刘晓忠：靠通胀维持增长幻觉得不偿失
　　容忍通胀式的经济刺激，正备受各国政府的青睐。近日美联储公布的9月21日联储公开市场委员会会议纪要显示，不久之后，将主要通过收购国债和提升通胀预期来刺激经济。无独有偶，10月12日中国社科院在其发布的《中国经济形势分析与预测--2010年秋季报告》中建议，政府对价格控制的目标不宜定得过低，可考虑上调至4%左右。
　　然而，这种做法实际上在制造一种增长幻觉。当前美国经济的现状显示美联储的定量宽松政策，正在强化美国私人部门的强制储蓄，而非促进经济复苏。数据显示，当前标普500成份股上市公司，手头持有的现金头寸就达2万亿美元，同时美国金融机构也把从美联储融来资金用于回流到国债市场，而非用于信用创造。美国私人部门当前之所以陷入强制储蓄，原因在于在复苏放缓、失业率高企形势下消费者不得不量入为出地进行消费，从而导致国内市场需求萎缩，大量资金未进入实体环节。
　　针对美联储日前表示将重启定量宽松，部分人士认为这将进一步加剧新兴市场国家的通胀压力和本币升值压力。其理由是由于美国经济复苏放缓，美联储多发的货币通过则通过美国与新兴市场的贸易或美国私人部门的投资，而进入新兴市场国家，从而导致新兴市场国家的通胀压力和资产价格泡沫。果真如此，那么包括中国在内的对美顺差国，岂不是要感谢美联储的宽松货币政策，刺激了中国等国家的经济增长，从而证明宽松货币政策的有效性？
　　若承认美联储的宽松货币政策导致了中国等国家的资产价格泡沫、通胀以及本币升值压力等，就意味着美联储向市场投入的货币供应量，有相当部分新增货币形成对中国商品的购买力，从而刺激了美国市场对中国制造的需求。但实际情况并非如此，当前中国对美贸易规模并没有回归到危机前的水平，也没有证据表明美国消费者通过消费信贷等手段消费了更多的中国制造。
　　同时，从中国外汇局公布的国际收支平衡表看，资本项目下也尚不能证明有大量的美国投资涌入中国，导致中国面临热钱流入压力的应该说更多地来自于免税岛、香港等地。当前困扰中国政府的热钱，很可能以境内资金的返程投资以及港台资金为主。毕竟，多年来从境内流向境外的资金规模较大，这些资金盘踞在免税岛和香港等地，并以此为据点频繁地出入中国。
　　因此，美联储的宽松货币政策，不仅对刺激美国经济复苏效果有限，而且也没有理由认为它能够刺激中国等对美贸易顺差国的经济增长。实质上，以宽松货币政策来刺激经济复苏，是一种虚幻的货币式增长。
　　不过，在中国国内，央行的宽松货币政策确实在某一阶段对中国的经济增长起到了促进作用。如2009年正是近10万亿的信贷增长使中国经济得以迅速走出危机。然而，当前中国经济的动力仍然主要依靠持续的投入，经济增长也缺乏可持续性和稳定性。毕竟，单纯依靠要素投入的增长，而内外真实需求没有出现相应变化，意味着这种经济增长质量太差，经济的快速增长源于投资，也将止于投资。
　　值得注意的是，美联储的定量宽松暂时未导致通胀，而中国央行的宽松货币政策一直伴随着通胀风险的上升。当前日益扩大的负利率，效果如同对储蓄者征税，导致大量资金开始走出银行系统，进入商品市场和资产市场进行价差投资，以寻求保值增值。由于这些资金进入商品市场和资产市场炒作的目的是保值增值，而非提高真实需求容量，因此当前中国出现的通胀和资产价格泡沫，更具危害性。由此可见，通过提高通胀目标等来刺激经济增长，只是倡议者的一厢情愿，它最终会导致严重的负面后果。

　　周洛华：三论大牛市已经启动
　　要是你看过前面两篇有关大牛市已经启动的论述，而且还在翘首以盼等待下文的话，说明我那两篇专栏文章还没能说服你。你仍然在动摇、观望和反复，在希望从更进一步的论断中找到更多的牛市信心--这是许多普通散户面对大级别行情变化时常有的心理特征。
