惜贷严重，信贷增量下降，银行现金在全部资产中的占比从历史平均的3.2%上升到10%左右，美国消费信贷、工商业贷款、不动产抵押贷款增速均处于历史最低水平，消费信贷更是连续数个季度下滑，金融系统不能真正造血，实现对实体经济的资源配置功能，这是美国经济难以自我修复的重要原因。
　　老药方是否奏效难以乐观。金融危机以来，布什政府和奥巴马政府实施了共计2.2万亿美元的金融救援计划以及两届政府共计9820亿美元(布什1680亿美元以及奥巴马8140亿美元)的经济刺激计划，美国经济在短暂复苏后再遇增长迷雾，甚至有二次探底的风险。9月10日出台的包括企业、中产减税以及基建的3500亿美元的新经济刺激计划不及上一轮的一半，政策乘数和政策边际效用越来越小，而带来的最大负面影响是财政赤字的进一步扩大。预计，美国2010财年的财政赤字约达1.56万亿美元。从2010年到2020年，总支出将达到44.5万亿美元，比过去10年的24.5万亿美元激增82%，这也让严重依赖政策刺激的美国经济未来充满着异乎寻常的不确定性。
　　单引擎德国
　　与多速欧洲
　　得益于欧元贬值带动出口，以及中国等新兴市场的强劲需求，二季度以来，欧洲成为发达经济体中升势最为强劲的地区。然而靓丽数据难掩欧盟内部经济发展不平衡的现状，成员国经济表现参差不齐，两极分化愈发明显，正使欧洲经济一体化遭遇挑战。欧盟第二季度GDP同比增长1.7%，创4年来最大增幅，这其中三分之二的增长来自于德国的贡献，德国二季度GDP上涨3.7%，这一增长率是自1990年东、西德统一以来的最高水平。
　　德国经济的一枝独秀无法掩盖欧洲经济整体发展愈加分化的不平衡现实。相比之下，同处欧盟核心圈的法国、英国经济表现不尽如人意，两国二季度GDP季环比仅分别增长0.6%和1.1%，不及德国的1/3和一半。其他国家的表现则更不尽如人意，PIIGS五国表现极为疲软，表现最好的意大利也只是小幅增长0.4%，西班牙和葡萄牙仅增长0.2%，表现最弱的希腊萎缩1.5%，萎缩程度较前几个季度有所扩大，成为欧元区16国第二季度唯一出现经济负增长的国家。9月份，德国经济景气指数创19个月来新低，表明未来德国经济难现上半年强劲增长态势。预计，三、四季度德国单引擎驱动将使欧洲经济战车愈发艰难前行。
　　日本弱经济
　　难抵强货币
　　与欧元大幅贬值不同，日元走出了与其疲弱经济相背离的走势。今年4月以来，日元对所有发达国家和主要新兴市场货币均大幅升值，9月上旬更是逼近1995年5月83.2的峰值。4月至今，日元兑美元已升值10.2%，兑欧元的升值幅度更高达16%，而对亚洲主要新兴经济体货币也有升值，其中兑人民币、韩元、澳元升值均超过10%。
　　日元大幅升值对日本出口的负面影响日益凸显。自今年2月以来，出口已经连续5个月收缩，从底部刚复苏至2005年的水平；而进口二季度则与一季度持平。虽然贸易顺差从危机时的底部快速反弹，目前恢复至2008年的水平，但净出口对GDP的贡献从一季度的0.7%下降到二季度的0.5%。日元的快速升值对日本经济可谓是雪上加霜，日本二季度GDP折合成年率增长0.4%，增幅为3个季度以来的最低水平。日元升值导致进口下降不仅使出口依赖型的日本经济再次步入谷底，也加重了输入性通缩的压力。
　　日本直接干预汇率并非首次，2004年3月以来，日本政府再次直接干预外汇市场。上一次，日本央行花费了14.8万亿日元，却未能在2004年底将日元汇率从107拉到102。日元当前币值飙升是因为：从升值的内在动力看，在过去15年里，外汇套利交易最受青睐的融资货币非日元莫属。自从20世纪90年代中期开始，日本基准利率就大幅走低，并长期保持在较低水平。投资者以极低的利率借入日元资金，经由外汇市场转化为其他收益率更高的货币或金融产品，赚取利差。然而全球危机后，套利交易的最基本因素--利差逐渐消失，主要货币也都纷纷贬值，投资者不得不赎回日元平仓，推高了日元汇率。日本直接干预汇率只会产生短暂的效果，日本恐怕难以摆脱升值压力，日本正陷入弱经济、强货币的尴尬境地。(.证.券.时.报)(作者系国家信息中心经济预测部副研究员)

