焦作万方3 月24 日公布2009 年报。4公司2009 年生产铝产品 42.07 万吨，同比增长2.32％；销售铝产品43.39 万吨，同比增长6.9％；营业收入51.03 亿元，同比下降15.22％；营业利润2.50 亿元，同比下降41.98％；净利润1.93 亿元，同比下降41.95％；每股收益0.40 元，同比下降41.99％。

　　年报点评及投资建议：公司2009 年业绩符合预期，在金融危机期间，公司电解铝生产没有收到影响，公司四季度业绩低于三季度主要是公司全年成本核算方式所致。公司于2009 年12 月30 日收购了赵固能源30％的股权，赵固能源2009年5 月份投产，年设计煤炭产能240 万吨，2009 年度实现净利润2.56 亿元。我们维持之前的预测，认为公司2010-12年每股收益为1.27 元、1.51 元和1.70 元，维持公司的“买入”评级。

　　我们认为，如果电解铝价格和煤炭价格发生变化，公司的业绩变化会较大。从2009 年赵固能源实现的净利润水平来看，2010 年公司的盈利能力有望超出预期，从而使得公司的每股收益超出预期。

　　公司的销售费用下降幅度较大、管理费用上升较快。公司2009 年销售费用为3585.03 万元，比上年同期下降47.10％，主要因为公司改变了销售策略，省内销售增加，运费减少。公司2009 年管理费用为1.39 亿元，比上年同期上升57.17％，主要因为2009 年公司合并焦作万方电力有限公司财务报表所致。

　　公司电力主要由三部分组成。公司旗下拥有焦作爱依斯万方电力有限公司100％的股权，该电力公司拥有两台125MW 燃煤机组，年发电量占到公司总用电量的25％左右；一部分是向金冠嘉华电厂采购，该电厂为焦作万方集团参股，参股比例达到为20％；另外一部分电力来自于网电。公司外购电占到公司全部用电的75％左右，其中金冠嘉华电厂供电价格为0.42 元/度左右，外购网电价格在0.42 元/度以上。

　　公司赵固能源30％的股权将带来可观的投资收益。公司2009 年12 月30 日收购了赵固能源30％的股权，而赵固能源于2009 年5 月投产，当年实现净利润为2.56 亿元左右。由于赵固能源目前仍然处于扩产阶段，我们预期该矿2010-2012年将实现税后净利润5.50 亿元、7.00 亿元和8.00 亿元，可给公司带来1.75 亿元、2.20 亿元和2.40 亿元的投资收益，即2010-2012 年煤炭业务投资收益可为公司带来每股收益分别为0.36 元、0.46 元和0.50 元。

　　公司2010 年电解铝业务盈利能力将获得提升。我们认为，由于公司电解铝业务盈利能力较强，2010-2012 年公司业绩将呈现快速增长态势。公司历史上单季度每股收益最高为2008 年一季度的0.47 元，2010 年电解铝价格（含税）将保持在16500-17000 元/吨的水平。2011 年和2012 年电解铝价格将有望保持小幅上升，这也将提升公司的业绩。

　　我们维持之前的观点，认为2010 年电解铝价格将在16500-17000 元/吨（含税）左右，公司电解铝业务可实现每股收益在0.91-1.05 元之间，即2010 年公司全部业务可实现每股收益1.27-1.41 元之间。

　　维持公司“买入”评级。我们认为，2010-2012 年电解铝平均价格将稳步走高，保守预测价格（含税）分别为16500 元/吨、17000 元/吨和17500 元/吨，因此我们保守预测公司2010-12 年公司每股收益（股本不变的情况下）为1.27 元、1.51元和1.70 元。我们认为公司煤炭和电解铝两块业务估值水平比较接近，给予公司2010 年25 倍和2011 年20 倍的PE，公司的合理价格为30.20-31.75 元，维持公司“买入”评级。

　　主要不确定性。电解铝价波动风险；公司投资收益不确定风险。

　　机构来源：海通证券