吴敬琏和他的股市赌场论
　　2001年被认为是A股的转折之年。而由吴敬琏的股市赌场论所引发的一场中国股市的空前大讨论，如今看来依旧意义深远。
　　2001年年初，著名经济学家、国务院发展研究中心研究员吴敬琏在接受央视《经济半小时》访问时，对当时A股市场的各种不规范进行了严厉抨击。该番言论后被称为股市赌场论，并由此引发了一场中国股市应该何去何从的大讨论。
　　中国的股市很像一个赌场，而且很不规范。赌场里面也有规矩，比如你不能看别人的牌。而我们这里呢，有些人可以看别人的牌，可以作弊，可以搞诈骗。坐庄、炒作、操纵股价这种活动可以说是登峰造极。吴敬琏在节目中表示，中国的股市从一开始就很不规范，如果这样发展下去，它就不可能成为投资者的一个良好的投资场所。
　　一石激起千层浪。吴敬琏的观点很快就引发了证券市场的巨大震动，更在经济学界引起了热烈讨论。该年2月11日，在北京邦和财富研究所召开的关于如何正确评价中国股市发展状况的恳谈会上，董辅礽、厉以宁、萧灼基、韩志国、吴晓求五位重量级经济学家联手反驳，公开回应吴敬琏的观点。
　　五位学者认为，证券市场中投资、投机皆不可少，投机是资源优化配置的必要先导。
　　该年3月，吴敬琏推出两万字新著《十年纷纭话股市》，正式回应股市论战。在前言中，他这样表示：我并没有把股市一般地定位为赌场和把整个股市活动说成是零和博弈的意思，更绝对推演不出我要关掉股市的意图。我抨击的重点在于中国股市上违规违法盛行，就像一个有人可以看到别人的牌的赌场。
　　随后，吴敬琏的观点得到了另一经济学家、时任中金公司研究部总经理许小年的拥护支持。2001年9月，许小年一篇题为《终场拉开序幕---调整中的A股市场》的研究报告抛出了千点论。
　　吴敬琏的股市赌场论和许小年的 千点论引起四面讨伐，也曾一度被市场嗤之以鼻。孰料一语成谶，就在这场大争论后没多久，中国股市便进入了4年多漫长的熊市。5·19行情过后，股指就从2245点一路下跌到998点，千点论成为现实。
　　吴敬琏的赌场论立即成为众矢之的，被认为是暴跌元凶。首都经贸大学公司问题研究中心主任刘纪鹏教授就曾表示，由于对股市赌场论的争论迟迟未决，使得中国股市在非正常的因素下暴跌整整48个月。
　　也有多位人士表示，吴敬琏是中国经济学界的良心，吴敬琏自始至终没有否定股票市场和证券市场对中国经济的作用，他只是敢于指出了当时股市存在的问题。
　　当时曾见证和参与这场大讨论的《中国经济时报》副总编辑车海刚表示，现在看来，这确实是一场富有意义的讨论。厘清了公众的很多认识，同时监管层也出台了一系列的措施，对于资本市场具有正面和直观的影响。

　　叶檀：房地产调控第三轮不可阻挡
　　种种迹象显示，史上最严厉的调控政策可能再次沦为空调，这是通胀预期与现金泛滥的结果。房地产市场的政策边际效用节节下降。9月29日推出的史上最严厉调控政策，没有挡住房价的步伐。政策效用期限从4月新政的4个月，下降到9月新政的一个月。
　　先看房价，房价坚挺显示了市场各方对未来市场的预期。据国家统计局的数据，10月份全国70个大中城市房屋销售价格同比上涨8.6%，涨幅比9月份缩小0.5个百分点；环比上涨0.2%。据中国指数研究院的数据，11月我国100个城市住宅平均价格较上月上涨0.82%。上海的一手房平均成交价格在10月上涨41%的情况下，再涨了27%，达到22627元/平方米。这一数据显示9月新政威力不如4月。在北京、上海等十大重点城市中，除南京环比下跌0.07%外，其他9个城市房价平均高达15407元/平方米，环比上涨0.41%，同比飙升34.29%。
　　成交量显示市场的活跃度。中国最大的两个城市成交量非常活跃。
　　来自中国房产信息集团公布的最新数据显示，11月上海新房供应量达到9698万平方米，环比回升30%；受到10月低供应的影响，成交量从10月的13191万平方米下滑到了9486万平方米，环比下滑28%。但11月的成交显示了先抑后扬的走势，显示市场信心显著恢复。
　　北京比上海更活跃。北京房地产交易管理网数据显示，11月北京楼市期房住宅总成交量达到了10107套，继9月以后调控期再次突破万套，环比10月上涨46.6%。11月30日的成交量达到5月1日以后的记录新高。北京中原和21世纪不动产的监测表明，11月下旬二手房成交量达到6561套，环比中旬的4938套上涨超过1500套，市场反弹迹象再次出现。
