“莱茵广场”信托项目迷雾

　　本报记者 陈昆才 上海报道

　　上海市鲁班路611号莱茵广场悄然再次易主。

　　2009年12月31日下午，龙元建设内部人士告诉记者，项目来款已从原发包方更换为上海金叠房地产开发有限公司（下称“上海 金叠”）。而龙元建设（600491.SH）正是莱茵广场工程的施工单位。

　　一切早有铺垫。

　　2009年9月25日，华丽家族（600503.SH）公告第一大股东上海南江（集团）有限公司（下称“南江集团”）及其他4名自然人股东分别将0.6亿股和1.1亿股悉数质押给中信信托有限责任公司（下称“中信信托”），但并未解释具体原因。

　　2009年10月19日，中国建设银行上海分行（下称“建行上海分行”）发布公告，“建行财富”莱茵广场理财产品（下称“莱茵理财”）A档（7亿元）、B档优先级（6.75亿元）和次级产品（0.75亿元）正式成立。

　　华丽家族1.7亿股的质押目的谜底揭开，分别为莱茵广场B档优先级产品和A档理财产品做质押担保。借助信托计划，上海金叠得以使用理财产品募集的14.5亿元购买莱茵广场项目资产（房地产权证编号为【沪房地卢字（2006）第001918号】）。

　　莱茵广场易主再次揭开上海莱茵房地产开发有限公司（下称“莱茵房地产”）的神秘面纱。经过2006年的两次股权腾挪，莱茵房地产现为一家外商独资企业。但蹊跷的是，签署莱茵广场项目转让三方协议的却是华丽家族、上海金叠和龙元建设。而12月31日，面对本报记者对交易背景的追问，华丽家族董秘办人士语焉不详。

　　撇开莱茵广场项目归属不谈，翻看莱茵房地产的财务报告，内容乏善可陈，这家尚未盈利的房地产项目公司，在2008年底还背负着7.61亿元的银行贷款，借款银行中，美联银行上海分行、中国农业银行上海陆家浜路支行赫然在列。

　　接近莱茵广场项目转让交易的银行人士称，莱茵广场理财产品发售，是债务重组的需要。对此，华丽家族董秘办人士称，“尊重银行方面的看法”。

　　银信合作雾里看花重演。

　　为何在银信合作的背后，总有曲折的故事发生？担任产品发售的商业银行和作为资金受托人的信托公司，又在为谁做嫁衣？在显见的“得”与隐性的“失”之间，如何权衡？

　　14.5亿元理财资金流向

　　上海金叠股权为何转让如此频繁？

　　这不是一款普通的理财产品，但采用的是普通的银信合作模式，以及惯常的交易结构设计。

　　2009年10月19日，建行上海分行在介绍莱茵广场理财产品时指出，该产品适合的客户类别是“风险承受能力较强的高资产净值客户”，主要面向建行上海分行辖内的私人银行客户发售。所以，几乎未见公开宣传。

　　所募集的14.5亿元资金全部被用于上海金叠收购莱茵广场项目。具体运用模式又分为两块，7.5亿元用于投资上海金叠的股权，另外7亿元向上海金叠发放委托贷款。

　　产品说明书显示，在莱茵理财到期前，股权受让方将按约定的条件受让中信信托所持有的上海金叠股权并为委托贷款提供连带责任保证；同时以股票市值（按照2009年9月25日前连续二十个交易日收盘价均价计算）合计约为20亿的股票分别为其股权受让行为和上述委托贷款做质押担保。

　　建行上海分行表示，莱茵理财B档次级产品由上海南江（集团）有限公司（下称“南江集团”，持有华丽家族55.83%的股权）全额认购。根据中信信托与南江集团签订的相关协议，南江集团或其指定的第三方将成为上海金叠的股权受让方。

　　除南江集团的0.75亿元外，该产品应主要发售给私人银行客户。

　　在此次莱茵广场项目资产转让中，上海金叠完全是个陌生的角色。

　　去年8月14日，上海市工商行政管理局卢湾分局（下称“卢湾分局”）向上海金叠出具《准予设立登记通知书》。此时，该公司的注册资本为500万元，自然人罗敏康、盛黎敏各出资250万元。

