造纸板块 从三方面提升公司业绩
　　人民币升值将会使造纸业进口成本大降,因为在造纸企业中,木浆占其生产成本比例约为65%至75%,而人民币升值将降低木浆和废纸的进口成本。
　　据WIND数据显示,2010年1-9月,我国进口废纸1822万吨,9月进口206万吨。价格方面,进口价格不断攀升,自3月以来进口价格一直高于210美元/吨,最高达到235美元/吨。因此,分析师认为,人民币升值将降低木浆和废纸的进口成本,使以进口木浆和废纸为原材料的企业受益明显。
　　业内人士认为,从台湾和日本地区经验看,本地区货币升值阶段一般造纸板块均具有正收益,这主要由于这些国家基本依赖国外进口原材料,美元计价。所以,大胆推断在本币升值的区间段上,造纸股表现将受益于输入成本的下滑。随着当前人民币升值,造纸板块有望继续上演行情。
　　市场人士指出,从公布的造纸板块三季度业绩来看,三季度是行业业绩阶段性低点。2010年前三季度,造纸行业实现营业收入443亿元,同比增长28.5%;毛利率为17.5%,基本与去年同期持平;从费用情况来看,整体保持平稳,期间费用率为12.03%,比去年同期下降0.54个百分点;行业实现净利润19.5亿元,同比增长32.2%,净利润率为4.4%,较去年同期略有提升。行业利润提升主要依靠纸价整体水平提升,行业毛利率保持平稳,基本符合预期。三季度是前三个季度行业业绩的低点,行业净利润为5.9亿元,同比下降36.7%,环比下降21.3%,主要是由于行业景气度下降所致。其中,三季度表现较好的上市公司有银鸽投资(600069)、华泰股份(600308)、岳阳纸业(600963)、恒丰纸业(600356)。
　　华泰联合证券表示人民币加速升值可从三个方面提升上市公司业绩:第一,占造纸企业成本比例最大的原料成本中接近60%木浆和超过40%废纸需要进口,人民币升值会降低进口原料成本;第二,造纸上市公司有较多的外币负债,随着人民币升值,将为部分企业带来汇兑差额计入当期损益;第三,目前我国造纸上市公司绝大大部分大型纸机依靠进口,人民币购买力增强降低外购设备成本;进而降低财务费用和折旧费用。建议关注晨鸣纸业(000488)、太阳纸业(002078)和博汇纸业(600966)。
　　招商证券(600999)报告则认为,人民币升值对造纸行业影响有限。主要影响体现在1、国外原料浆出口公司将分享人民币升值盛宴。2、进口设备投产前人民币升值造成的影响是直接减少投资,减少折旧。3、升值影响国内造纸产品出口竞争力。建议公司配置可选子行业景气度高或资源属性偏强的公司。公司排序为岳阳纸业、博汇纸业、太阳纸业、晨鸣纸业。
　　国都证券在最新的报告中维持造纸行业推荐-A的投资评级。从行业的发展前景来看,随着节能环保要求提升,淘汰落后产能步伐必将加大,行业集中度将会持续提升,在此背景下,行业中龙头公司的成长空间必然高于整个行业（未来几年中国造纸行业增长将在8-10%左右）。另外,人民币升值压力持续存在,由于造纸行业终端市场在内、原料对外依存度高的特点决定了造纸行业将受益于人民币升值。

　　房地产板块 资产升值将构成长期利好
　　货币升值将带来国内资产价格的上升,地产会迎来利好,但是目前政策调控房地产的力度不减,因此人民币小幅升值对于房地产行业的正面促进作用将被削弱。短期来看影响并不显著,长期仍为利好。
　　有分析人士指出,人民币升值将给A股市场的地产股形成两大推动力。一是从实体领域来看,人民币升值后将意味着热钱将会伺机涌入,对拥有人民币资产属性的房地产予以追捧。二是从金融股票的投资领域来看,人民币升值预期将意味着热钱也涌入到证券市场,使得地产股迎来旺盛的买盘支撑。
　　当然,政策上的不确定性造就了地产板块获得超额收益的主要障碍,同时,9 月底出台的调控政策还处在发酵期,其对楼市的影响还没有完全在数据上显现。根据有关最近几天完成的11月开发商调研,绝大部分楼市的销售量在11月上半月还将面临明显下滑,因此从趋势投资的角度出发,地产板块最佳的底部买点还没有到来。
