三大机构提示招商银行

　　投资要点：
　　战略领先决定长期ROE潜力：审视商业银行的长期发展之路，我们认为非息业务是王道，客户基础是价值，市场应该给予战略领先，具备长期竞争力的银行估值溢价。我们认为招商银行的零售银行+非息业务+中小企业业务的发展战略符合我国商业银行的中长期发展趋势，具备长期竞争力。
　　零售银行：招商银行曾经的付出是否值得？15年的零售银行发展之旅，招商银行获得了：（1）较低的资金成本&稳定的资金来源；（2较强的资产对利率的敏感性，在升息的环境下NIM正向变化幅度将高于同业。（3）零售按揭业务节约风险资本，并对零售存款、非息业务有重要贡献。（4）从昔日的一卡通到今天的私人银行，招商银行不断提升的金融服务和品牌建设将有助于客户的拓展和客户忠诚度的提高，客户是招行实现长远发展的重要基础。
　　中小企业是提升RORWA的更易实现的途径：（1）相对于增加非息收入，大力发展中小企业客户和个人客户并追求风险调整后的高收益在当前利息收入仍占主导地位的中国银行业更容易实现，积极探索风险可控的经营模式是成功的关键。（2）招商银行中小企业贷款在对公业务中占比持续上升的同时，不良持续下降，显示良好的风险收益平衡特征。未来小企业信贷将成为招行继零售银行外又一重点发展领域，我们看好招商银行小企业信贷中心的发展前景。?得益于中间业务的高盈利能力：（1）招商银行的手续费及佣金收入中高达61%来自于个人业务贡献，负债中个人业务贡献度高达32%。可见中间业务的服务水平和资产负债业务之间的关联效应非常明显。（2）在利率市场化压缩NIM空间，资本制约杠杆水平的趋势下，唯有提升非息收入占比是提升ROE的最佳路径，招商银行也不例外，所以其大力发展非息业务的决心和执行力是我们预计其将来ROE并不必然下降的依据。良好的客户基础是实现非息收入的重要保证。（3）经过逐块分析中间业务收入结构，我们认为招商银行的非息收入发展前景良好。
　　盈利预测及估值：（1）我们预计2009-2011年招商银行净利润为183/242/287亿，每股收益（摊薄前）为0.95/1.27/1.50元，增速分别达-13%/33%/19%。
　　每股净资产分别（增厚前）为5.0/6.1/7.4元。（2）绝对估值模型得到招商银行合理的PB水平为3.1倍。（3）当前招商银行的股价对应的2010年动态PE为12.4倍，2010年动态PB为2.6倍，分别较上市股份制银行的平均水平溢价约2%和20%。（4）如果考虑配股对每股盈利的摊薄，则配股后招商银行的PE为12.7倍，PB则下降至2.3倍。（5）招商银行历史估值水平较行业平均溢价明显，招商银行是我们提出的短息差，中资本，长战略的最佳投资标的之一，维持对招商银行推荐的投资评级。（中信证券，海通证券，齐鲁证券）

