尹中立：十年股市零增长 上半年表现全球最差
2010年上半年中国经济高速增长，是金融危机后表现最好的经济体，而我国的股市却大跌近三成，成为全球表现最差的股市。这是为什么？
一般而言，经济的快速增长应该与上市公司盈利水平的高增长一致，因此，GDP的增长速度与股指之间应该呈现正相关关系，至少两者从大趋势上是一致的。但中国股市的发展历史却正在颠覆了理论推导。
中国股市已经有20年的历史，前10年的股票数量较少，我们以后10年的数据来作为分析的依据。数据表明，上证综指2000年6月30日的收盘为1938点，2010年6月30日上证指数为2398点。十年的名义涨幅只有23.7%。再考察过去十年的消费价格指数的累计涨幅，CPI累计上涨了22%左右(今年的CPI涨幅按3%计)。如果不考虑股权分置改革对投资者带来的额外收益，上证指数与CPI的涨幅几乎是一样的。也就是说，过去十年股价指数的实际涨幅几乎为零。而在过去10年中，名义GDP的涨幅估计在380%左右(2000年的名义GDP为99214亿，今年则按比去年增长4万亿算，为375353亿).
如果再作横向比较，就可以更清楚地看出上市公司的盈利能力与GDP之间的关系。根据国泰君安的分析师李迅雷的研究结果，中国上市公司的盈利能力非常平庸，从净资产收益率看，A股从2000-2003年，均低于10%，而同期无论是标普指数还是孟买SENSEX，其包含的上市公司净资产收益率均在15%左右。尽管从2004年起我国A股的净资产收益率已经明显回升，但仍与标普相当，却低于孟买SENSEX，但我国的年均GDP增长率却远高于美国和印度。
为什么我国GDP增长速度远高于美国，而上市公司的盈利能力却逊色于美国的上市公司？这与我国的公司治理大环境有很大关系。中国的上市公司多数被政府控制，根据大股东的性质来划分，上市公司基本上可以分为三类，一类是大型国有企业，是国资委管辖，如中国神华、长江电力、中国建设等中字头公司；另外一类公司是地方政府控股的上市公司，如广州控股、北京城建等；第三类公司是民营控股的公司，中小板和创业板的公司多数属于此类。第一类公司的追求目标是做大规模，这是与国资委的考核目标直接相关的。第二类公司的经营目标是增加地方税收和就业。第三类公司从表面看似乎与政府没有什么关系，但现实中只要上规模的公司都必须和政府搞好关系，要听政府的话，否则难以生存。总之，无论股东是什么性质的上市公司，它们的行为都必须服从政府的意愿。显然，政府的行为目标是追求GDP的增长，所有上市公司的行为也必然表现为不断从市场融资，不断增加投资，扩大公司规模。将多余的现金分配给股东的行为在我国的股票市场并不常见，大多数公司分红行为都是被动的，主要是要满足再融资的条件，其动机并非是要回报股东，而是要继续圈钱。于是，出现了我国股票市场上奇特的景象，每年上市公司的分红数量还没有股票投资者付出的交易成本多。
当然，上市公司的上述行为不能简单地把责任都归咎为政府，投资者行为的非理性也是上市公司行为扭曲的主要原因。我国投资者行为往往以博取利差为主要目的，重概念、轻分红。既然经济的高速增长不一定对应上市公司盈利的高增长，那么，我们应该反思我们投资理念和投资行为了。
戴相龙：中国外汇储备贬值风险增加
2002年4月至2009年底，美元已贬值41%，中国外汇储备大幅上升，必然增加资产缩水的风险。改善我国国际收支平衡已成为我国完善开放战略、改善宏观调控的紧迫任务
编者按：
7月6日，在央行主管的最新一期《中国金融》杂志上，中国社保基金理事长戴相龙撰文指出，截至2009年底，美元累计贬值已达41%。戴相龙警告称，目前，美元资产在我国外汇储备中占比可能超过60%，美元贬值必然增加资产缩水的风险。
戴相龙透露，我国外汇储备的绝大部分用于购买美国等发达国家的国债，收益率仅为3%左右。针对上述问题，戴相龙建议，当前需要扩大对外直接投资，切实改善中国国际收支平衡。
