【万科A(000002)研究报告内容摘要】
　　投资要点：
　　公司业绩基本符合预期。公司发布2009 年年度报告，实现营业收入488.8 亿元，实现净利润53.3 亿元，分别同比增长19.2%、32.1%。报告期内，公司销售额首次突破600 亿元，实现销售面积663.6 万平方米，销售金额634.2 亿元，分别比2008 年增长19.1%和32.5%。实现结算面积605.2 万平方米，结算收入483.2 亿元，同比分别增长34.1%和19.3%。每股收益0.48 元，基本符合预期。
　　结算毛利率下滑明显的同时净利率丌降反升。报告期内公司结算毛利率为29.4%，同比去年下降10 个百分点，下滑幅度明显， 主要源亍结算项目中土地成本较高及08 年房价调整带来的负面影响。09 年房价趋亍回升，结算期滞后影响未来毛利率将有所提升。同时，公司对成本的控制推劢期间费用率较大下滑，也对公司毛利率的下滑有一定的对冲，销售净利率同比上升明显。
　　行业景气时期优化财务结构。戔止报告期末，公司持有货币资金230亿元，短期借款和一年内到期的长期借款合计86.3 亿元， 较期初下降51.7%，公司净负债率19.7%，较期初降低13.4 个百分点，继续保持着相当稳健的财务状况。公司吸取上轮行业调整期的经验教训，在09 年行业景气时期大力优化财务结构，效果显著。
　　盈利预测不投资建议。公司注重觃模的快速增长阶段可能已经走过一个阶段，未来关注公司在新形势下经营戓略上的一些改变。丌考虑增发的情况，保守预计公司10-12 年EPS 分别为0.55 元、0.69 元、0.87 元，对应目前劢态市盈率分别为17.5 倍、13.9 倍、11.1 倍，估值仍历叱运行来看有一定的吸引力，作为长期戓略性的配置品种，建议重点关注，可在调整中缝低介入长期持有， 维持公司增持评级。（东吴证券，上海证券，山西证券）

　　
三家机构提示燕京啤酒

　　近期公司发布2009年度报告，拟按2009年12月31日的总股本为基数，每10股派现金1.6元(含税)。同时提出要在2010年发行可转债，募集规模不超过12亿元人民币，共增加60万吨啤酒产能，包括纯生、鲜啤酒和普通啤酒。
　　公司09年收入实现94.9亿，净利润6.27亿，分别同比增长15.08%和36.03%，其中啤酒业务共实现90.16亿，同比增长16.3%。2009年EPS为0.52元，业绩符合预期。公司2009全年生产和销售啤酒467万千升，扣除托管生产21万千升，股份公司共生产446万千升。相比2008年，公司全年销量共增长11%左右，吨酒价格提升4.5%，主要在于公司产品结构调整所致。我们观察到公司近几年的销量增长主要集中在广东、广西、湖南、江西等新兴开发市场，虽然原有市场增速放缓，但结构调整的力度在加强，这是公司能保持销量增长的同时，又能保证吨酒价格提升的主要原因，同时，我们也发现公司在2009年的吨酒收入终于突破2000元/吨，为2022元/吨。
　　公司4季度综合毛利率回落至33.7%，拉低全年毛利率水平至39.8%，使得全年毛利率相比2008年仅提高3.12个百分点。2009年公司啤酒业务毛利率达到40.4%，相比2008年仅提升3个百分点。我们此前曾判断，在吨酒价格保持不变，公司仅仅依靠原材料成本降低，在2009年也将促进毛利率提升4个百分点(青岛啤酒提升幅度更高)，这可能与公司原材料采购周期有关，公司称2009年上半年仍旧采用的是高价位大麦，我们估计这个滞后效应将使公司原材料同比降幅推迟到2010年。在毛利率提升3.12个百分点，期间费用率保持稳定的情况下，公司EBIT利润率达到9.49%，相比2008年提升了2.12个百分点，但在所得税率逐年提升的背景下，公司净利润率仅提高了1个百分点，达到6.6%。我们认为公司的净利润率水平仍有较大幅度的提升空间，相比其他啤酒公司仍有潜在上行。
　　公司计划在2010年实现啤酒销量超过500万千升，相比2009年同比增长12.1%，我们预计2010年公司吨酒价格也将提升4.5%，主要在于结构调整和直接提价所致(公司在2010年初已对北京地区主销的低档产品进行了提价)，在销量增长和提价结构调整的背景下，预计公司2010年啤酒销售额可达到105.62亿，同比增长17.2%，假设其他业务收入不增长，则公司总体营业收入至少增长16.3%。考虑到原材料成本降低，我们认为公司啤酒业务毛利率在2010年仍有提升空间，至少提高1个百分点，我们测算，如果公司综合毛利率提升一个百分点，在销售额增长16.3%的情况下，公司净利润增速将高达30%以上。
　　公司计划在2010年销量突破500万吨，2015年销量突破800万吨，年均复合增速约10%，我们预计在广东、广西、江西和两湖等市场的快速发展之下，实现销量增长并不是太大问题。我们预计公司未来2年将以利润为中心，考虑到公司在北京、广西、内蒙和两湖地区市场份额较高，公司将以利润为主要考核指标，在此推动下，我们预计公司将会积极推动产品结构调整。我们仍旧坚持在《啤酒行业深度报告：销量增速放缓产品结构调整走出舞台》里的主要观点，产品结构调整是行业性机会，不仅仅只是青岛啤酒一家的机会。
　　预计公司2010-11年EPS分别为0.65元和0.85元，分别同比增长30%和30%。此外，在可转债融资的背景下，我们预计燕京啤酒今年仍旧是强势股，其业绩有可能超过我们预期，按照啤酒板块的历史估值水平40倍，其目标价可达到25元，仍旧给予买入评级。（海通证券，银河证券，山东神光）

