叶檀：国企上市不是改革特效药 常常流于概念炒作
　　国有企业重组将最终使政府成为大股东，而国有企业本身成为公众公司。虽然有关方面试图通过重组上市，让国有企业能够摆脱产权魔咒，走出中国特色之路，但走通这条路的前提是，建立正确的激励机制，否则重组之路将成为分肥之路。
　　证券市场重组高峰正在到来。上海本地股拜证券化概念所赐，股价上升。从4月16日开始下跌至6月末，上海本地股的平均跌幅为27.95%，同期上证综指下跌24.22%，跌幅超过上证综指近4个百分点。但从7月份以来，上海本地股平均上涨4.99%，而同期上证指数涨幅仅为1.08%。
　　在无法退市的市场，所谓重组就是资产重估，考虑到迄今为止的重组重估基本增值，市场已经形成惯性思维，重组的过程就是拉长杠杆的过程，也就是升值的过程。埋伏于重组概念，等待在二级市场中享受一级市场才有的溢价机会，成为中国证券市场的一大景观。
　　从不同的数据系统可以得出结论，重组溢价惊人。
　　有媒体统计，今年以来，有176家公司提出重大资产重组预案或草案，其中16家公司重组失败。按照已提出的重大资产重组预案计算，今年以来，通过并购重组注入上市公司的资产共计约1248亿元，有望增加上市公司总市值13250亿元，相关公司平均每股收益提高78%。
　　所有的重组都获得了较高的溢价。六大行业置入资产的平均增值率，房地产行业最高，为133.02%；其次是钢铁，为85.36%；医药行业超过83.63%；煤炭、电力、航空航天在33%到45%区间。获得如此之高的溢价，国企的改制成本、创新成本以及行业的整合资金也就有了出处。
　　在中国证券市场中热衷于重组的绝不止于国企，甚至有的企业分拆上市后再重组、整体上市后再分拆，来来回回没有了局。2009年，共有中国建筑、中国中冶、中国国旅、中国重工等6家央企实现主营业务整体上市，其旗下的高科技、高成长性企业被鼓励分拆到创业板上市。3月31日，证监会首次在内部沟通会上认可境内分拆上市，并提出主板公司分拆至创业板上市的六大明细条件。
　　迄今获益最大的是国民技术。4月30日，中兴通讯参股20%的国民技术登陆创业板，发行价87.5元，开盘便翻倍至161元，至7月16日收盘在115.70元，总市场125.88亿元。而中兴通讯当日收盘于20.32元，总市值582.52亿元。国民技术已经相当于中兴通讯总市值的五分之一，这还只是个开头。中兴在国民技术的持股成本仅1元/股，如今现价逾100元，十年豪赚百倍之巨。如果大型上市公司都将旗下科研部门分拆上市，可以享受多少倍溢价？国资的总资产将增加十倍以上。有哪个资本玩家对此厚利不眼红？有多少投资者不想搭车？
　　遵循重组上市的改革思路，上海国资委下半年将全力支持符合条件的企业实现整体上市或核心资产上市，进一步加大上市公司股权激励力度，对成功上市的企业予以奖励，以实现全年经营性国资证券化率30%的目标。根据上海市国资委的数据推算，2010年将有超过400亿元的国资资本通过各种方式实现上市。即便以较低的溢价50%计，在市场上也可获得600亿的真金白银，得到的多少视资产评估与证券市场的接受程度而定。
　　投资者对于重组来者不拒，重组就能增值不理性。也许我们可以论证，大企业重组上市有重整产业链、厘清关联交易的功效；高科技、成长性企业分拆上市可以获得成长性溢价，促进创新。但正如上市从来不是改革的特效药，从资本市场得到的资金也不会让激励机制更加合理或者提升效率，只是常常流于概念炒作。
　　目前的重组很多体现了地方政府意志，由政府指定重组者与被重组者，而不管业绩与管理能力好坏，如上海医药作为上海市国资委整合旗下医药资产的代表，唐钢股份作为河北省国资委整合旗下钢铁资产的代表，而到现在为止，上海金融国资重组在爱建等股份上仍遭遇强大的阻力，以前的亏空之大让投资者难以下咽。
