利差大幅倒挂央票发行遇阻 加息窗口面临开启
　　随着央票一、二级市场利差倒挂幅度的不断扩大，需求端的极度萎缩已使央票发行陷入几乎无所作为的困境。与此同时，临近年底，市场流动性注入的动力却依然不减，央行防通胀、继续收紧流动性的态度则越发明确。分析人士指出，这一背景下，央票发行利率上调已是一触即发，再次加息也是渐行渐近。
　　利差大幅倒挂央票发行遇阻
　　在我国调控货币投放、保障银行体系内流动性适度充裕方面，央票发行一向是央行进行货币投放和回笼、提供市场基准利率的重要手段。一般来说，当央票发行利率持平甚至略高于二级市场收益率水平时，机构对央票的需求将保持相对稳定，进而有利于央行对银行系统内的资金量进行调节。
　　然而今年5、6月份以来，由于央票二级市场收益率不断上行，央票一、二级市场利率持续出现倒挂。相对高企的发行价格、低位的收益率回报，机构在一级市场认购央票的热情持续下降，各期限央票的发行量也随之不断下滑。截至11月26日，3月、1年和3年央票发行利率分别低于二级市场111BP、68BP和75BP。上周，3月、1年、3年央票发行量均不足百亿，而最新公告显示，央行定于30日发行的1年期央票仅为10亿元，为历史地量水平。
　　上调央票发行利率一触即发
　　从目前的央票发行状况来看，公开市场净回笼的能力已基本丧失。这也是为什么10月份以来央行不得不多次使用另一种数量工具--存款准备金率。然而，这毕竟不会是常态。分析人士指出，央票发行利率上调已经是一触即发，问题只是上调的方式。
　　在即将到来的12月份，央行将面临着更大的对冲压力。一方面，历年12月份财政存款投放力度都很大，有机构预计今年12月份财政存款或将释放资金超万亿；另一方面，外汇占款也有可能继续保持一定水平。从修正央票发行利率的倒挂程度、恢复公开市场操作回笼能力角度看，12月央票发行利率上行是基本确定的。
　　就如何上调央票发行利率而言，国信证券分析师指出，若采用小步慢跑式的发行利率上调方式，将可能落入央票利率上调预期自我强化与实现的循环，其结果可能是一、二级市场利率交替上行，利差缺口始终难以得到弥补；如果采取一步到位式的发行利率上调方式，则可以暂时使得一、二级央票利差持平，并为央行争取一个政策效果观察期，但央行发行利率的巨幅上行可能会加剧市场的恐慌和市场关于1年期基准利率上调的预期。
　　期待加息靴子落地
　　历史经验显示，几乎每次央票利差大幅拉升后，都会出现央票发行利率的调整。11月26日，1年期央票二级市场收益率水平已经达到3.02%。一旦1年期央票采取一步到位式的上调方式，那么其与1年定存利率的利差将超过50BP。而根据历史经验，在加息周期中，当央票利率大幅超过1年定存利率后，央行加息的可能性很大。
　　即使1年央票发行利率不会一次性上调到位，央行效仿10月份先行加息、进而上调央票利率的可能性也仍然较大。中金公司指出，加息将有利于提高央票利率水平，适当纠正目前一、二级利差倒挂的问题，使得公开市场操作能够恢复正常化。
　　此外，中金公司认为，11月CPI同比或接近5%，年底前加息有利于抑制贷款需求，而美元反弹导致人民币升值放缓，也加大了12月加息的可能性。
　　事实上，无论如何是否加息、何时加息，目前市场对于货币政策紧缩已经有了相当充分的预期。从债券市场来看，近期调整主要表现在资金趋紧后短端收益率的上行，而中长端收益率上升趋势已经放缓，利率产品、信用产品收益率均已包含了50BP的加息预期。从股票市场来看，在强烈的紧缩预期下，上证综指已从3186.72的高位回调达7个百分点。有分析人士表示，一旦加息靴子落地，或有新的投资机会再次出现。（.中.国.证.券.报）

　　央行密切关注经济指标 相机采取措施
　　央行一直对物价、流动性、经济增速等经济指标保持密切关注，会根据形势的不同变化采取相应的措施。 这是央行副行长马德伦29日在中俄金融合作记者会上回答记者提问时说的。
　　马德伦说，针对货币投放过快、物价上涨等现象，今年以来，央行提高了货币政策的针对性、灵活性和有效性，采取了包括上调存款准备金率、加息和公开市场操作等货币政策工具，这些措施有利于引导公众和市场预期，令政策效果更好实现。
　　央行日前公布的数据显示，10月份金融机构新增外汇占款5190.47亿元，创下30个月以来的新高。有人担心外汇占款过多会导致货币投放量增加。
