产量增长且产品结构改善

　　公司原有四个矿井（马兰、西曲、镇城底和西铭）属于开发时间较长矿井，产出稳定且都配有洗选厂，基本100％入洗。增量部分主要来自新近开发的兴县斜沟煤矿，一期规划1500 万吨，预计2010年底达产，2009年兴县产量500万吨，兴县煤种为气煤，因配套洗选厂尚未建好，目前出售原煤。其中，地销100万吨，其它经铁路运输销售。成本120元/吨，坑口含税价350元/吨。2010年洗选厂建好后，以出售洗煤为主，气煤洗出率70％，目前配焦煤含税价850元/吨，洗选剩余的5000卡动力煤，价格400元/吨（含税），将销售给华能电力，入洗率提升，将提升公司收益。同时与斜沟矿配套的岢瓦铁路通车后解决煤炭外运问题。兴县二期规划新增1000万吨，更远期规划为兴县最终达到5000万吨产能。巴颜高勒煤矿（权益60％）预计2012年达产，预计产能400万吨，属于化工配套项目，未纳入我们盈利预测。公司最新整合煤炭资源，临汾古县和绕都（权益未明）产能300万和90万吨，西山光道（权益51％）产能120万吨，因新整合煤炭投产时间不确定，同时部分权益未明，保守起见我们也没有纳入盈利预测。不过，我们可以看到公司资源储备丰富，后续增产很有保障。

　　价格处于上升通道

　　公司拥有稀缺焦煤资源，同时产量较大，在行业中处于龙头地位，拥有定价权。2009年12月公司宣布，从2010年1月1日起上调部分产品价格。其中，公司焦精煤车板含税价由1125元/吨上调至1215元/吨，肥精煤车板含税价由1210元/吨上调至1330元/吨，瘦精煤车板含税价由900元/吨上调至960元/吨。公司在2009年预计实现产品结构及产销量基础上，测算出本次产品价格上调将增加2010年销售收入约6.5亿元（不含税）。我们看到，2010年价格距离历史高位还有一段距离，处于历史中位价以上，受下游复苏支持，未来还有调升空间。

　　煤炭生产成本主要由材料、人工、折旧摊销、安全费用等部分组成。其中，包含在安全费用等目录下的项目有井巷、修理费、塌陷费、新井基金和安全生产费用。煤炭生产成本在国家政策不变的情况下，基本保持稳定。

　　资源税由从量税改为从价税，一直是市场关注的问题。目前有传闻从价税率为3％-5％。公司的资源税分别为8元/吨和3.3元/吨。假设2010年西山煤电销售商品煤2350万吨，销售均价800元/吨，按3％税率征收，则每吨征收24元，再假设西山煤电以前平均资源税5元/吨，则要多征收19元/吨，抵减所得税后14.25元/吨，合计总额2350*14.25＝3.3亿元，摊薄到每股0.14元。这对股价有很大影响，这是最坏的一种情况。当前煤炭企业整体税负并不低，有传闻称开征从价税后，可能会同时取消其它一些税负。同时，煤炭企业处于产业链上游，行业集中度在提高，议价能力较强，会将增加的税负转移到下游行业。总体而言，我们认为从价税开征对煤炭有负面影响，但毋须过度担忧。

　　价格提升、产量增加和毛利率提升，即便在不将整合产能和巴彦高勒产量纳入预测前提下，保守估计公司2010年的净利润为40.15亿元、2011年为51.22亿元、2012年为59.65亿元，复合增长率为21.8％。

　　山西焦煤集团一直有整体上市规划，由于牵涉到辅业剥离和债权等情况，一直未能如愿。以09年1-10月产量计算山西焦煤非上市产量5013万吨，公司为1500万吨，是公司的3.3倍。上海证券