　　中国新一轮经济政策应重财政轻货币
　　在近期数据不济的情况下，全球二次量化宽松＋二次财政刺激有重启之势。
　　美国总统奥巴马9月8日宣布了包括交通基础设施更新扩建计划和三项减税方案为核心的经济刺激措施。此前，美联储8月17日开始将所持抵押证券的到期资金重新购买美国长期国债。日本政府9月10日也宣布了一项规模为9150亿日元的刺激经济方案，以帮助国内出口导向型经济应对通货紧缩、日元升值和海外市场需求放缓的问题；同时，日本央行决定将通过延长货币市场低息贷款期限和扩大低息贷款规模的方式进一步放松货币政策。而欧洲央行早在5月10日就前所未有地宣布将购买政府债券。
　　全球新一轮刺激政策多为现行政策修复
　　全球经济尚在复苏通道中，各国更多针锋相对的是结构性问题。宽松政策在某种程度上已处于收尾阶段，且作用日趋有限。上述国家经济刺激措施更多是对现行宏观调控的修订，属于修补性政策，规模及效应与先前难以并论。
　　首先，财政退出乃大势所趋。巨额的公共债务已使各国财政政策运营空间收窄。美国州政府和地方政府债务问题开始逐步浮出水面。2010年1季度，美国州政府和地方政府的债务总额高达2.8万亿美元，其短期债务很可能造成巨大的流动性风险。近日，奥巴马签署260亿美元州及地方政府援助法案，表明美国地方债务困境正越陷越深。欧盟早已深陷财政危机中。由于内部经济发展的不均衡，部分欧盟成员国存在长期的财政和国债水平超标的问题。次贷危机期间，由于各国政府采取积极的财政刺激措施，更加加剧了这一问题。日本是发达国家中财政状况最糟糕的国家，据估算，到2010年度末日本的中央和地方政府的债务总额将达到日本GDP总额的181%。
　　其次，货币政策意在填补财政退出空间，规模有限。2010年各国政府政策的重心更多倾向货币政策。美联储重新投入的资金在1000亿美元左右。自8月开始用抵押贷款债券到期利得购买国债以来，美联储迄今总计购买了143亿美元的美国国债。 截至8月6日当周，欧元系统已购买1215亿欧元债券，其中603亿为政府债券，此后其购买欧元区成员国政府债券的步伐明显放慢。而日本央行扩大银行贷款计划的总额估计在20万亿日元。
　　再次，量化宽松已难发挥关键作用，象征意义大于实际影响。因为短期联邦利率已接近零，美联储可用于鼓励消费者和公司开支的政策工具十分有限。因此，美联储决定重新购买国债，这一举措可以帮助按揭贷款利率保持在低位水平，给美国房市继续予以支持。从目前看，利率维稳的压力减弱。7月28日，麦当劳发行了4.5亿美元的10年期债券，发行利率仅为3.5%，这是有记录以来的大规模长期企业(投资级)债券中发行利率最低的。抵押贷款利率触及历史低点，截至9月2日当周，美国30年期固息抵押贷款的平均利率下跌至4.32%。进一步定量宽松并无助于改善信贷紧缩这个制约美国经济复苏的关键因素。
　　此外，美、欧、日均把出口作为经济复苏的主要动力，因此三大央行为此都将不遗余力地促使本国货币贬值，以促进出口。从目前的市场反应来看，美欧央行的货币政策对汇率造成贬值效果更强，日本央行有些心有余而力不足。
　　中国新一轮经济政策有望松紧有度
　　从中国经济运行看，M2(广义货币)增速在7月末回落到17.6%，十分接近年初制定的17%控制目标线。8月份M2增长虽未延续7月份的下降趋势，达到19.2%，但不改货币供应量增长减缓的趋势。全年控制在17%左右的货币供应量目标是可行的。从此意义而言，央行已经没有了紧缩货币供应的压力。中国货币政策调整的空间已经重新打开。此外，2008年以来应对金融危机的四万亿财政刺激计划已走入尾声，1.18万亿中央资金目前绝大部分已经下达完毕。也因此，中国新一轮经济政策的走向全球瞩目。