　　两个月后，10月10日，卢湾分局又向上海金叠出具《准予变更（备案）登记通知书》，原因在9月28日，罗敏康、盛黎敏达成一项决议，将公司全部股权转让给建银国际资本管理（天津）有限公司（下称建银国际天津），转让价格与原出资额一致。

　　公开资料显示，建银国际天津的股东为建银国际投资咨询有限公司，而建银国际投资咨询有限公司系建银国际（控股）有限公司的全资子公司。建银国际（控股）有限公司为中国建设银行股份有限公司的全资子公司。

　　然而，10月22日，上海金叠的股权结构再次发生变更，中信信托斥资7.5亿元增资上海金叠，持有99.34%的股权。显然，中信信托注资上海金叠的资金正是莱茵理财B档产品所募集的7.5亿元。

　　上海金叠股权为何转让如此频繁？

　　上海一家国有银行人士称，“如果是建银国际天津自己设立子公司，不仅受对外投资权限的影响，而且流程会比较麻烦，股权受让方式则比较方便。”

　　难道是建银国际天津和中信信托的资金在进入之前，需要有一个壳公司？而罗敏康、盛黎敏出面解决了这一问题？

　　此外，上海金叠与莱茵房地产之间关系暧昧，卢湾分局去年8月14日向上海金叠出具的《准予设立登记通知书》上，签收人为韩雅琳。而韩雅琳还曾是莱茵房地产2008年度企业年检的指定代表或委托代理人，其中存在关联关系？

　　莱茵广场易主隐情

　　2008年，莱茵房地产的长期借款大幅增加，从2007年末的3.15亿元，增至7.609亿元。而新增的抵押贷款来自农行陆家浜路支行，总金额为4.8亿元。

　　正值房地产复苏回暖，莱茵房地产为何选择转让业已封顶的商业地产项目？

　　提到莱茵广场项目，沪上多位负责房地产信贷的银行人士均认为是个不错的项目。“位置就在轨道交通4号线的出站口，旁边还有金地、绿地的项目。”12月30日，上海一家大行信贷经理称。

　　莱茵广场项目资产转让的交易背景，本报记者致电莱茵房地产，对方未给出明确的答复。

　　接近建行上海分行的知情人士透露，莱茵理财产品的发售，乃是因为债务重组而作出的安排。前述华丽家族董秘办人士称，“尊重银行方面的说法”。

　　2006年至2008年，莱茵房地产账面上均出现亏损。其中，2008年的亏损额为22.78万元；该年末，莱茵房地产的资产总额为10.98亿元，负债总额为7.61亿元，资产负债率高达69.32%。

　　莱茵房地产的主要资产为存货，2008年末的金额为8.42亿元，较上年末增加2.03亿元。据银行业内人士介绍，存货实际上是在建项目（莱茵广场）的投入总额。而该公司7.61亿元的贷款，占到核心资产8.42亿元存货的90.4%，贷款银行面临的风险敞口较大。

　　2008年，莱茵房地产的长期借款大幅增加，从2007年末的3.15亿元，增至7.609亿元。而新增的抵押贷款来自农行陆家浜路支行，总金额为4.8亿元，年利率为7.56%、7.02%（应为1-3年的贷款基准利率）。

　　2009年5月20日，上海宏大东亚会计师事务所有限公司出具的审计报告（下称“审计报告”）显示，在农行进入之前，莱茵房地产是从美联银行上海分行取得融资，2007年末美联银行上海分行提供给该公司的信用贷款余额为3.15亿元，年利率高达10.5%。不过，2008年，美联银行上海分行已收回3400万元贷款。

　　对于美联银行敢于以信用贷款的方式支持莱茵房地产的行为，前述大行信贷经理表示非常不解。

　　2007年4月份，上海本地媒体曾报道称，美国第四大银行美联银行斥资8.5亿元，入股上海华丽家族集团名下卢湾区综合项目莱茵广场。

　　如今美联银行已被加州金融管理局关闭，FDIC 被指定为接管人。

　　不过，12月31日，本报记者致电美国美联银行有限公司上海分行合规部获悉，该行目前没有人民币业务的牌照，不可能提供人民币贷款。由于暂时无法确认上述审计报告中提及的2.81亿元贷款是否是外汇贷款，本报记者后续将与美联银行上海分行当面确认。