二家机构提示岳阳纸业

　　【岳阳纸业(600963)研究报告内容摘要】
　　1．事件
　　岳阳纸业3月2日发布了2009年年度报告。公司报告期内实现营业收入30385万元，营业利润8131万元，同比分别下降7.14%和48.63%。归属于母公司净利润为9391万元，同比下降29.41%。摊薄EPS为0.14元。
　　2．我们的分析与判断
　　2009年公司机制纸总产量71万吨，全年销量与产量基本持平（其中母公司销量约为50.6万吨），产销情况较2008年有所提升。由于2009年纸价持续走低，销量的增长并未带来营业收入的相应增长。综合毛利率较上一年小幅下降0.65个百分点，但较09年1季度大幅回升3.41%，基本反映了行业景气复苏。分产品来看，公司除轻涂纸毛利率有所上升之外，其余产品毛利率均出现了一定程度的下降。
　　报告期内，全资子公司湖南茂源林业和永州湘江纸业净利润分别为3544万元和3251万元，销售净利率分别为30.6%和3.7%。母公司全年实现营业收入209328万元，净利率3285万元，销售净利率约为1.6%。相比之下，母公司的利润贡献率明显偏低。公司三费所占营业收入比例在行业内上市公司中偏高，费用控制方面还有待进一步改善。报告期内公司管理费用同比增长43%，主要是由于研发费用增加所致。
　　公司存货账面价值为213345万元，其中原材料、产成品和林木资产分别占到34%、6%和58%。产成品账面余额为13063万元，较上年年末减少约48%，已接近经济危机前库存水平。原材料账面余额较上年年末增加约18%，主要是由于公司年产40万吨含机械浆印刷纸项目投产所致。
　　公司是国内最早启动林浆纸一体化建设的企业。2009年公司采伐木材23.6万方，比2008年的26万方有所减少。根据近年来公司采伐量的变化，我们估计公司林木资产采伐量大幅增长尚需时日。预计公司2010年的采伐量在25万方左右，林业对公司的利润贡献约为4000万元。
　　2010年前两个月，国际浆价持续上涨，平均涨幅达到了10%左右。同一时期，各纸品销售价格出现了不同幅度的上涨。国产双胶纸和包装纸价格指数已接近经济危机前水平。由于林浆纸一体化程度较为成熟，纸价和原材料价格的上涨对公司盈利能力的改善较为有利。
　　3．投资建议
　　我们预计公司10-12年营业收入分别为53.50亿元、57.41亿元和60.96亿元，净利润分别为2.11亿元、2.72亿元和3.07亿元，摊薄EPS分别为0.32元、0.42元、0.47元。目前股价对应的10-12年动态市盈率分别为33X、26X和23X。鉴于公司林浆纸一体化程度日趋成熟，给予谨慎推荐评级。（银河证券，湘财证券）