　　重组并非全部，上市成为公众公司的第一要义是透明与监管下的效率提升，如果上市之后一切照旧，经理由政府任命，重组者如天之骄子，那么，在重组热潮中短暂的红利获得之后，大部分人的投资会成为国企改制的沉没成本。

　　韩志国：股市转折需要具备六个基本条件
　　历尽磨难的中国股市，又开始了异常漫长的和难以忍受的熊市历程。
　　这轮熊市是2008年的延续自从中国股市在机构的全面看好声中迭创新低以来，市场与投资者就天天盼着股市转折，然而与投资者的预期正好相反，市场的转折不但没有如约而至，却反而在熊市的道路上越走越远。今年以来，市场的最大跌幅已达987.74点，幅度为29.85%，市场与投资者都蒙受了巨大的财产损失。
　　从去年年底开始，我就反复指出，中国股市已进入一轮长期熊市，市场没有上涨空间却有巨大的下跌空间。我之所以做出这样的判断，主要是由于三个方面原因：一是这一轮的熊市之所以是一轮长期熊市，是因为中国经济的内在矛盾全面爆发。股市下跌固然与股指期货的推出有一定关联，但即使没有股指期货，股市照样会走熊市行情。二是今年以来的熊市并不是一轮新的熊市，而是2008年熊市的延续和继续。在2008年，为了实现保8的目标，在实体经济处于零下20度的情况下，虚拟经济的温度却被人为地调到了零上20度，导致市场出现了极为怪异的上涨。今年的市场走势，实际上就是市场与投资者对去年救市政策的 用脚投票，是市场自身在纠去年政策失误的偏。三是美国次贷危机与欧债危机重创全球经济，不要说欧债危机还在演绎之中，即使危机已经解决，那么熨平全球经济的创伤也需要相当长的时间。
　　经济转型成功是首要条件
　　股市的魅力和魔力在于它的有涨有跌，既然市场现在已经深陷熊市，那就意味着牛市早晚要来。那么，在什么样的情况下股市会迎来反转进而会进入新一轮牛市呢？根据我的分析和判断，主要需要六个方面的基本条件。
　　第一个条件是经济转型初见端倪。中国经济经过30多年的快速发展，现在已经走到了十字路口上。
　　从发展的驱动力来看，驱动中国经济发展的三大红利都正在呈现出弱化的趋势。人口红利还在，但已不会持续太久，刘易斯拐点的出现使得中国经济的最大优势--成本优势正在逐步消失；土地红利还在发挥作用，但土地财政所导致的高房价已经成为千夫所指，土地红利对中国经济的驱动作用也已经呈现出明显的弱化趋势；中国入世所带来的外贸红利给中国经济带来了巨大利益，但随着国际贸易环境的显著恶化，外贸红利对中国经济的驱动作用正在逐步削减。
　　从发展的制约力来看，中国经济在发展中已经明显地遇到了四大瓶颈：一是体制瓶颈。市场体系的不健全与市场竞争的不充分使得中国经济缺乏优胜劣汰的自调节机制，整个经济结构无法在市场的竞争中完成升级换代，新的经济增长点和新兴产业群也不能在这种竞争中脱颖而出，从而为经济发展引领方向与趋势。二是发展瓶颈。靠投资拉动的发展模式在中国已经走到了尽头，中国经济的发展必须转向以需求为导向的新发展方式与增长模式。三是环境瓶颈。靠牺牲环境来保经济增长的结果是环境友好型社会离我们越来越远，解决环境问题已经成了中国经济发展的一个必要前提。四是资源瓶颈。靠掠夺资源来实现发展的路子已经山穷水尽。
　　所以，中国经济都必须进行全面转型。转型的实质是培育市场环境与市场机制，让整个经济增长从以重复建设、盲目扩张的投资拉动型模式，逐步向市场导向型与需求导向型方式转变。这将是一个漫长与艰难的过程，一旦这种转型初见端倪或取得明显进展，中国经济的发展就将曙光初现，中国股市也就离转折为期不远了。
　　货币政策必须转向