　　审计报告显示，2008年莱茵房地产经营活动产生的现金流量净额为-1.996亿元。该公司主要依靠银行贷款来维系现金流。

　　“明年审计署有可能对地产融资进行大范围检查，银行方面应该有压力。”前述大行信贷经理直言。

　　虽然，现金流不宽裕，但莱茵房地产并未拖欠施工单位的工程进度款，原因在于背靠华丽家族这棵大树。

　　龙元建设2007年年报显示，公司与莱茵房地产签订莱茵房地产（华丽家族·俊庭）桩基、地下连续墙维护及基坑开挖工程施工合同，合同金额为人民币13021.4340万元；2008年年报显示，该公司与上海莱茵房地产开发有限公司签订了莱茵广场工程施工合同，合同金额为人民币28828.2461 万元。

　　“工程款支付均按合同进行，一切正常；发包方也是一家上市公司，我们工程进度已到结构封顶。”12月31日，龙元建设内部人士称。

　　上述人士透露，在莱茵广场项目易主之前，工程进度款一直来自于华丽家族；而华丽家族也是龙元建设的重要业务伙伴，目前该公司承担着华丽家族三个大项目的施工任务。

　　华丽家族往事

　　鲜为人知的是，原南江集团及华丽家族（集团）有限公司控股的莱茵房地产，却在华丽家族借壳上市前夕转移给了一家境外公司。

　　寻遍华丽家族的财务报告，也无法寻得莱茵广场项目的踪影。前述华丽家族董秘办人士也承认，莱茵广场项目不在上市公司资产之列。但莱茵广场却有另一个名字——“华丽家族·俊庭”。

　　于是，种种疑问随之而来，为何支付给龙元建设的工程款来自于华丽家族？为何华丽家族第一大股东南江集团愿意拿出真金白银7500万元，认购了风险高达5个黄灯的莱茵理财B档次级产品？为何南江集团与华丽家族的4名自然人股东愿意拿出1.7亿股提供质押担保？为何南江集团又成为未来上海金叠的股权受让方？

　　揭开谜题需要将时光前移。

　　鲜为人知的是，原南江集团及华丽家族（集团）有限公司控股的莱茵房地产，却在华丽家族借壳上市前夕转移给了一家境外公司。目前，作为外商独资企业的莱茵房地产，其单一股东为注册于英属维尔京群岛的TANFORD HOLDING COMPANY LIMITED（下称“Tanford”）。

　　而在2005年，南江集团依然持有莱茵房地产97.15%的股权，彼时莱茵房地产的注册资本为3000万元。2006年，南江集团将莱茵房地产90%股权进行了转让，产生损失2.2万元。此后，上海华丽家族（集团）有限公司（下称“华丽家族集团”）和上海地福投资有限公司（下称“地福投资”）分别持有莱茵房地产90%和10%的股权。

　　彼时，南江集团持有华丽家族集团73%的股权（华丽家族借壳上市后，摊薄至55.83%），而地福投资与南江集团的关系是受同一股东控制，意味着实际控制人均为王伟林及其配偶。

　　2006年12月25日，上海市外国投资工作委员会向上海市卢湾区人民政府下发《关于同意外资并购上海莱茵房地产开发有限公司的批复》（下称“批复”）。该批复显示，同意莱茵房地产的投资方华丽家族集团和地福投资分别将其持有的公司90%和10%股权转让给英属维尔京群岛TANFORD HOLDING COMPANY LIMITED，转股价分别为3564万美元和396万美元。

　　批复还同意公司注册资本由3.1亿元人民币增至4100万美元，增资部分由Tanford以美元现汇认购，增资规模为140万美元。按照当时汇率，Tanford前后共需要投入的资金在3.21亿元人民币。