　　虽然房价由政府控制，虽然高低档住宅开盘先后有严格限制，但调控得了一时，最终还是会现出原形。
　　我们低估了现金的力量。房地产调控至今，我们必须承认，收紧银行信贷无法动摇财富阶层的投资能力，我国的现金渗透率过低，而现金支付比率过高，有关方面虽然可以监控资金的走向，却无法监控资金的投向，灰色收入与大量新富阶层的购买力足以支撑起中国的房地产市场。
　　北京就是典型的例子。根据人行的数据，今年10月，北京个人房贷大幅下挫，当月金融机构个人住房本外币贷款增加11.1亿元，同比少增近25亿元，少增幅度达69.1%，环比骤降43.8亿元，降幅达79.8%。其中新建住房贷款减少0.8亿元，同比少增12.2亿元；二手住房贷款增加11.9亿元，同比少增12.6亿元。
　　与此相应，商品房成交量下降，但降幅远远赶不上房贷下降的幅度。根据北京房地产交易管理网数据显示，10月北京商品房期房住宅总成交为6894套，环比9月，降幅超过36%，同比下跌幅度接近42%。
　　信贷收紧的结果是现金大行其道。据21世纪不动产提供的调查数据显示，目前北京市全款购房者的比例达到55.3%，异地在京购房者比例也达到55%，这些购房主力成为支撑房价的主体。这一数据与4月调控后二手房全款付款比例占六成大致相似。说明卡住了银行信贷，无法止住汹涌的手握巨额资金购房的投资者。目前这些人不仅手握数套房，还将投资的目光对准了全球，新加坡、英国、加拿大等都是他们的投资热土。
　　10月与11月的通胀上升预期助推了房地产市场的温度。
　　9月份CPI略有上升，投资者处于9月新政观望期，而到11月公布10月CPI达到4.4%，预期11月的CPI将继续攀升，这给中产阶层的投资者加了最后一把火。不堪忍受存款负利率与变幻不定的证券市场，手中有余资的中产阶层倾其所有将资金投入楼市，毕竟，这是到目前为止中国惟一只赚不赔的投资。毫不奇怪，11月下旬许多城市房地产市场烈焰升腾，成交量大幅攀升。
　　现在，调控房地产市场只剩最后两招杀手锏：一是提高持有成本或者征收资本利得，使房地产投资无利可图；二是取消房地产信贷，或者继续给房地产市场单独加息，把所有自有资金不足者全部赶出房地产市场，如此一来，无人高位接盘房价自然下跌。而政策放的风是明年计划建1000万套保障房，其中绝大部分为公租房。潜台词是，市场我们管不了，商品房价暂时还得在高位。
　　这是典型的新加坡模式，大部分国民住进保障房，让商品房比保障房价格高十倍，于我何干？问题是，新加坡保障了80%的国民住房，我们保障得了8亿吗？
　　我们必须给房地产调控鼓励，并且指出，投资过热的问题由税收与贷款成本解决，征收房产税、给房地产市场单独加息是最好的选择。
　　如此下去，第三轮调控势不可挡，开发商绥靖无用。

　　董登新：加息无需顾虑热钱 IPO可充当导流渠
　　20年前，由于日元大幅升值、大量国际游资涌入，日本股市直逼4万点的历史巅峰，日本房价更是创出历史天价，在全球银行市值排行榜中前19家最大的银行全是日本制造，这就是日本泡沫经济。泡沫破灭后，日本经济元气大伤，至今已走过两个失去的十年。然而，20年来日本股市再未创出新高，并始终徘徊在4万点的山脚或半山腰之间。日本经济更是一落千丈，停滞不前，即便长期零利率反复刺激，依然收效甚微。
　　反思20年前的日本泡沫经济，十分直观而简单的逻辑是：大量热钱或国际游资滞留在实体经济之外(体外)，导致投资市场过度投机，资产泡沫严重膨胀，日本一夜之间化身金融巨人。而这一切正是悲剧的开始，也是最值得我们反思的地方。
　　今天的中国，已是世界第二大经济体，但仍属发展中国家。当前，我们所面临的经济环境与形势，虽与当年的日本大不相同，却更加复杂。为了让美元强行贬值，刺激出口与经济复苏，美国近年来史无前例地连续实施了两轮量化宽松政策，这一杀手锏让中国被迫输入通胀。一方面，美元主动贬值，直接推高国际大宗商品价格，作为铁矿石、石油等大宗商品进口国的中国，通过进口将物价上涨从国外传导到国内、从上游传导到下游；另一方面，美元贬值预期，直接催生人民币升值预期，国际游资涌入中国。同时，大量贸易顺差及资本顺差也在源源不断地流入中国，在此情形下，为了稳定人民币汇率，央行被迫大量收储外汇(主要是美元)，同时投放等量人民币，如此一来，流动性泛滥、物价上涨不可避免。
