刘煜辉：经济反弹强劲 股市为何涨不上去
　　很多老江湖老是问我同样的问题：蓝筹的市盈率已经降到了历史最低的区域，为什么股市就是涨不上去？
　　很多人从钱上找原因，现在市场没钱，所以这些大象涨不动。但是，流动性从来都是流动起来才算钱，越流动钱越多。其实市场从来没缺过钱。2007年调控那么紧，一个月调一次准备金率，钱还是蜂拥投入股市。所以，关键是引导钱流动的预期，这个是根本。
　　股市的主心骨是房地产
　　PE是很低，但有个前提，那就是计算时大家是假定当前的业绩增长速率在未来依然能长期保持，更乐观的还要假定这个速率未来还会加速。而真正精明的投资者买股票时，显然不会遵循这个假定。也就是说，他得想现在的好数据能否简单外推资本化，这就是股票估值上升的源头推动力。
　　显然，当下股市涨不上去，主要是因为先前卖方研究所提出的今年趋势性上涨至4000以上的几大理由，现在看来都出了问题，导致买方不敢将当下和未来一段时间可以预期的强劲指标简单外推而形成估值上升的动力。
　　不管承不承认，中国股市（甚至中国经济）的主心骨就是房地产。因为房地产强劲，才有所谓周期性行业的复苏。去年5月份股市从2500点拉升至3500点，明显是跟随这一主线逻辑在走。中国股市的蓝筹实质上就是周期性行业的代名词。房地产泡沫会刺激需求，还会提升公司业绩。金融、零售、建筑、材料等领域的公司都会受益。房地产泡沫乘数效应巨大，持续时间长。
　　现在针对房地产调控的一根根稻草扔出来了，未必对房价会有很实质性的影响。因为去年6万亿人民币的销售额，开发商回笼的资金撑个一年半载的问题不大，但是房地产的相关经济活动会迅速冷却下来。面对不确定的未来，开发商会尽可能控制新开工量和延长建设期，以避免高负债的压力。
　　于是，股市蓝筹就等于被抽掉了动物精神的脊梁。
　　绕开分配改革刺激消费解决不了问题
　　出口的弹升是卖方今年唱多的重要方向。自去年三季度以来，美国补库存效应比预期的要强一些，正逐步从零售向批发和制造业发散传递，估计这个效应还能持续到今年年中。
　　回到贸易股，买方的理性敢不敢把短期强劲出口简单外推形成估值？市场选择说明一切。至少大多数人还是担心，今年下半年美国经济补库存效应和财政刺激衰竭所致经济的双底是大概率事件。
　　卖方热捧的中国消费升级是基于对于政府调结构政策的热情憧憬。的确，政府是在做调结构的事：一方面压抑过剩产能；一方面抬升消费。希望能由此改变总供求失衡的态势，在生产、流通、分配、消费社会化大生产的四个环节中，中国的问题出在分配，而我们却单独在生产和消费两个环节做文章，回避了收入分配核心改革。绕开分配核心改革，可能什么也变不了。绕开分配的改革压产能，会产生新的过剩产能（压产能-失业增加-收入下降-消费下降）；甚至可能由于中国的产业资本在国内没有出路，只能被赶进虚拟经济导致资产泡沫化，或者大量外流。不可能解决生产过剩问题。
　　同样，绕开分配改革刺激消费，短期增加的消费只能是将未来的消费前移，刺激政策导致的消费高峰之后，必然连接着未来阶段的一个消费低谷，不可能提升消费率。
　　如果财政许可的话，主要靠财政补贴消费的政策还会继续，但稍有经济常识的人都会担心在就业-收入-消费的逻辑没有接通的情况下，消费独角戏变成估值是有难度的。
　　M1是股市精确的情绪指标
　　流动性一直牵动着中国股市的情绪神经。因此，大家对于央行的货币政策看得很重，似乎央行决定着股市的涨跌。