　　股权转让和增资后，莱茵房地产投资总额为8200万美元，约合6.41亿元人民币。公司改制为外商独资企业。经营范围为在受让地块内从事房地产开发、经营，法定地址为上海市卢湾区鲁班路611号，经营期限为15年；开发位于上海市卢湾区鲁班路611号地块，地块总面积为17916平方米，总建筑面积不超过121842平方米，建设内容包括住宅及配套商业。

　　而Tanford委派王伟林（南江集团、华丽家族的实际控制人）作为莱茵房地产的执行董事。

　　在2006年末南江集团的应收账款中，莱茵房地产是主要债务人之一，动迁服务费、项目开发服务费共9900万元。同年，南江集团的其他应收款中，有一笔高达27591万元的往来款，债务人正是Tanford；备注显示，该款项于2007年2月收讫。该笔往来款不仅与Tanford投入莱茵房地产的3.21亿元相差不多，而且交易发生时点也与Tanford注资莱茵房地产相近。

　　谁的莱茵广场？

　　南江集团已将莱茵房地产股权转出，但依然保持对该公司的控制权。南江集团的业务主要由华丽家族来经营，而作为一家房地产公司，本应存在中长期贷款，却发生如此大量的短期贷款，令信贷经理深感疑惑。

　　种种迹象表明，虽然，南江集团已将莱茵房地产股权转出，但依然保持对该公司的控制权。

　　如2006年，南江集团共发生16笔短期借款，借款银行均为农行上海黄浦支行，共10亿元。其中，使用莱茵土地使用权（俊庭）资产抵押的共8笔，共4.4亿元。就在2006年11月份华丽家族集团转让莱茵房地产股权的当月，南江集团依然用莱茵土地使用权向农行上海黄浦支行贷款1.5亿元。

　　2006年末，莱茵房地产的存货金额为5.7亿元，但南江集团通过这一地块在农行贷款4.4亿元，抵押率高达77.2%，超过一般商业银行75%的抵押率上限。

　　由于南江集团的业务主要由华丽家族来经营，而作为一家房地产公司，本应存在中长期贷款，却发生如此大量的短期贷款，令信贷经理深感疑惑。

　　2008年，南江集团举债12.3亿元，偿债11.4亿元。当年末，南江集团短期借款金额为9.06亿元，其中农行黄浦支行8.9亿元，工行奉贤支行为1600万元。由此可见，2008年末，农行贷给南江集团和莱茵房地产的存量贷款高达13.7亿元。

　　可以肯定的是，目前莱茵房地产还在使用华丽家族的办公场所。12月31日，记者拨通莱茵房地产在工商部门留下的联系方式后，总机传来的是“您好！华丽家族，请拨分机号”。

　　这就可以解释，2008年末莱茵房地产其他应付账款中，包括南江集团代付电信电话费等为15.6万元。

　　但前述华丽家族董秘办人士称，对于两家公司在一起办公的说法，“是个误解”。

　　龙元建设内部人士提供的信息显示，虽然华丽家族转让莱茵房地产股权已有3年，但在近日签署莱茵广场项目三方协议时，参与方是华丽家族、上海金叠和龙元建设。

　　华丽家族回避与莱茵房地产的关系，或许与该公司借壳上市之时提出的避免同业竞争措施有关。

　　彼时，南江集团表示，为了从根本上避免和消除南江集团及其一致行动人、实际控制人及关联企业侵占上市公司的商业机会和形成同业竞争的可能性，南江集团及其一致行动人、实际控制人一致承诺将来不从事与吸收合并后的上市公司相竞争的业务。

　　同时，南江集团关联方上海地福投资有限公司亦作出承诺，保证其自身及其控股、实际控制的其他企业将来不会以任何形式直接或间接从事与吸收合并后上市公司相竞争的业务。

　　但问题随之产生，在莱茵理财产品到期前，南江集团或其指定的第三方将受让上海金叠的股权，这样在南江集团旗下就会存在华丽家族和上海金叠两家从事相近业务的公司，难以回避同业竞争之嫌。