　　莫尼塔(上海)公司认为,2011年将是楼市常态化的一年,即随着经济周期和流动性波动的减弱,楼市的增长又回到2007年之前的正轨之中,同时房价上涨的速度也会明显放缓。在这样的背景下,地产板块整体可能保持正的相对收益,但相对收益的大小会明显的低于2007年和2009年。同时,地产板块内部的分化可能显现,具有更强增长性的地产公司可能显现出其相对其他地产公司的超额收益。
　　申银万国研究所认为,11 月,房地产等相关政策有望清晰,新一轮调控政策的效果也将明确,从而使得行业风险得以逐步释放,考虑到目前大部分房地产公司1-1.1 倍P/RNAV 的估值仍属偏低,行业估值存在修复机会。但是,中期分歧依然存在,决定了行业震荡可能依然比较大,估值修复幅度较难判断。市场对经济好转幅度及加息频率仍存在分歧,这决定了行业未来的走向。预计在春节前后可能再加一次息,如果确认进入加息周期,未来将实行偏紧缩的货币政策的话,对后续地产走势存在负面影响,因为过度的流动性和很强的通胀预期,是支撑这一轮房价上涨的最主要原因。当然,这一判断有待进一步信号的确认,包括经济好转的速度,及下一次加息。
　　关于后市机会,申银万国预计11月房地产板块跑赢大盘,推荐公司包括:万科、冠城大通(600067)、华业地产(600240)、福星股份(000926)。此外,建筑+地产或许存在阶段性反弹机会:龙元建设(600491)一直致力于打造建筑+地产模式,临安项目终将取得突破,奉化项目亦开工在即。在地产调控的大背景下,建筑+地产公司融资更容易（可以借建筑业务融资）、税务筹划更容易（地产业务增加的建筑成本恰恰是建筑业务的利润,土地增值税少交）、一二级联动开发降低拿地成本;而处于转型期的建筑+地产公司业绩超预期的可能性大（中国建筑三季报80%增长）,多方面因素将提升中国建筑、龙元建设、宏润建设(002062)等相关概念公司估值。

　　银行板块 十二五规划奠定增长基础
　　人民币升值对人民币计价资产比较高的行业以及外币负债比较大的行业可能会构成利好,而由于近期是缓慢升值,预计人民币升值对相关行业短期形成刺激,中长期形成支撑和利好。其中,人民币业务和人民币资产是银行等金融业主体,因此会受益于人民币升值。
　　中国人民银行宣布,自10月20日起上调金融机构人民币存贷款基准利率0.25个百分点。根据此次加息方案,金融机构一年期存款基准利率上调0.25个百分点,由现行的2.25%提高到2.50%;一年期贷款基准利率上调0.25个百分点,由现行的5.31%提高到5.56%;除活期存款利率未调整外,其他各档次存贷款基准利率均相应调整。业内人士分析认为,此次加息对银行的综合影响偏正面。此次加息后,上调2011年盈利预测2-4个百分点。对应此次加息后,整体的利润影响将在2011年体现,上调对2011年息差的假设,对应对2011年净利润预测上调2-4个百分点。
　　从三季度银行股的业绩看,国泰君安统计认为前三季度16家上市银行净利润同比增长32.5%,略超预期。16家上市银行实现净利润5248亿元,同比增长32.5%,超过27%的预期。其中建社银行、中信银行、浦发银行(600000)、招商银行、宁波银行(002142)和光大银行(601818)等超预期幅度较大。且维持银行业增持评级。
　　数据显示,9月信贷略超预期。9月末,人民币贷款余额46.28万亿元,同比增长18.5%,比上月和上年末分别低0.1和13.2个百分点。前三季度人民币贷款增加6.30万亿元,同比少增2.36万亿元。分析师认为,按照全年7.5万亿的投放目标来看,四季度信贷投放额度为1.2万亿,平均每个月的投放大致为4000亿元。
　　上海证券研究员分析认为,目前,A/H溢价指数为0.99,银行股PB/全部A股PB为0.68。对比历史水平来看,银行股目前的估值水平仍处在低位。
　　申银万国在11月行业策略中指出,11月银行板块将基本跑平大盘。十二五规划为银行业绩的稳步增长奠定基础,略超市场预期的三季报预示上市银行全年将实现超过25%的净利润增长。较低的估值水平已经基本反映了投资者对于新的拨备和资本监管政策、房地产调控政策、地方政府融资平台政策的悲观预期,估值水平将随时间推移逐步修复。后期股市能否有持续进入的增量资金将影响大市值银行板块的向上空间。关注2011年的货币政策以及行业监管政策。
