曹仁超：做投资者不做赌徒
　　据港媒报道，日前，香港投资评论专家曹仁超发表评论称，5月30日，周日。恒生指数由2008年10月27日10676点升至2009年11月18日23099点，如调整前升幅38％可见18378点，即恒指近期回落幅度仍然在调整范围内，并不是另一熊市开始。短期大市仍在19000点至23000点上落。
　　上证综指下调幅度已超过前升幅50％，牛市中最大下调幅度可以是前升幅61.8％，即2269点才是决定A股牛熊市关键。5月21日的2481点是否牛市一期调整最低位？答案是不知道，因为牛市一期调整幅度可以是前升幅38％、50％甚至61.8％，目前仍未超过61.8％。
　　道指2000年已进入熊市美国M（联储局已没有正式公布）于过去三个月由44.2万亿美元下降至13.9万亿美元，相等于年率9.6％，上述跌幅媲美1929年至1933年。IMF警告，明年美国公众负债将达GDP97％，并担心2012年超过100％危险水平。目前超过八百万美国人处于失业或半失业状态。美国十年期债券又重返3.16厘，相等于2008年10月金融危机前水平，SellInMay每两年灵验一次，6月应否GoAway？香港楼价5月开始进入回落期（每上升七年、回落两年的地产周期又再生效），香港GDP高潮于今年第一季，升幅再次出现回落但不是Double-Dip，只是升幅减慢。今年第一季美国GDP增长3.2％（去年第四季5.6％），根据ConferenceBoard的领先指标，美国GDP增长已在放缓。
　　许多人以为减息楼价升、加息楼价跌，但事实并非如此。香港楼价升幅最大时期是1976年至1981年，由每呎300元升至1200元，升幅达300％，同期亦是香港利率大幅上升期；反之，香港楼价跌幅最大时期是1997年至2003年，亦是港元利率回落期。
　　联合国研究各地楼价升幅最大时期是，当地人均收入从每年3000美元上升至10000美元那段日子。近年中国正开始进入此阶段，难怪内地楼价升幅如此大；反之，如日本及美国等人均收入超过每年35000美元，楼价反而进入回落期。2009年香港人均收入已达每年30000美元，未来楼价如何？
　　做投资者不做赌徒
　　Debt-FinancedEverything！1980年以后，美国政府透过发债去保持经济繁荣，令今天联邦政府负债12万亿美元，相当于美国GDP84％。上述情况可维持多久？当CDO（CollateralizedDebtObligations）变成有毒后，于2007年10月引发金融海啸。2009年3月由政府发债去购买有毒CDO，最终结果是否连政府亦毒发身亡？
　　中国乃新兴市场，近年却面对资金泛滥，情况同过去三十年香港相似，泡沫一个接一个形成及爆破。如何利用泡沫去壮大自己，以及逃避倒塌时所带来的损伤？1980年至今的香港人既要逃避1981╱82年、1987年、1989年、1994年、1997年、2000年及2007年的倒塌，同时要利用这些泡沫去壮大自己。
　　1971年自美元同黄金脱钩后，纸币购买力不断下跌。如何从中获利？七十年代揸金、1982年至1997年揸楼、1998年至2007年揸股、2009年揸资源股、今年又如何？应该学做Trader不做赌徒（太多人做了赌徒仍不自知，例如2000年买科网股、2007年买金融股或Accumulator）。
　　内地股市已有一亿二千四百万个投资户口，是全球最多投资户口的股市。内地股市总值相等于GDP53％或总货币31％，市价是账面值二点五倍，以过去中国股市水平来看，已进入偏低期。2009年8月中央为对付房地产泡沫而抽紧银根，结果内地楼价未跌，但股市先大跌，理由是内地股市表现有点似科网股，由于流通量少，散户人口众多，一旦出现上升往往是非理性，一旦回落同样出现你沽我沽。2007年10月内地股市由6000多点跌至1700点后，内地有钱人对股市戒心十分大，这次他们宁可投资房地产而不再投资股票，因为2007年10月至2008年11月股市下跌70％，楼价才回落30％。内地股市缺乏富户支持。2003年至2007年A股升幅大于道指，但2010年十分有趣，内地A股跑输道指。上述代表什么？因为中国GDP升幅大于美国很多，A股跑赢道指十分正常，跑输才不正常。