　　对此，马德伦解释说，外汇占款的增加表明了中央银行购买的外汇多了，也表明国家的外汇储备增加，这两个数字是一致的。外汇占款增多，中央银行会通过发行央行票据来进行对冲，把这一部分投放的货币从市场中收回来。所以不能简单地认为外汇占款多了，央行投放的货币量就大，不能忽视对冲的考虑。
　　央行将通过所有的货币政策工具，既包括对冲的操作，也包括准备金率的调整，包括利率的调整，来调节整个市场的货币供应，从而实现调控目标。马德伦说。
　　他还强调，不能用外汇占款的数字除以汇率得出外汇储备的规模，因为外汇储备是在不同时期购买的，而各个时期的汇率并不一样。
　　对于央行年内五次上调存款准备金率，一次加息的政策措施，马德伦称：保持币值的基本稳定，以此来促进经济的增长，在这方面，我们是坚定不移的。他表示，央行始终关注中国经济运行的基本态势，包括经济增长，也包括物价、货币供应量和贷款增长等一系列经济指标。
　　目前，央行仍然按年初的既定目标，在提高货币政策的针对性、灵活性，同时把握好调整的节奏和力度。马德伦表示，货币政策不仅要针对CPI，同时还要针对GDP的增长速度，如果GDP下滑了，显然我们的措施也要调整。他表示，央行关注经济运行中的所有宏观经济的指标，也关注货币供应量，但是不同时期有不同的重点。（.上.证 .苗.燕）

　　商业银行昨向央行缴存款准备金 冻结资金3500亿
　　央行副行长马德伦。
　　年内第五次上调存款准备金率昨天缴款，预计冻结银行体系资金约3500亿元。与此同时，10月份外汇占款创30个月新高，市场预计即将公布的11月份CPI有可能达到年内最高，流动性和通胀压力再度加大。央行副行长马德伦昨天在央行举行的中俄金融合作记者会上表示，未来将运用包括存款准备金率、利率、公开市场操作力度的调整，调控整个市场的货币供应量，央行的调控将更有针对性地实施，希望调控有效地引导市场预期。
　　紧缩措施意在抑价格
　　近期央行采取一系列措施，是央行关注国家经济运行的整体态势，包括经济增长和物价走势，尤其是针对前期货币增长过快及物价增长过速的情况作出的调整。马德伦在昨天央行举行的中俄金融合作记者会上表示。
　　按照央行最新公布数据显示，我国10月当月新增外汇占款高达5190.47亿元人民币，刷新了30个月以来的最高纪录，而市场普遍认为，这表明热钱加速流入，央行为对冲外汇占款投放基础货币将进一步增加国内的流动性和调控压力。
　　不能简单认为外汇占款多了，投放的货币量就大了。因为外汇占款是资产方的一个项目，按照会计学的原理，资产和负债是相等的。虽然外汇占款投放了大量的基础货币，但央行已通过发行票据进行对冲，把这部分投放的货币从市场收回来了。马德伦表示。
　　瑞银证券经济学家汪涛指出，最近几个月央行并未充分对冲外汇流入，过去10个月，央行仅对冲外汇流入的1/3，从而使基础货币加速增长。她认为，近期上调存款准备金率以及增发央票固然会有帮助，但需要采取更多的措施。如果通胀预期没有得到充分遏制，国内流动性一直宽松且低利率维持的时间过长，食品价格上涨的态势可能将会扩散至非食品，导致物价全面上涨。
　　数量型工具仍是央行首选
　　马德伦昨日表示，央行一直对物价、流动性、经济增速等经济指标保持密切关注，会根据形势的不同变化采取相应的措施。央行的调控将更有针对性地实施，希望调控有效地引导市场预期。而专家普遍认为控通胀将取代保增长，成为央行接下来一段时期的首要任务，也是央行货币政策所针对的对象，这将在12月初即将举行的中央经济工作会议上得到确认。
　　第一创业证券分析师宋启超认为，近期存款准备金率上调，而央票发行量骤减，发行利率不变，传达出央行既要实现流动性回收的总量，又不愿意过分推高货币市场利率的意图。未来一段时期，流动性管理仍会是央行的重要目标，而为了稳定物价，央行会继续加息。
　　紧缩政策打击银行股
　　央行上调后的存款准备金昨日缴款，受紧缩忧虑影响，周一沪深A股均小幅收低。沪指由于银行股疲弱小幅收低5.43点，报2866.36点，而深市得益于通胀预期下投资者对消费股看高，深成指仅下跌2.46点，收报12536.55点。
　　央行在11月份两次上调了银行存款准备金率，昨日是第二次上调后的缴款日。此外，央行货币政策委员会委员李稻葵和夏斌均最近表示，货币政策将恢复至正常水平以应对流动性过剩问题。这些加深了市场担忧。
　　受此影响，昨日银行股和地产股均表现疲弱，银行股普跌，16家银行中有13只收绿，其中工商银行跌0.69%，小银行中南京银行跌幅超过2%。地产股亦表现疲软，保利地产、招商地产等跌幅均超过1%。
