最新近况:
2010年11月3G用户净增达到112万,环比增长2%。我们对这个数字基本满意,考虑到:1)年底一般是集中清理用户的时间,如中移动和中电信11月的移动净增用户分别环比下降-12%和-1%;2)今年净增1000万3G用户的任务已经完成。我们重申对联通的推荐评级。
随着初期不稳定用户的流失,净增用户的数量和质量不断提高--签约用户占比增加,离网率降低;为明年用户数大增打下扎实的基础。
理由:
在完成了严格的预付、监控、计费和电子销售系统后,手机补贴是盈利很好的空手套白狼(连运营资金都不需要)--不仅带来现金流的增加,还带来更高的用户数,更高的收入和真实净利润;真正带动网络质量的提升。
联通补不起手机是非常误导的认识:1)手机补贴是盈利的,iPhone用户净ARPU有150元左右,其它智能机用户净ARPU也有70元左右(净ARPU为每月的套餐ARPU,减去按合同期每月摊销的手机补贴费用);2)手机补贴带来现金流的增加,因为手机补贴会带来相当于自身1.5倍到2倍的现金预存款。而且,苹果先给iPhone,等联通合约售出后才收钱;其它合约手机的销售由第三方渠道商垫付现金拿货,不需要占用联通自己的运营资金。
等联通网络显著改善、用户数据粘性显著提高后,联通可以考虑逐渐降低其手机补贴的比率幅度。中国联通是中国唯一WCDMA运营商;中移动的TD网难以赶上。
估值:
中国联通目前A股2011年真实PE仅24.9倍,未来2年的复合增长率在100%左右;对应1.7倍2011年的市净率,5.0倍EV/EBITDA.
风险:
过于保守的手机补贴政策。 |