　　美国股市的V形反弹于今年4月完成，恒指估计仍于2009年11月高位至2010年5月低位之间徘徊。最后摆向哪一方向？便看A股如何完成牛市一期寻底后才知道。2009年8月A股最先回落，到11月恒生指数才回落，两者相差三个多月，至于美股要到2010年4月才开始回落，令A股已成为领先指标，美股反而成为落后指标。估计中国通胀率高峰期于今年第三季出现，美国CPI升幅于4月已放缓，5月已结束长达十八个月的美国ZeroCoupon债券回落期，即是说债券投资者认为未来美国通胀率又再次回落（而非上升）。三十年期长债于5月份上升15.2％，代表十九只商品的CRB指数于2010年至今则回落11.3％。我们已进入低通胀、低利率、低GDP增长率及高失业率期（尤其是年轻一代）。
　　2008年发生金融海啸后，中国政府决心把中国经济由出口导向转为内需带动。2008年11月在政府大量投资基建带动下，引发一线城市楼价狂升，因未来十至十五年中国将产生二亿到四亿中产阶级人口，所产生的住屋需求压力十分大。1978年前，中国是没有房地产市场的，1978年至1998年的内地地产交易十分有中国特色，真正以西方地产交易方式进行交易，由2003年才开始。可以说内地房产刚完成第一个七年上升期（2003年至2010年），估计有两年调整期才进入另一个七年上升期，情况有如1967年到1997年的香港，香港楼市亦是以七上二落方式上升。
　　各位还记得人们去年在争拗何时银行加息吗？去年我老曹强调，加息时间表较一般人估计迟出现，而且幅度不大。理由是MZM（MoneyofZeroMaturity）自2009年3月起并没有上升；L自2009年3月至今，升幅亦极之有限；至于M由2008年年中开始至今更大幅回落，由17万亿美元下降至12.5万亿美元，减幅达26％（2001年至2004年那段日子只减少18％），即美国2008年至今面对另一次信贷收缩期，情况较2001年那次严重。单单依赖政府的量化宽松政策仍不足以对抗，情况有如热空气遇上冷气流形成风雨交加后，最后冷气流才是主流。

　　叶檀：警惕总市值大泡沫
　　5月30日，英国《金融时报》发布全球500强企业排名，中国石油首次超过美国埃克森石油公司，成为全球市值最大的企业。这不是光荣榜的全部，前十强中国企业有三个，工行(601398)位居第4、中国移动位居第10.
　　中石油全球市值第一并不值得骄傲。中国大型企业总市值全球排名提升是垄断、政策优势、前30年财富积累与资产高估的结果。
　　中国垄断巨头们的总市值一直在以火箭速度飞升。2009年度《财富》公布的世界500强名单中，中石化(600028)首次挤进前十，位居第9；中石油名列第13位，而在2001年，中石油排名只有第83位。
　　中石油排名获得长足进展是由其垄断地位造成的，市场瞩目的石化双雄凭借雄厚的实力游说政府，赋予几大国有石油巨头原油进口特许权，使民营油企一朝丧失生存空间，在国际油价下挫时反而让成品油价达到历史高位。
　　有责任感的企业会在社会与经济效益之间取得平衡，以社会责任感与对市场的把握、良好的治理结构打下百年老店的基础。但我国石油企业被扶植成经济干城，以较低的税率快速增长。国际上石油公司税率在60%-100%之间，我国目前20%-40%的征收比率并不高。据有关方面估计，我国征收的特别收益金对石油开采部门产生约300亿元的影响，占其利润总额的15%左右。中国的石油、天然气、煤炭、煤层气等重要能源的补偿费都只有l%，而国外石油、天然气、矿产资源补偿费征收率一般为10%-16%。