　　事实上，自2008年9月中旬以来，为了应对金融危机，以及可能出现的经济不景气，中国推出了4万亿规模的中央投资计划，并辅之以宽松的货币政策及财政政策，央行连续5次降低贷款利率、4次降低存款利率，而且连续4次调低存款准备金率；为了稳定房地产市场，刺激需求，全国统一对首套房贷实行两成按揭、七折利率优惠，并给予过户办证的税收减让。
　　2009年，在宽松货币政策的刺激下，在GDP高增长的鼓舞下，不但银行释放出了10万亿的天量新增贷款，而且股指上涨一倍，房价翻番，2009年底物价开始步入上升通道。
　　2010年，银行贷款规模刚性增长，市场流动性日益过剩，房价步步走高，物价节节攀升，国务院两度调控房市。今年11月3日，美国宣布启动第二轮量化宽松计划，这对正在实施紧缩政策的中国来说，犹如雪上加霜，构成直接威胁。
　　面对美日欧等发达国家推行的量化宽松政策，中国却是相反的情形：GDP高增长，CPI不断创新高，存款负利率，加息压力不断增大，人民币升值预期不断增强。尽管央行今年已连续6次调高存款准备金率，并有一次小幅加息行动，而且居民房贷优惠政策基本取消，房地产开发商贷款也受到明显政策限制，有的地方甚至出台了住房限购令，但房价依然不肯低头，相反，似有随时抬头的迹象。此外，存款负利率状况仍在加剧，今年10月还出现了居民存款同比净减少7000多亿元的罕见现象，这表明仅仅依赖存款准备金制度的紧缩政策，作用十分有限，流动性过剩仍很严重，物价还在继续上涨，而人民币升值的预期还将诱使大量国际游资非法进入中国。为此，有人反对加息。因为他们担心一旦加息，国际游资对中国的冲击会更大。
　　反对加息者的基本逻辑或假设前提是：大量热钱涌入，除了套利，别无他用，而且有害无利，我们对它们将无计可施。笔者认为，这种态度和看法是消极、片面，十分有害的。事实上，热钱或游资并非天生就是投机者，或许由于投资渠道单一，或许由于找不到好的投资项目，或许是由于找不到好的投资环境，如此原因形成的太多钱、无所事事，这就是热钱或游资的来历。由此可见，热钱或游资并不像我们有些人想象的那样可怕，只要我们善加引导和利用，就可以变害为利。
　　为了管住这些热钱或游资，现今许多人都在寻找一个可以囤积热钱或游资的池子。他们希望构筑这样一个池子，以便实现围而不歼的暂时性安宁。然而，池子再大，却难以关住源源不断流入的热钱或游资。因此，问题的关键是要构筑好导流渠，掌控好泄洪闸。笔者认为，正在快速扩容的中国股市，就是这样一个最理想的池子。它既可以利用深交所的中小板和创业板的巨大魅力吸引热钱，也可以利用上交所的蓝筹板和国际板的博大胸怀来吸纳游资，而IPO则是这个池子的导流渠与泄洪闸。只有通过IPO这个闸门或管道，才能将大量热钱或游资实质性地导入实体经济，让它们真正为我所用，而且还要用在刀刃上。
　　在经济转型、产业升级的大背景下，股市不只是一个低成本的融资场所，它更是优化资源配置、调整产业结构的主战场。因此，我们完全可以通过中小板、创业板的快速扩容，借机做大做强中国民营企业，并鼓励创新型产业和创业型企业的大发展。同时，我们也可以借助上交所的蓝筹板和国际板扩容，引入优质企业或一流的跨国公司，为投资者提供更加广阔的选择空间和投资机会。总之，只要遵循国家产业政策规划，充分利用好股市的强大资源配置功能，让更多的社会资金汇集于股市这个巨大的池子，并通过IPO这一总闸门将它们高效有序地导入实体经济，必将是利国利民的大好事。
　　很显然，一旦构筑好了池子和导流渠，所谓加息有害论也就不攻自破。一方面，加息可以消除存款负利率现象，有利于增大银行存款，缓解银行差钱的尴尬局面，同时可以扩大银行对实体经济放贷的规模；另一方面，加息有利于抑制高能耗、高污染产业的过度扩张，有利于借助市场之手淘汰落后产能与过剩产能。尤其是在加息的条件下，我们还可以借助财政贴息及IPO闸门，优先鼓励国家重点扶持的新兴产业发展，进而有效推进整个国家的经济转型与产业升级。这正是池子作用与加息功能的最佳融合。因此，笔者主张，在加息对付通胀的同时，做大池子，加速IPO节奏，将更多的热钱或游资导入实体经济，为我所用。
　　池子再大，也难以关住源源不断流入的热钱或游资。因此，问题的关键是要构筑好导流渠，掌控好泄洪闸。正在快速扩容的中国股市，就是这样一个最理想的池子，它既可以利用深交所的中小板和创业板的巨大魅力吸引热钱，也可以利用上交所的蓝筹板和国际板的博大胸怀来吸纳游资，而IPO则是这个池子的导流渠与泄洪闸。只有通过IPO这个闸门，才能将大量热钱或游资实质性地导入实体经济，让它们真正为我所用，而且还要用在刀刃上。