　　中国货币政策主要根据国内形势调整，不会受到美欧日重启定量宽松的影响。与美欧日不同，中国新一轮通胀预期卷土重来，CPI同比涨幅自去年底以来持续走高，在8月份更创下22个月以来新高，达到3.5%，首次超过3.33%的三年期存款利率，居民实际存款已连续7个月为负。通胀预期愈演愈烈，并诱发市场对货币政策走向的数度猜测。
　　2009年的通胀预期主要表现为外生性，即由宽松货币环境助推，并随着货币信贷环境正常化而消减。这次通胀预期的形成有较强的内生性，持续时间会比较长。面对日趋复杂的通胀预期，我们不能简单地采取从紧的货币政策，特别是经济增速放缓导致货币政策没有必要进一步紧缩。而中国也非奉行单一通胀目标制的国家，这使得中国的货币政策常常要在多政策目标约束下进行相机抉择，即视后期经济演变和宏观政策的整体部署而定。从目前看，管理好新一轮通胀预期，政策重点束紧粮(粮价)-钱(信贷)两个袋子，前者主要通过行政手段，后者主要体现在要提前合理调整信贷结构和信贷规模，引导资金在实体经济内调结构等，而加息却非应对的良策。
　　当下主要的调控举措不在货币政策上，财政政策仍是中国经济最大的政策着力点。由于结构调整过程中往往要触动既有增长模式一方的利益，它的转变也就需要高层更强硬的推进以及新制度层面的配套，由于这涉及复杂的利益博弈，推进不会一帆风顺，财政政策担纲也就在所难免了。与美日的刺激不同，新阶段中国财政政策遵循的路径仍需要有进有退。
　　中国的财政政策将从集中于基建方面转向支持产业升级和结构转型。保障房投资、地区振兴规划、新兴战略产业等领域将有望掀起继四万亿后中国最大规模的产业投资浪潮。2010年保障性安居工程建设目标是：建设保障性住房300万套，各类棚户区改造住房280万套，这意味着2010年保障性住房将比2009年增加250万套，按平均每套60平米、1500元/平方米建设成本计算，总投资5220亿元，增量为2620亿元，投资增幅达到100%。
　　区域经济规划自去年以来被频密的推出，但此前多属布局阶段。9月6日出台的《国务院关于中西部地区承接产业转移的指导意见》，标志着区域经济规划将转向出台具体的政策细则阶段，这一步将是规划从构思转向落地的关键环节。9月8日国务院常务会议通过《国务院关于加快培育和发展战略性新兴产业的决定》，确定节能环保、新能源、新材料等七个产业被作为我国战略性新兴产业，将加快推进。
　　针对结构失衡以及节能环保，中国在部分微观领域的调控正发出愈来愈紧的信号。今年是实现十一五节能减排目标(单位GDP能耗降低20%左右)的最后一年，现在已到最后冲刺关头。近日，继江浙地区对钢铁企业实行限电后，钢产量第一大省---河北也掀起节能风暴，邯郸全市已开始对区域内钢企实行强制性、全天候拉闸限电。与推进节能减排同步，抑制产能过剩也大张旗鼓地展开。国务院刚刚发布的《关于促进企业兼并重组的意见》强调以汽车、钢铁、水泥、机械制造、电解铝、稀土等行业为重点，推动优势企业实施强强联合、跨地区兼并重组、境外并购和投资合作，提高产业集中度。
　　量化宽松
　　主要是指中央银行在实行零利率或近似零利率政策后，通过购买国债等中长期债券，增加基础货币供给，向市场注入大量流动性的干预方式。与利率杠杆等传统工具不同，量化宽松被视为一种非常规的工具　
　　量化宽松一词由日本央行于2001年提出，是指央行刻意通过向银行体系注入超额资金，包括大量印钞或者买入政府、企业债券等让基准利率维持在零的途径，为经济体系创造新的流动性，以鼓励开支和借贷。一般来说，只有在利率等常规工具不再有效的情况下，货币当局才会采取这种极端的做法。(.中.国.经.济.周.刊 .史.晨.昱) (作者系中国工商银行投行研究中心副处长、经济学博士)