戴相龙同时指出，应进一步扩大审批合格投资机构数和投资额，并进一步创造条件，启动港股直通车。
以下为戴相龙观点摘录。
戴相龙：
我国自实施迎进来、走出去对外发展战略以来，国际收支发生了巨大变化。一方面，大量出口累积了巨额贸易顺差，其中近10年(1999~2009年)，累积进出口贸易顺差12000多亿美元；另一方面又大量引进外资，近10年实际利用外资6700多亿美元。由于双顺差，加之外国热钱流入，近10年外汇储备增加了22542亿美元，到2010年3月底外汇储备已高达24500多亿美元。2009年末，我国对外金融资产34600多亿美元，较上年末增长17%；对外金融负债16400亿美元，增长12%；对外金融净资产高达18000多亿美元，增长22%。
我国国际收支多年以来一直是收大于支，表明我国在世界经济中的地位有所提高，但是，也要看到维持双顺差和高储备是要付出重大代价的。
一是中央银行为收购双顺差形成的外汇，要投放大量的人民币，引发资产价格过快上升，增加了控制通胀的压力。
二是增加了宏观调控的成本和难度。为了防止因大量购买外汇而引发资产泡沫，中央银行发行商业票据以对冲方式收回市场过多货币，增加了利息支出，损失了中央银行发行货币的铸币税收入。市场流动性过强使商业银行存款大量上升，贷款能力增强。为控制贷款上升，金融管理部门对商业银行贷款不得不恢复贷款规模控制。2010年3月底，全国金融机构贷款余额为43.4万亿元，存款余额为65万亿元，贷款占存款的比重为66%，其中，大型商业银行贷存比约在60%左右。为减少控制银行贷款而过多减少银行利润，我国不得不放慢利率市场化改革步伐，使银行存贷利差保持过大的水平，但这降低了中国银行业参与全球竞争的能力。
三是降低了外汇资产收益水平，扩大了外汇资产缩水的风险。到2010年4月底，中央银行总资产达24万亿元，其中外汇资产占82%。我国吸引外资主要是通过直接投资的方式，累计达到1万多亿美元(通过证券市场吸引外资仅100多亿美元)，外资获得了较高的投资回报；而我国企业和金融业的对外直接投资金额很小，外汇储备的绝大部分用于购买美国等发达国家的国债，收益率仅为3%左右。在我国外汇资产中，美元资产可能超过60%。2009年美国财政赤字1.42万亿美元，约为GDP的10%，国债余额超过12万亿美元，为美国GDP的84%。美国的财政、贸易双赤字，必然导致美元贬值。2002年4月开始到2009年底，按美元指数衡量，美元已贬值41%，我国外汇储备大幅上升，必然增加资产缩水的风险。
改善我国国际收支平衡已成为我国完善开放战略、改善宏观调控的紧迫任务。近几年，党中央、国务院已多次提出进一步改善国际收支平衡，有关部门也采取一系列措施。但是总的看，国际收支不平衡继续加剧。因此，需要进一步统一认识，采取有效措施，在改善国际收支平衡方面取得新成效。
一是统一认识。要把改善国际收支平衡提高到树立和落实科学发展观、有效转变发展方式、维护我国长期根本利益的高度上来认识。
二是提高实施迎进来、走出去对外发展战略的水平。迎进来，主要不是指资金，更重要的是指技术和管理。考核迎进来，不应再考核引进外资的数量，而是应考核迎进技术的先进性。走出去不只是指出口，更不是指出口创汇，而是指提高出口质量、档次和稳步扩大投资。当前，在国际资本流动方面，走出去比迎进来更要优先考虑。
三是调整出口政策。提高出口商品的档次，改善出口扶持政策，在维护出口份额基础上，不再刻意追求出口顺差。
四是适当加快资本项目可兑换进程，扩大对外投资。到2010年3月，国家外汇管理局共核批QDII 76家，额度642亿美元；QFII 88家，额度共计170亿美元。我认为，应该进一步扩大审批合格投资机构数和投资额，特别是扩大境内合格投资机构的投资额度，帮助其增加实际投资额。应进一步创造条件，启动2007年8月原打算实施的香港股票直通车。认真实施境外投资管理办法，加快完善国家和市场对工商企业扩大对外投资的服务体系。
【