　　一家上海国有银行人士称，在借壳上市之前，转出莱茵房地产，日后又将受让莱茵广场的资产，或许是为后续的资产注入作出准备。

　　华丽家族2008年年报显示，南江集团及曾志锋等股东限售流通股的解禁日期为2011年7月16日，恰好在莱茵理财B档产品到期日（2011年10月19日）之前。

　　对于上述种种说法，前述华丽家族董秘办人士一概不予回应，并表示“现在谈这些问题，有些不是时候”。

　　值得注意的是，一位知情人士称，在华丽家族、上海金叠、龙元建设签署三方协议时，还引入一个担保方——华丽家族股东还为后期的履约提供担保。

　　收益与风险的博弈

　　现在有银行发售的私人银行产品，可能就是把几个大客户的资金聚集在一起去炒地皮。

　　这场银（行）、信（托）、企（业）的多方合作，似乎迈向了共赢。

　　以14.5亿元的收购款来看，对于莱茵房地产，相当于莱茵广场项目资产价值较上年末（8.42亿元的存货）溢价72%，较上年末的资产总额（10.89亿元）溢价32%。如此一来，莱茵房地产及其控制人不仅悉数收回开发成本，还能实现增值；而7.61亿元的银行贷款已不再是压力，原来的贷款银行也长呼一口气。

　　作为莱茵理财B档次级产品的投资者，南江集团不仅可以拿到预期年化收益率7％的投资收益，“另外在特定情形下，投资者可分配超额收益的80%。”一位银行理财产品专家称，所谓超额收益应该是指项目资产再度交易变现时的溢价部分。更为重要的是，南江集团还握有受让上海金叠7.5亿股的期权。

　　而建行上海分行、中信信托可以获取的收入，主要包括产品管理费、销售费、保管费、信托管理费、财务顾问费。对于建行上海分行而言，还带来一笔存款——中信信托增资上海金叠的7.5亿元，存入了建行上海张江支行。

　　拿到信托资金，退出银行贷款后，风险转移给了信托公司，而信托公司可以重复进行信托贷款的发放，或者最后转化为REITs（房地产信托投资基金），眼前的风险已被扛过去了。

　　上述大行信贷人士直言，从莱茵理财公告的信息看，上海金叠的融资成本较高，现在两年期的贷款利率也没这么高。暂时的信托融资应该是一个过渡，然后再做项目贷款（经营性物业贷款），替换之前的信托资金，这一做法目前是阳光化的方式。

　　但风险的拆分和延后，并没有杜绝风险。

　　上述理财产品专家指出三大风险隐患，其一，目前质押的是上市公司限售流通股，变现困难；其二，如果企业出现问题，债务重组和破产清算都有流程，存在不确定因素；其三，最大的风险隐患就是循环信贷本身，这也是很多银行将房地产类理财产品视为“高压线”的原因所在。

　　作为循环信贷引发风险的典型案例就是德隆陨落。而导致循环中断的触发点是大环境突变，理财产品循环发售中断、基础资产变现困难、其他融资渠道受限等。

　　“当初德隆的问题一是出在证券上，二是银行停止放款，导致资金链断裂。”上述理财专家直言。

　　但不可否认的是，类似于莱茵理财的产品，确实符合一些私人银行客户的要求——高风险高收益。现在有银行发售的私人银行产品，可能就是把几个大客户的资金聚集在一起去炒地皮。如果一款私人银行理财产品涉及大型项目，银行可能无法向全部投资者讲清楚其中的风险，值得深思。

　　银行为追求中间业务收入增长，而收取的产品管理费，与基础资产出现问题所带来的巨大风险如何匹配？而曲折房地产信托故事背后，银行、信托公司又为谁在做嫁衣？

　　莱茵房地产在信托资金进入后成功溢价，而产品设计的信托公司和银行规避了项目各种运营风险，但面临急剧堆积泡沫的地产市场和山雨欲来地产调控，不可消失的风险又规避给了谁？

　　当2007年，资本市场冲上6000点云霄，狂发的投连险与今日的房地产信托何其相似，但此后的退保浪潮，保险公司又是如何全身而退？

　　风险藏于无形，常不被觉察，或在不可能中发生，高息延揽存款者何时会想到挤兑风波？当地产市场热潮褪去，信贷紧缩，抵押物价值不在，又如何处置其中的隐患？

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