中金：判断是否市场见底看一指标
　　4月下旬以来，A股市场出现大跌，保险股显著跑赢大盘。

　　目前由于股指持续大幅下滑，造成保险公司股票投资已经出现浮亏，加上市场人气涣散，保险股短期内有补跌风险。但如果出现大幅下挫，将是很好的买入机会。作为近期最坚挺的大盘股，保险股如果大幅下跌，也许意味着市场触底。

　　4月平安下调个险万能险结算利率12.5个基点至4.125％，新华人寿下调万能险结算利率20个基点至3.8％。主要保险公司继续下调万能险结算利率，反映出今年保险资金投资仍面临着不小的压力。平安继续下调个险万能险结算利率后，4.125％的水平已降至本轮下降周期的新低。该举措依然显示出今年保险资金投资压力较大，在固定收益类投资难以提供丰厚利差，股市投资收益前景并不明朗的情况下，公司不愿意以过高的资金成本为代价换取业务规模的大幅提升。

　　4月，银行间市场保险资金债券持有量净增加421亿元。一季度保险资金存款规模净增量为1075亿元，债券持有量净增量为780亿。4月中下旬以来，中长期债券收益率并未如预期延续此前的反弹态势，相反，欧洲债务危机恶化和股市大跌使投资者避险情绪增强，加上3年期央票发行利率一降再降，导致中长期债券收益率掉头向下并创下年内新低。

　　中长期国债收益率创下年内新低，协议存款相对吸引力增强。4月中下旬以来，欧洲债务危机恶化和股市大跌使投资者避险情绪增强，加上3年期央票发行利率再次下降，从而抵消了存款准备金比率上调带来的影响，导致中长期债券收益率创下年内新低。债券收益率的下跌，进一步增加了保险资金的配置难度，能够提供绝对利差水平的利率产品范围进一步缩窄，仅限于超长期的国债和政策性银行债，信用产品的可投资范围也由于保监会对无担保债投资的严格限制而非常有限。另一方面，目前5年期协议存款利率已上升到4.7％-4.8％的水平，成为目前固定收益类投资中相对较有吸引力的品种。今年以来保险资金配置的状况也基本反映了这种态势，并可能继续持续一段时间，即资金总体依然欠配，协议存款配置规模超过新增债券配置水平。

　　股市大跌使保险公司股权投资开始出现浮亏，但得益于基金分红收益和债券浮盈，净资产仍保持轻微增长。2009年年报和2010年一季报显示，各保险公司可供出售类股权投资尚有一定规模的浮盈。根据我们对前十大可供出售类股权投资数据的测算，2009年年末浮盈规模相对于初始投资成本大约在15％左右，一季度末为10％左右。4月下旬以来股市的大跌，使得浮盈基本销蚀殆尽，开始出现5％左右的浮亏。但是，得益于今年一、二季度较高的基金投资分红收益和近期债券价格上涨带来的浮盈，各家公司净资产仍保持轻微增长。另一方面，市场下跌的影响亦并不完全是负面的，对于握有大量增量资金等待配置的保险公司来说，市场的下跌亦有可能创造很好的投资机会。目前各公司都在积极观察，等待买入时机。相对于银行、地产和钢铁等大盘股，保险股拥有更好的资产质量、更有利的行业政策和更有潜力的消费属性，我们仍然看好保险股的长期投资价值。

　　叶檀：万科成长一百倍的景象一去不复返
　　市场猜测政策正在转向，由于房价未跌而股价大跌，放松调控的呼声不绝于耳。5月18日地产股的上涨，给调控放松、政策转向论者提供了强大的精神支持。

　　可惜，这样的精神支撑无法持久。中国的经济结构转型不可能中断，地产股反弹不可能持久。

　　5月13日晚，温家宝总理在天津考察时提出，要进一步加强经济运行监测，密切关注和正确分析形势的发展变化，把困难和问题考虑得更充分一些。他强调宏观调控要适时适度，要注重宏观经济政策的协调配合，防止多项政策叠加的负面影响，始终合理把握政策力度。