　　同时认为,明年将继续实施适度平衡的货币政策,仍有再次加息的可能。所谓平衡,是指货币供应量既要满足经济稳定发展的需求,又要防御通胀,使总体供应量的金额和增速回归正常水平。预期2011年的信贷增量将在7万多亿元,同比增速达到15%-16%。相比于2010年7.5万亿元计划的信贷增量、体外1万多亿元的银信合作贷款、2009年富余的1万多亿元信贷补给,2011年即便是7万亿元的信贷增量,也不会显得非常宽松。如果通胀压力持续,不排除明年继续加息的可能,加息不会对银行净息差产生负面影响。(www.ccstock.cc)

　　
　　造纸业：业绩处阶段低点 受益于景气回升和升值 荐3股
　　三季度是行业业绩阶段性低点。2010年前三季度,造纸行业实现营业收入443亿元,同比增长28.5%;毛利率为17.5%,基本与去年同期持平;从费用情况来看,整体保持平稳,期间费用率为12.03%,比去年同期下降0.54个百分点;行业实现净利润19.5亿元,同比增长32.2%,净利润率为4.4%,较去年同期略有提升。行业利润提升主要依靠纸价整体水平提升,行业毛利率保持平稳,基本符合我们预期。三季度是前三个季度行业业绩的低点,行业净利润为5.9亿元,同比下降36.7%,环比下降21.3%,主要是由于行业景气度下降所致。三季度表现较好的公司有:银鸽投资、华泰股份、岳阳纸业、恒丰纸业。产量保持较快增长,纸价上涨动力不足。从机制纸及纸板的产量来看,三季度增速有所放缓,今年1-2季度增速超过10%,三季度已经放缓至8%左右,其中新闻纸产量表现最差,产量已近连续4个月下降。纸价表现平稳,提价阻力较大,仍在阶段性低位徘徊,我们认为主要是受下游需求不振所致。成本居高不下以及需求疲软给行业带来双重压力。2009以来的纸价上涨,成本上涨是主要驱动力之一,同时下游需求旺盛也是重要原因。从长期来看,成本和需求决定了纸价和行业的盈利状况。目前来看,废纸价格仍处在高点,并且国际市场价格仍在不断上升;木浆方面,虽然国际市场有了小幅调整,但是整体仍处于高位。当前纸价走势较弱,并未出现持续上涨,近期处于横盘阶段,未来下游需求将是决定行业盈利的主要因素,暂时形势并不明确。四季度,行业毛利率将会有所回升,整体盈利状况将有所提升,但是我们认为低于二季度的可能性较大。估值提升但仍在合理范围内。从估值来看,当前我们重点关注的5家公司2010年动态市盈率已经达到24.4倍(2011年18.7倍),目前估值水平已经较中期明显提升,主要原因有两点:(1)三季度行业盈利低于预期,下调了大部分公司的盈利预测;(2)受人民币升值以及大盘回暖影响股价有所上涨。当前估值已经不具有明显优势,但整体还处于合理水平。维持行业推荐-A的投资评级。从行业的发展前景来看,随着节能环保要求提升,淘汰落后产能步伐必将加大,行业集中度将会持续提升,在此背景下,行业中龙头公司的成长空间必然高于整个行业(未来几年中国造纸行业增长将在8-10%左右)。另外,人民币升值压力持续存在,由于造纸行业终端市场在内、原料对外依存度高的特点决定了造纸行业将受益于人民币升值。综合考虑,我们维持造纸行业推荐-A的投资评级。上市公司建议重点关注太阳纸业(002078)、岳阳纸业(600966)、晨鸣纸业(000488)等。（.国.都.证.券 .汪.立）

　　造纸业：四季度业绩有望提升 荐5股
　　三季度业绩增幅明显放缓。从上市公司的业绩来看,2010年1-9月,行业43家上市公司收入同比增长23.65%,毛利率同比下滑了0.05个百分点,营业利润同比增长35.15%,三季度业绩明显下滑,收入环比二季度上升4.21%,毛利率环比下滑了2.05个百分点,营业利润环比减少18.84%;我们认为上市公司三季度业绩下滑的主要原因在于原材料价格和纸价分别在7月和5月达到阶段性高点开始回落,三季度纸价有所下滑而所用原材料大多来自价格处于高位的二季度库存。