　　中石油在境内外上市并没有给境内投资者带来福音。2000年4月6日和7日，中石油股份分别在美国纽约发行存托凭证，在中国香港上市，成为首家海外成功上市的央企，2007年11月5日在境内上市。香港H股上市每股1.27港元，A股上市发行价高达每股16.7元。上市当天开盘价飙升到48.6元，追高的投资者至今未能解套，更不必提成为中国证券市场的信用象征。
　　中石油未能对境内外投资者一视同仁的慷慨，境内投资者付出比境外投资者高出十倍以上的出价，所得分红少得可怜。为了体现信用，中石油每年45%净利润用于分红。中石油在美国上市融资不过29亿美元，上市4年海外分红累积高达119亿美元。而境内投资者由于支付价格过高而所占股本较低，希望通过分红收回股本需要100年左右。
　　2003年，巴菲特通过购买中石油在美国的存托凭证，以大约1.65港元的价格买了中石油24亿股。2007年9月，巴菲特以11~13元的价格卖出中石油，盈利超过200亿港元。有媒体报道，在中石油回归A股时，瑞银集团通过旗下的10多家机构在中石油A股上市发行前后依次采用收集、拉升、减持、沽空手法，通过影响中国石油H股正股及相关权证价格大获其利。以中石油为代表的大型上市公司媚外压低，使境外投资者获得了超额溢价。
　　中石油对境内小股东的同情只表现在嘴巴上。当年5月，中石油董事长蒋洁敏甚至公开表示对股东的同情，表示在高油价的大背景下，中石油将不改造、不新建办公楼、不买小汽车。言犹在耳，2009年就爆出中石油太阳星城，给员工低价房事件，绝不是一家有责任感的公司的表现。
　　埃克森美孚是市场化运作的公司，这些石油公司无法依靠政府之手获得高额溢价，更不可能通过特殊身份寻求源源不断的低息贷款、企业债与股票发行价格。2009年埃克森美孚(Exxon M obil)交的税在全美公司中最高，达150亿美元，占税前收入的47%。这些公司还不得不忍受低碳时代对于传统石油公司的低估价。
　　虽然中石油等企业总市值冠于全球，但从其他指标来看未必有竞争力。统计数据显示，埃克森美孚、道达尔、壳牌公司2008年的净利润率分别是9.8%、6.6%和5.7%，而中石化是2%，中石油仅1.94%。中石油企业的生产效率也大不如国际老牌企业。众所周知，生产效率的重要指标是员工数量。今年二季度，创造4429亿美元收入、在全球500强排名第二位的埃克森美孚的员工只有8万人，而创造2078.14亿美元收入、名列第九的中石化，目前员工总数是66万人、用工人数高达106.4万。
　　在市场化改革深入、经济转型成功的前提下，总市值上升值得骄傲，否则，总市值就是个大泡沫。东南亚金融危机前，泰国银行总市值也曾经名列前茅，一场区域性金融危机让一切销声匿迹，现在，还有谁会想得起泰国要成为全球金融中心的豪言壮语？

　　周小川：中国迅速遏制了经济增长下滑态势
　　5月28日-29日，中亚、黑海及巴尔干半岛地区央行行长俱乐部第23次会议在哈萨克斯坦阿拉木图市召开。应主办方邀请，中国人民银行行长周小川作为特邀主讲嘉宾出席会议并发言。
　　周小川指出，去年以来，国际社会共同应对了一场十分严重的金融危机。面对复杂多变的新形势，中国政府根据国内外经济形势的发展变化，及时调整宏观经济政策，果断实施了积极的财政政策和适度宽松的货币政策，迅速而有效地遏制了2009年年初出现的经济增长下滑态势。周小川还介绍了中国积极参与国际金融危机救助和金融改革等有关情况。
　　与会各国代表讨论了当前国际和区域内经济金融的发展形势。代表们认为，尽管世界经济复苏好于预期，但全球经济目前仍面临许多困难和不确定性因素。如何重建危机后的国际金融秩序是各国面临的挑战。各国应加强区域金融合作，推动建立公平、公正、包容、有序的国际金融新秩序。
　　中亚、黑海及巴尔干半岛地区央行行长俱乐部是在土耳其央行倡议下于1998年成立的区域性央行行长会议机制，该俱乐部致力于加强本地区央行间合作及在地区金融事务中的协作及分享经验。俱乐部目前有20个成员国。