　　
二家机构提示济南钢铁

　　事件：公司发布换股吸收合并莱钢股份、定向发行股份购买集团资产暨关联交易预案，公司将以2.43：1的比例吸收合并莱钢股份，并按5.05元/股的发行价，向集团定向发行22.94亿股以收购集团资产，最终实现山东钢铁集团整体上市。
　　点评：
　　横向整合扩充规模，符合产业政策方向。根据《钢铁产业调整和振兴规划》及工信部《钢铁行业兼并重组条例》制定的重点发展3-5家产量在5000万吨以上的具有国际竞争力的大企业集团目标，横向整合扩充规模成为国内钢铁行业的发展方向。通过吸收合并，山东钢铁集团将形成2800万吨的粗钢产能，成为国内产能规模仅次于河北钢铁集团的大型钢企。随着集团对日照钢铁整合的完成，山东钢铁集团的产能规模将达到3800万吨，未来产能规模有望稳居国内钢铁行业第二集团前列。
　　改善产品结构，提升竞争能力。通过整合不仅扩大了规模，也改善了产品结构，公司产品在中板、中厚板等板材品种基础上增加H型钢、特殊钢等长材品种，多元化的产品构成有助于加强抵御行业风险的能力，提升公司的整体竞争能力。同时由于协同效应能够有效降低管理成本、融资成本，从而进一步提升公司的效益。
　　下游需求稳步复苏是业绩改善的主要催化剂。虽然2009年国内钢铁需求有所提升，企业盈利逐步改善，但前三季度济钢和莱钢均处于亏损状态。由于两家公司的产品不具有互补性，因此横向整合不能够从根本上改变盈利模式的本质，新公司业绩改善仍依赖于下游需求的稳步复苏。
　　关注莱钢股份交易性投资机会。根据预案提供的现金选择权价格12.29元/股，莱钢股份停牌前的价格是13.07元，公司股价具有较高的安全边际。考察唐钢股份、邯郸钢铁、承德钒钛从预案公布至重组结束期间的股价表现，三者的最低涨幅超过30%，因此我们认为莱钢股份存在交易性机会。如果跌破现金选择权价格，则存在无风险套利的可能性。（国联证券，国信证券）

　　
二家机构提示宁沪高速

　　第一，沪宁高速公路车流量同比波动较大，环比稳步增长
　　2010年1月，宁沪高速所拥有的核心路产沪宁高速公路江苏段日均全程交通量为52541辆，同比增长3.08%;锡澄、广靖高速同比下降3.38%和17.23%，312国道沪宁段和宁连公路南京段同比上升5.65%和7.64%。考虑到去年春节在1月，而今年在2月，因此1-2月数据会有扰动。环比看，除了1月沪宁高速江苏段、锡澄高速、广靖高速和宁连公路南京段的日均全程车流量分别环比增长2.76%、1.84%、2.63%和0.68%，312国道沪宁段环比有所下降。2009年，沪宁高速江苏段、锡澄高速、广靖高速和宁连公路南京段的日均车流量增幅分别为9.86%、-1.38%、-2.46%、-1.99%和-1.32%。
　　第二，汽车保有量的增长成为2010年公司业绩增长的源动力
　　自2009年以来，全国汽车销售进入高增长时期，销售量同比逐月创新高，今年1月汽车销售同比增幅高达126%。汽车销售的高增长使得车辆保有量相应增加，据统计，江苏省2009年民用车保有量458.1万辆，净增84.9万辆，较08年分别增长22.8%和97.5%。由此，全国汽车保有量的增加对车流量的带动将成为公司2010年业绩增长的源动力。
　　第三，世博效应是公司业绩另一推动力
　　由于公司经营地处经济繁荣的长江三角洲地带，上海世博会将成为公司业绩的另一推动力。据我们的估计，在世博会期间，上海将新增旅客7000万人次，其中约30%来自长江三角洲，也即来自长江三角洲的日均人数将达到11.4万人次，由此将给公司带来巨大的交通需求。由于沪宁高速江苏段作为宁沪高速的核心资产，连接上海、苏州、无锡、常州、镇江、南京六个大中城市，其营业收入占公司总收入的60%左右，该路段的通行量在世博期间的增加将提升宁沪高速的业绩。
　　第四，2010年盈利预测0.49元，给予公司推荐评级
　　考虑到公司自去年7月1日起对货车收费标准实行了合理化调整，按照沪宁高速公路江苏段日均车流量和日均单车收入增长情况，以及上海世博会带来的额外增量，我们估计公司2010年营业额约为64.40亿元，同比增长15%，EPS为0.49元，对应的PE为15倍，处于同行业较低水平，鉴于公司当前估值没有完全反映公司2010年的盈利增长预期，给予公司推荐评级。（长江证券，招商证券）