　　四季度业绩有望提升。进入9月份造纸行业将迎来传统旺季,我们预计进入四季度,纸种价格有进一步提升的动力,而三季度采购的原材料价格处于相对低位,部分企业有望受益于原材料的时滞性,再加上人民币升值对行业的利好以及国家节能减排的政策对供给的抑制,我们认为造纸包装行业的在第四季度将迎来盈利能力的提升,然而纸价的上涨以及原材料价格回落的持续性有待观察,行业产能过剩的局面尚未改变,我们建议投资者关注行业的短期性机会行业内对净利润增长的贡献出现分化。造纸板块收入同比增加26.49%,贡献比例为65.78%,毛利率同比上升0.67个百分点,贡献比例为37.71%,期间费用率贡献比例为26.84%;包装板块收入同比增加16.82%,而净利润只增加了3.66%,收入增长的贡献比例为422%,而拖累包装板块的主要是毛利率同比下降了1.7个百分点,贡献率达-470%;林板板块营业外收入同比增加154%,贡献比例为114%。
　　维持对行业的增持评级。国家对于造纸落后产能的淘汰将使行头龙头受益,下游需求与GDP及消费品关联性较强,行业有望受益于经济复苏和扩大内需政策,另外,拥有林业资源的上市公司有望受益于林权改革。我们维持造纸包装行业增持的投资评级,给予造纸板块增持、包装板块增持、林板板块中性的投资评级。维持永新股份买入的投资评级,美盈森、太阳纸业、博汇纸业、晨鸣纸业、岳阳纸业增持的投资评级。（.天.相.投.资.研.究.所）

　　航空运输业：需求旺盛和本币升值双轮驱动 荐2股
　　9月经营数据显示,旅客周转量在经历了前两个月的增速回落后,同比增速再次回升;虽然货邮周转量同比增速继续回落,然而行业整体需求增长仍旧快速。人民币近期大幅升值,驱动航空股股价飙升;升值预期将继续利好航空股的市场表现。油价调整幅度不大,但未来上行风险对于航空公司利润的影响值得投资者警惕。
　　航空客运:需求增速回升,供给增速回落,运营效率维持高位。旅客周转量RPK在经历了7,8月份增速回落后,9月同比增速环比提升1.5%;由于本月可用客公里(ASK)增速环比继续回落,运力差扩大至10.1%(上月为6.1%)。虽然正班客座率继8月创出历史新高后在9月下滑至80.9%,但下滑幅度不大。同时我们认为,客运市场的运力偏紧将在年内持续,这将继续支撑客座率水平在高位运行。其次,国际票价指数再创历史新高,国内票价指数继续维持在历史高位。我们预计国内航空企业的客公里收益水平将在今年年内赶超历史高点。再次,行业整合效应继续显现。三大航市场占有率继续提升,市场运营效率也进一步提升。
　　航空货运:贸易摩擦VS国内需求,货运市场景气仍将持续。受近期国际贸易摩擦影响,我国9月份进出口同比增速回落明显。环比下降10.2%至24.7%。受此影响,9月货邮周转量增长环比下滑7.4%。值得注意的是,PMI指数在本月出现较明显的上涨。自8月出现反弹后,9月份PMI指数继续回升至53.8。我们认为,一方面在近期贸易摩擦加剧之时,我国进出口同比增速仍保持较高水平已实属不易。另一方面,作为对航空货运业务具有领先意义的指标,PMI的明显上升体现出对于国内经济前景的乐观预期,也预示着货运市场的景气仍将持续。
　　汇率:升值催化股价飙升。人民币9月份升值加速;单月对美元升值1.7%。虽然10月份升值步伐减缓,然而从即期和远期汇率差逐渐拉大可以判断,人民币长期升值趋势未变。航空股近期的大幅上涨,体现出市场对于升值直接受益品种的追捧。我们认为,加息以及通胀预期将进一步促进人民币长期升值步伐;航空股有被市场反复炒作的可能。
　　油价:油价未来上行风险值得警惕。9月份布伦特原油均价为77.8美元/桶,截止10月29日,10月原油均价为83美元/桶,环比上涨6.6%。10月25日发改委上调国内航油出厂价220元/吨,考虑燃油附加费也一并提高,以及10月初国家下调航油综合采购成本120元/吨,因此整体调价幅度不大。然而国内外原油需求和通胀或将促使油价步入上行通道;未来国际油价的进一步上涨以及国内油价的上调将对航空公司的成本控制和企业利润构成很大挑战。
　　投资建议:我们维持对行业的增持评级。航空业今年不存在传统的周期性特点。以客运为例,前三季度的RPK季度同比增速分别为20.6%,23.1%和22.6%,可谓典型的淡季不淡,旺季也旺。这样的趋势预计在4季度也不会改变。多因素共同驱动,行业景气持续乃是水到渠成。未来油价上行风险值得警惕。继续维持对于行业的增持评级,个股继续看好国航和南航。（.海.通.证.券 .钮.宇.敏）