失去流动性，市场犹如无源之水。

　　英大证券研究所所长李大霄表示，下跌有各种理由，最直接原因是供求发生变化。一方面，收缩的货币政策减少了增量资金；另一方面，新股批量发行、上市公司再融资、大小非解禁却在消耗存量资金。

　　5月18日，A股反弹，中流砥柱的房地产板块整体涨幅超过5%。当天沪指涨34.85点，上涨1.36%。

　　但这不足以让投资者高兴，广发证券、申银万国、中金公司等研究机构均认为，反弹空间有限。

　　一个重要原因是量能未能有效放大，当日沪市成交846.60亿元，深市成交644.97亿元，较之前一个交易日下降

　　自然界存在重力原理：物体上升所需能量比下跌时多。该原理适用于股市，因此股价上升阶段特别是上升初期，必须有较大成交量配合。

　　这表明市场真正的反弹可能出现在流动性充裕的时间窗口，以提供足够量能。

　　增量资金的窗口

　　实际上，从大趋势看，回收流动性是政策主基调。

　　大成基金投资部总监杨建华表示，经济继续在潜在增长率之上运行，以CPI和PPI衡量的通胀压力继续加大，为抑制经济过热，紧缩仍是政策主基调。

　　中信建投首席宏观经济分析师魏凤春也认为，前期注入的流动性已吹起泡沫，如果不回收，只会累积越多，届时更难以收场。不过，回收流动性将是中长期的任务。

　　这意味着市场的增量流动性在大趋势下是缩小的。但是，在中短期，可能存在流动性较为宽松的时期。

　　魏凤春认为，货币政策虽然总体收缩，但是过程中，有紧有松。对于中央而言，最不能忍受的是经济下滑。“如果经济出现下滑，那么政策会稍微宽松些。”

　　从目前的经济运行状况看，部分经济指标已有掉头趋势。

　　4月份，固定资产投资新开工项目数大幅回落，当月值由3月份的4.03万个降至2.6万个，降幅达35%；4月工业增加值增幅较3月份小幅回落，由18.1%下降至17.8%； 4月份当月房屋新开工面积由3月份的1.74亿平方米降至1.34亿平方米，环比下降23%。

　　对此，银河证券策略分析师秦晓斌称，地产投资降温的势头已经出现，并且让一季度引以为傲的内需也有下降，4月份贸易出现顺差，月度出口金额较3月份继续攀升的同时，进口甚至出现小幅环比下降，反映国内需求略有减弱的迹象。

　　如果二季度经济数据出炉，诸如GDP这种重要数据低于预期，那么收紧的货币政策有望得到喘息。

　　魏凤春认为，全年加息都不可能发生，因为经济是前高后低，加息对企业融资损伤很大。华泰联合证券宏观经济分析师张晶则表示，即便加息，也会是非对称加息，其窗口6月中旬至7月底。

　　综上，政策相对宽松的窗口可能出现在6月中旬以后至第三季度。

　　热钱是另一部分可能出现的增量资金，它会随着人民币升值而增加。

　　今年前4个月，这一部分确实成为增量资金。若采用“‘热钱’=单月新增外汇占款-新增FDI和贸易顺差之和”简单推算，4月份热钱涌入规模大致为328亿美元，前三个月，该数字分别为213亿美元、154亿美元、373亿美元。

　　实际上，这和市场对人民币升值预期分不开。张晶介绍，市场主流观点认为，今年7月份将成为人民币升值的窗口。然而，欧元的大跌间接造成人民币升值的上述窗口判断或将改变。

　　魏凤春认为，在欧元大跌背景下，年内人民币升值出现的概率甚至比加息还要小。对此，张晶也认同。

　　据基金追踪机构GPFR监测的数据显示，截至上周三(5月12日)，中国内地相关基金连续两周出现资金流出，资金净流出额为5.18亿美元，较上一周增加1.3倍；港股基金上周净流出资金2.41亿美元，环比增4.7倍。

　　可见，许多基金经理口边常提及的利多因素——热钱，似乎并不可靠。

　　存量资金的窗口

　　提到存量资金，亦有不少投资机构称，居民存款非常丰富。较之2007年牛市时居民储蓄存款17万亿元，现在已今非昔比。据国信证券提供的数据，截至3月份，居民储蓄存款高达28.5万亿元。

　　有多位基金经理都向记者表达过这样的观点：若再遇到储蓄搬家，市场何患流动性不足。

　　但是，居民储蓄存款搬家属于落后指标，它只会在市场出现一定涨幅后才会表现。以2006-2007年那一轮大牛市为例，在指数已经上涨10个月，即2006年10月份，才首次出现居民储蓄存款环比下降的情况。

　　CPI可望成为同步指标。根据华泰联合的预测，CPI自5月起将越过3%的“高压线”，步入加速上升期，未来6个月内，将处于3%-4%的高位区间。

　　这意味着从6月15日公布5月份CPI开始，居民储蓄存款将受着负利率的煎熬，一直到年底。

　　这段时期均可能是存款搬家的窗口期。

　　不过，另一类存量资金较之居民储蓄存款更厌烦负利率，这就是房地产市场的流出资金。据国泰君安近期给投资者的《伐谋周刊》分析，房地产投资资金高达2万亿元。

　　但这些资金会否入市？

　　目前，多数研究机构均给出肯定回答。中金公司等机构认为，未来一段时间，原先活跃在房地产领域的资金将流向其他领域，资金规模至少在5000亿元以上。按照国际惯例，如果房地产出现持续低迷，将有更多投资地产的资金规模化溢出。房产如果持续低迷一年，估计至少会有上万亿资金从地产行业流出。

　　这些资金会何时进入股市呢？

　　应该说，国内市场没有太多经验可循。魏凤春认为，从政策调整算起，3个月后，部分地产资金可能尝试进入股市。因此，其他投资市场已经没有太多余地。地产新政施行后，金价、钻石、收藏品接连被炒，产生了一定泡沫。更关键的是，这些市场容纳不下地产溢出的资金。

　　如果地产溢出资金真在3个月后开始入市，那么窗口会在6月中旬之后。

　　据统计，股改以来，大小非成为对冲市场流动性的可见因素。今年大小非解禁的低谷发生在6至8月份，按照5月17日收盘价计算，6月份的解禁市值为1022亿元，较之5月份下降620亿元；7月份最低，只有908亿元；8月份上升至1590亿元。11月份达到全年高峰1.9万亿元。

　　综上，6月中旬之后，紧缩的货币政策渴望获得喘息，而存量资金则有望迎来入市窗口，市场反弹或将得到量能配合。

　　但是，变数仍存在。魏凤春认为，市场的流动性固然需要寻找出路，但是如果股市没有吸引力，它们可以向外发展。

　　广州某基金经理表示，如果在三季度，政府会进一步出台扶持新兴产业的政策，那么市场的中期反弹可期。(21世纪经济报道 曹元)

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