　　杨青丽:A股似在上演罕见的信心危机
　　A股已经成为港股甚至国际市场的重要风向标。曾经A股对中国经济的未来充满信心，对中国政府控制经济的能力由衷佩服。但是，当房价泡沫引起国际投资界的极大疑虑时，当政府终于出手控制上涨过猛的房价时，当预计到短、中、长期各种可能的控制手段或措施时，A股的信心大厦轰然塌陷，也呈现出复杂甚至扭曲的怪现象。它在向人们预演未来可能的房市及经济崩溃。
　　●怪现象之一
　　大盘蓝筹股特别是银行股的估值极低
　　根据万得统计，目前A股银行股的加权平均市盈率为9倍，为1996年以来最低位，低于次贷危机发生后市场最悲观时的水平。A股银行股加权平均PB为1.86倍，为1996年以来最次低位，略高于2008年最悲观时的1.85倍。A股银行股的现金分红收益率也达较高水平，工建中交四个大银行2010年预期现金分红收益率又达到或接近历史最高值。
　　今年以来，A股小盘股一涨再涨，估值似乎永远合理正确，而经济基本面好等于零根本不能打动机构投资者，低估值的大股票似乎被认为高估而永远碰不得。2010年预测A股银行股市盈率为行业之最低，为有史以来第三次。
　　2010年预测银行股与非银行股的平均市盈率差幅达到有史以来最大值。而目前A股银行股的走势有进一步向最悲观的危机情景下滑的苗头。这意味着中国将要发生中国版的次贷危机。所以，再低的估值也不嫌低，再高的不良率假设也不算高！都要朝着破产崩溃方向走才对。
　　这种较大的信心崩溃其实在2003年也发生过，当时对中国未来经济和银行业极度怀疑甚至否定。2008年由国际市场带动的信心危机却让A股银行股上演了历史从未有过的跌至最低估值的凌厉走势。2008年最低位时的银行股估值隐含了2008年巨亏的假设，即悲观预期当年净利润增速为-400%，而美国商业银行2007年至2009年总体依然盈利，虽然连续三年净利润负增长，三年累计负增长只有-92%，远高于A股最悲观时的业绩预期。可见，当A股银行股下跌时，其预期的不仅仅是有点坏帐、盈利下降，而是甚至如美国银行的巨亏及破产风险。如今，中国政府要正视房地产泡沫问题，开始采取措施控制，高房价时，投资者又一致极度悲观，预想着中国银行业将因此产生大量不良资产从而陷入巨亏的泥沼。A股似乎要重演中国版的次贷危机或重蹈日本覆辙？
　　●怪现象之二
　　基金在金融业的配置为历史最低位
　　基金将金融业的仓位一降再降，真可谓没有最低只有更低。2010年第一季度末基金持有金融保险业的比例与标准配置比例之差达到历史以来罕见的最低值-7.7个百分点。显示了基金对金融保险业的信心已经到了完全打破之前所有预期或平衡的地步，或者说基金对金融保险业担忧、对经济的恐惧到了无以复加的情境。
　　●怪现象之三
　　A股成为年初至今全球最差的股市
　　当前经济与股市高度背离，经济各项指标良好而A股却踯躅不前甚至阴跌不止，成为年初以来全球最差的股市。难道只有A股最聪明，到底是超前还是过度谨慎，是明智之举还是不合理制度之下的无序或混乱？当前静态市盈率A股并不是最高水平，上证综指市盈率为23倍，低于纳斯达克、印度、台湾，而今年以来上证综指跌幅达12%，是表现最差的市场。同时中国经济基本面又是最好。这种大幅下跌只能解释为对未来中长期可能存在风险的超前预期所致。但是，中长期哪个经济体不存在令人担忧的前景？美国经济的未来就很光明吗？其长期增长的驱动力何在？其巨大的债务负担如何解决？印度没有房地产泡沫吗？为什么上证综指就特别超前预期呢？难道是基金短期的考核制度导致相互搏奕激烈，从而让大家放弃共同抬升大盘股的策略、转向各自以小盘股为战？
　　怪现象背后除了基金公司短期考核的制度扭曲外，也是对房地产调控引发的经济负面冲击的担忧，是对政府把控稳定经济局面的高度不信任。为什么市场从起始就笃信短期内政府只是不让房价过快上涨不是让房价大跌迅速转变为房价肯定要大跌，房价和经济要崩溃的深深忧愁。(北京青年报,交银国际)