　　不过，在高通胀预期之下，投资者偏爱消费类股票，医药、酿酒、食品、饮料等股票走高，西藏药业、海普瑞、*ST生物、广济药业等医药股涨停。
　　投资者的偏好也体现在创业板上，创业板指数上周涨3.64%创出新高后，昨日继续大涨2.01%。不过大摩华鑫基金人士指出，很多看似有成长性的小市值公司可能目前正处于讲概念的状态，是否能顺利进入成长期有待观察。（.新.京.报 .苏.曼.丽 .吴.敏）

　　央行下一步 加息还是上调存款准备金率
　　11月19日央行宣布,自11月29日起,上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点,这是月内央行第二次上调,目前存款准备金率已经处于历史最高位。
　　中国经济周刊报道，中国人民银行副行长胡晓炼表示,中国将继续保持合理的流动性供给和银行体系流动性,密切关注物价走势,灵活运用传统货币政策,同时,考虑引入新的政策工具。
　　在近日出炉的10月各项宏观经济指标中,除了超预期的CPI和PPI,M2(广义货币供应量)和新增贷款均创下新高。通胀的高企和流动性的泛滥势头共同压迫着消费者和投资者的信心。
　　当前形势下,央行调控的方向会是什么？一些机构、学者和官员认为,通过加息的可能性不大。央行对加息手段的使用非常慎重,因为加息会损害实体经济,对付通胀的手段也不太明显。北京市平谷区金融办主任刘腾说。
　　传统的货币政策手段仍然是央行首选,胡晓炼表示,上调存款准备金率是央行在管理流动性方面所采取的措施,也表明中国会继续保持合理的流动性供给和银行体系流动性。今后我们还将密切关注物价的走势,继续有效灵活运用传统的货币政策。例如,为加强公开市场对冲力度,央行常规的公开市场操作频频。央行10月21日上调了3月期央票利率20.22基点,1年期、3年期央票利率随后也上调20基点左右。
　　此外,经济学家成思危在第六届中国证券市场年会上指出,外汇占款成为M2高企的主要推手。据悉,10月外汇贷款增加59亿美元,当月外汇存款增加33亿美元。截至10月末,外汇贷存比为184%,依旧处于高位。在外汇大量流入情况下,央行不得不投放大量货币,通过对冲来控制过多的货币。
　　显然,缓解国内通胀压力和回收流动性成为央行下一步继续动作的目标。
　　但是,在多数经济学者看来,除了运用数量型货币工具,央行下一步继续启用利率等价格工具的可能性很小,最可能使用的招数即是上调存款准备金率。
　　北京大学证券与市场研究所所长李国魂向《中国经济周刊》坦言:加息的主要目的是通过增加融资成本和投资支出的方式,来达到收缩流动性和平抑通胀压力的效应,但在当前的国内国际形势下,加息无疑会吸引热钱的流入、加大人民币升值的压力。
　　除了表示中国将继续灵活运用传统的货币政策外,胡晓炼也透露,央行将引入新的政策工具,建立宏观审慎管理框架。其中包括把对资本大量流入的管理,纳入宏观审慎管理的框架,除了传统的加强监管、检查、限制等手段,还考虑通过对银行资产负债表的管理,应对资本的大量流动。
　　一些知名专家学者和政府官员,对中国宏观调控的手段和方法选择也给出了路径。
　　北京大学金融与证券研究中心主任曹凤岐告诉记者:美国实行定量宽松的货币政策,向世界发票子,对我们影响非常大。如果说我们再提高利息,就会有很多外资吃利差进来。目前不能一下子转变适度紧缩甚至是紧缩的货币政策。
　　中国社会科学院副院长李扬认为,央行下一步需要做的是利率市场化改革,对于利率的调控需要用市场化的手段,利率的达成靠的是市场化手段。央行本身需要进行相当程度的改革才能够使得利率市场化真正推行下去,目前央行基于很行政化的利率调控手段之下,利率手段用得越多,行政化的措施越强,行政化的特征越强,在这种情况下再调控根本不是什么市场机制的作用。
　　全国人大财经委副主任委员吴晓灵则建议:中国需发展高收益债券以促进并购市场发展,监管部门应该制定高收益债券的发行规则,特别是明确信息披露的内容和界定合格的投资者。
　　在外有热钱虎视眈眈,内有货币超发不可避免的双重压力下,央行或通过人民币升值加快、加息、上调存款准备金、加强资本管制等修建收紧货币政策的池子,但是在12月即将召开的中央经济工作会议上, 2011年的货币政策如何定调,池中之水成为当然考虑的因素。
　　一个显然的信号是,美国放水、中国蓄水,进一步提高存款准备金率的空间依然存在。刘腾说。（.中.国.经.济.周.刊）