　　第二个条件是国际股市基本稳定。国际股市要实现基本稳定，一个必要的前提是欧债危机要得到基本题解决，并且在其他地区不再爆发危机。如果美元从弱势转成强势，那对全球经济将最为有利。美元成为强势美元，意味着大宗商品价格会出现全面回落，资源为王的理念将为现金为王的理念所取代，这将有利于缓解全球的通胀压力。美元走强还会导致全球资金向美国转移，美国经济与美国股市将很可能一枝独秀，这也有利于减缓人民币升值的压力，并会稳定全球金融市场。美元走强还将使美国的2.5万亿美元的对外负债打折，这将大大减缓美国的偿债压力。如果出现强势美元的格局，那么中国的对外贸易环境就会在一定程度上有所改善，再加上中国外汇储备中的巨额美元资产，这都会给中国股市带来相对积极的正面影响。
　　第三个条件是货币政策必须转向。结构转型与经济转型的任务已经提出超过半年时间，但这种转型到现在还没有真正展开，一个重要的原因是目前的流动性过于泛滥。货币政策的全面收紧是经济转型真正开始的主要标志。经济转型的另一个前提是高房价的理性回归，没有这种回归，社会上的大多数人买不起房，就很难促进人们放心消费，需求拉动型经济的形成也只能是一种幻想。货币政策的收紧是一个必要和必然的过程，在结构转型取得成效、货币政策再一次转向宽松的时候，股市转折的预期向现实的转化就可能开始进行了。因此，股市要实现转折，一定会经历一个货币政策由收紧再到宽松的过程，而这样的先紧后松将对股市形成更大的刺激，其转折的力度与强度也都将大大超过以往。
　　第四个条件是通胀必须得到有效控制。通胀无牛市，特别是在严重的通胀形势下，股市要实现反转是不可能的。这就要求在整个经济转型的过程中，必须准确把握货币政策的方向与力度，而且还要认真处理好经济增长与控制通胀的关系，更不能出现通缩或滞胀的局面，否则不但经济转型会遇到重大阻隔，股市转折也会遇到严重障碍。
　　股市必须调整到位
　　第五个条件是股市必须调整到位。现在，上海股市的估值虽然已不算高，但如果把上市公司的盈利预期考虑进去，那么这种估值也不算低。去年年底，国内主要机构对今年的股市走势之所以会做出如此严重的错误判断，一个重要原因是对上市公司业绩的变动趋势在判断上出现了问题。在股市迭创新低并进入熊市后，这些机构又纷纷调整对上市公司的盈利预测，把今年的业绩增长从原来的25%下调到15%。股市的运行趋势要求投资者对上市公司的业绩变动趋势有一个相对准确的把握，没有这个基本的前提，所做出的预测或许就是有意误导。在我看来，这一轮的股市调整将会使中国股市的估值不断走低并处于全球主要股市的末端，指数的绝对值也会处于历史低位，当股市成为绝对的价值洼地时，市场就离转折的到来为期不远了。同时，股市转折在估值上还有一个必要前提，那就是主要行业中的龙头企业，从发展的下行周期重新步入上升周期，而现在的银行、钢铁、建材、有色和其他资源类行业与企业，都已经走完了一个完整的上行周期并且都在步入下行周期。在这样的背景下，股市估值过低的判断就很难成立，特别是在创业板与中小企业板的估值都还悬在天上的时候，这种判断就更没有客观依据。
　　第六个条件是股市出现重大制度创新。中国经济在某些方面或领域出现了重大的技术创新，进而为中国股市注入了前所未有的能量、动力、想象力，那就会引发股市出现重大转折，并且使得这种转折具有前所未有的爆发力和推动力。
　　上述六个方面的条件，核心是经济转型，但其他几个方面也可能带来市场格局的重大变化。因此，我们既要对这一轮的熊市有充分的思想准备和制度准备，又要根据不断变化的形势对股市的趋势判断做出调整，盲目的自信与过于的悲观都不利于市场的发展与投资的选择。就股市自身的发展来说，最重要的是要完善制度和创新机制，危机往往是制度创新的良机，也是市场走出困境的契机。体现在股市政策上，就是要变消极的股市政策为积极的股市政策，变危机型的股市政策为发展型的股市政策，变过度圈钱的股市政策为以资源配置为主的股市政策。股市政策的这些重大调整，既是应对未来市场格局演变的需要，也是市场长远发展不可或缺的条件，在这方面，需要整个市场与管理者的更大魄力与积极努力。