　　5月17日，国家主席胡锦涛在人民大会堂同德国总统克勒举行会谈。胡锦涛指出，当前，世界经济复苏的基础仍不牢固，各国应该继续坚持刺激经济的举措，继续加强合作。中国愿同德方加强在二十国集团框架内的合作，推动国际金融体系和国际金融机构改革不断取得积极成果。

　　有人猜测，中国是否被下跌的大宗商品吓破了胆，是否对房地产市场的调控出现了逆转？这种可能性基本不存在。中国经济结构调整进入深水区，如果此次调整不成功，那么中国经济不仅无法保住已有的30年改革开放的成果，也将丧失未来的30年发展机遇。但调整并不等于整垮房地产企业，而是促使房地产企业和传统制造业走上健康发展的轨道。

　　从房地产市场来说，就是从投资主导转向消费主导，从投资品估值转向消费品估值。相应的，房地产块板的估值也会下降，与普通制造业估值看齐，万科成长一百倍的壮观历史景象一去不复返。

　　为了博超跌反弹，5月18日，近24亿资金抢买房地产股，但这是缺乏主心骨的趋势性资金，而不是看中长期价值的地产股护法。房地产企业被低估了吗？根据证监会行业分类，目前地产板块2009年整体预测市盈率为23.67倍，2010年预测市盈率为17倍，同期上证综指这两项数值分别为20.62倍与16.74倍。房地产板块的四大龙头股招保万金的这两项数值更低，分别在18~21倍和14~15倍。5月18日，万科市盈率17.9倍，保利地产市盈率22.7倍，同期的代表型制造企业格力14.5倍，海螺水泥18.2倍，东风汽车13.7倍，上海汽车24.5倍。地产股与制造企业基本持平。如果房地产新政见效，房地产企业赢利下降，那么房地产企业的估值就会显得过高，就如现在高高在上的长虹一样，以475倍市盈率孤悬于上，不堪重负。

　　与半年前相比，地产股估值是过低了。截至4月末，短短半年多，地产板块指数上涨超过150％。据不完全统计，相关个股涨幅高达三四倍。但地产股上涨的背景是2009年4月以后，房地产成为升值最快、最重要的投资品种。与此相应的新闻背景是，地王频出、楼价飞涨、开发商捂盘、购房者排队、炒房团四处出击……如今地产股走下神坛，他们正在从投资品向消费品回归的途中。

　　房地产板块是中国资产品泡沫的象征。如果地产板块就此一飞冲天，说明地产调控半途夭折，中国经济将从地产泡沫回归信贷泡沫，说明从房地产作为抵押品将创造出源源不断的资金四处蔓延。如果地产股在市场平稳中下挫，说明房地产在调控中完成本轮转型。

　　我们的税费政策鼓励了房地产投资打压了实体经济，费尽千辛万苦从事实体经济不如炒一幢楼。房地产市场的畸形发展也对中国房地产企业不利，只追求规模扩张、不思质量进取。在房价上涨阶段，各类投机者丛集房地产业，泥沙俱下、鱼龙混杂。中国的多数建筑寿命只有30年，既无低碳更无审美，从出生伊始就像一堆建筑垃圾。好企业无法脱颖而出，连标志性企业万科都走上了赢利靠通胀、成长靠投资的怪圈，万科一直追求的低碳建筑没有真正发端，他们忙于圈地、忙于和各类诸侯比拼。

　　中国的宏观经济政策与证券市场取向明确，中西部需要制造业，中国城市化需要房地产业，但房地产业必须回归制造业的本行之中，而不能在信贷、投资市场成为定乾坤者。所谓适度宽松与刺激经济，只要有助于经济平稳转型，都是适度；只要有助于中国重要基础建设与高科技产业的投资，都在鼓励之列。央票回笼不是略宽了吗？这就是微调。

　　以为政策大逆转，以为中国经济将重回砖块经济老路，以为地产股回到投资主导的前20年美妙市场，实在是看错了行情，认错了门。