　　我判断这次大牛市的背景，是国际货币新体系尚未建立，而原有的货币发行机制及其通过汇率传导的协调机制则在瓦解之中。因此，这次牛市与科技创新无关，也与公司业绩无关，更与题材重组无关。任何一个持有现金的投资人现在真正需要考虑的问题是，现在持有现金安全吗？国际货币新体系究竟何时能建起来？究竟是等到欧洲恢复财政秩序之后，还是等到美国就业复苏，或者是全球气候协议定稿？说实在的，此时此刻，没有人清楚国际货币新体系到底会是什么样子。这样一来，全体投资人就陷入了上世纪70年代以来的又一次困惑，当时是布雷顿森林体系瓦解，而国际货币新体系还未确立，大家着实惶恐了一段时间，加之美苏冷战的影响，黄金被推高到了前一个历史高位，通货膨胀在美国泛滥的同时，标普500指数却奋力攀高。一句话，全球踩着美元上升，美元贬值导致的那一次混乱，至今让世人记忆犹新。
　　所以，投资人现在迫切需要弄明白的是，今次牛市当中，那些大象之所以会狂欢，是因为大多数投资人不知道究竟应该持有哪一类股票才能扛过这段国际货币新体系建立之前的失序时期，因此，大家只能买入那些所谓安全的大蓝筹。因为，无论未来世界如何变化，我相信中国的石油、电力、保险等等体积庞大的上市公司肯定会在新体系中占有一席之地，也因此会在这场乱市奔牛游戏中有所表现。
　　我被许多人追问:为什么不肯买新科技、新能源、新材料等股票呢？为什么不买高成长股呢？中小板会怎么走呢? 很抱歉，我不知道。我只知道，如果我上面分析的牛市背景框架是正确的，那么这次牛市就应该由大蓝筹驱动。如果那些高科技股票真有创新革命式的成果和前景的话，我们又怎么会在今天陷入困惑呢？旧的货币发行体系下如果真的能够诞生新星系级别的科技革命，又怎么会陷入今天的困境呢？因此，别再给我说什么科技革命了。
　　由此也解释了今年来一直坚持的通胀无牛市的理论，据此，这场盛宴类似于布雷顿森林体系刚刚解体时的牛市，会在全球新的货币发行体系建立之后，重新进入调整，而黄金则会再次失去光芒。因此，普通的通胀无牛市理论已经无法解决当前的局面了。
　　许多业内人士非常严肃地告诉我，你并不是最早说大牛市启动的人，巴菲特才是。我无意窃取巴菲特的研究成果，抢占他老人家的光环。我尊重并珍惜巴菲特每一次只言片语中所闪现出的智慧光芒。巴菲特最近提到了债券收益率过低的问题，并由此提出了资金应向权益类资产转移的建议。我仔细想了一下他的讲话，债券市场上，如果国债收益率低，那么说明政府偿债能力得到认可，央行放松了流动性，同时国内还没有通货膨胀压力，否则央行就会加息;如果公司债的收益率很低，说明企业破产风险很低，债券投资人不必购入一个高价的信用违约掉期合约。低通胀、高流动性和安全的公司经营，这三者同时指向了美国的牛市。有统计显示，标普500成分股中的企业，手持现金数量创了历史新高，那就说明这些企业并没有高杠杆负债导致的潜在破产风险，反而有着回购股票或者并购扩张的实力。这是给牛市投的另外一张信心票。
　　要从正面积极的因素来相信市场，10年以前，我的美国导师这样对我说。所谓的风险和回报，其实是市场的约束和激励机制的体现方式。我从来就认为，股市是原因而不是结果，我从来不从市盈率、成长性和其他指标来衡量股市。我相信股市就是一套完整的激励约束机制的总和。市场在新货币体系暂时缺位的背景下，自然要提高现有的、具有可预计未来的强势企业的估值，这样一来，无形之中就激励了这些企业。我相信，一旦最终新货币发行体系确立了起来，则市场又会重新激励那些高科技成长股，否则我们就不能迎来新的经济繁荣期。
　　这些年来，我过着醉卧沟渠望明月的苦闷日子，奈何我从未等来明月求贤访草根的那一天。我再无远大理想，更不在意别人的褒贬。只希望多养几头牛，让老婆孩子们过上安稳日子。所以，请读者朋友们别再一个劲地追问我新货币发行机制的问题了，我不是决策者或者他们的顾问。如果各位在意的并非什么货币新体系或者汇率新机制，而是手中股票涨跌的话，我还是建议大家多花点时间仔细去做点功课，去想想哪些资产或许能够带你走过这段牛市。