　　事实上，中国的货币扩张几乎全靠微观机制（银行加杠杆）完成，去年央行的基础货币投放增速刚刚达到两位数，全年多数月份都处于净回笼状态，但是银行却放出了约10万亿的信贷，货币流通速度反弹致使中国的M1和M2创了近十几年的天量（29％和34％）。
　　现在微观机制已经被严格锁定（银监会的资本约束和拨备的提高），货币流通速度要下降，今年的货币扩张肯定会显著下降。坊间流传甚广的一个观点是，因为政府主导的经济刺激，所以政府不敢实质性收紧流动性，所谓10万亿信贷，一收可能就有5万亿坏账。这话也对，也不对。得分析企业自己为预防今年的紧缩，预留了多少存底。
　　去年有一个显著的现象就是企业存款增加非常惊人，全年有5万亿元的增长，增速高达38％，比各项存款的增速要高8到9个百分点。这证明大量信贷资金并没有被企业支用。另外还有一点，在城镇固定资产投资的资金来源中，来自信贷的资金规模比银行贷款统计中的中长期贷款规模要高出许多，达1.6万亿~1.7万亿元。但是在正常年份中，这两者的规模是相差无几的。这是去年一个非常奇特的现象，只能说明有大量钱没有被企业使用，没有变成固定资产投资的完成额。因此，即使今年信贷紧一点，规模在7万亿元以下，也不会造成4万亿投资项目的烂尾工程。
　　货币扩张的显著下降是确定的，而狭义货币供应量M1一直是中国股市精确的情绪指标。有人曾经做过一个模型，以M1作为判断标准：突破10％买入股票，突破20％卖出股票，操作标的是上海综指和深圳成指，发现从1996年至今，上证综指的收益率高达4.6倍，而深成指的收益率更是高达22倍。
　　我想，市场的主流资金面对这一情绪怪物，也会肃然起敬。
　　区域经济是最好投资主题
　　老实讲，我对于今年的股票投资并不悲观。去年12月，我曾经讲过，如果2009年是不差钱行情，那么，今年就是蜗居行情，不会有太明显的趋势。若一定要说形状的话，我倾向于今年走势呈现V型。
　　上半年政策紧缩，来压低通胀的斜率；而下半年随着经济减速，物价趋缓，信贷和投资或再现松动，股市因此出现回升。趋势虽然不明显，但主题投资并不缺乏。
　　央企的整合应该会被投资者做文章。2009年12月国资委主任李荣融讲，2010年要积极推动企业集团核心业务资产上市或整体上市，推动优势资源向绩优上市公司集中，提高企业资本的证券化比重。
　　区域经济是最好的主题。从年初的区域振兴，到重庆两江新区（江北嘴），再到海南国际旅游岛，上海世博，另外最长久的区域主题来自国内有巨大的产业转移机会。到西部去看看，到重庆、成都去看看，到安徽合肥去看看，就会知道中国产业梯次转移和升级可以撑中国未来GDP增长劲升好多年。

　　谢国忠：投机需求推高房价 通胀会终结房市泡沫
　　资本从制造业流出，进入房地产，是吹大当前中国地产泡沫的主因。政府的财政收入中大约一半和房地产相关。这就是抑制房地产泡沫如此困难的原因。
　　当前这一波房地产牛市从2009年3月开始。这轮周期中，我看到三种信奉不同理念的购房者：第一类：政府不会让房价下跌。第二类：政府最喜欢房地产开发商。第三类：钱将不值钱。无论人们如何做出判断，其最终推手都是通胀预期。并且，价格上涨势头似乎证实了这种预期。
　　中国不缺土地。能够解释房价上升趋势的就是投机需求了。关键问题是，为什么投机需求如此庞大并且持久。主要原因是地方政府在背后支持。投机可以持续下去，前提是投机者仍能获得大量便宜的资金，并且，当市场转冷时，地方政府可以继续减少供给。因此，只要货币供给持续快速增长，保证银行流动性充裕，房地产泡沫就会一直持续。
　　对于发展中国家来说，当美元坚挺，本币贬值压力就成为货币政策的掣肘。当美元疲软，通胀就成为麻烦，资产泡沫随之而来。
　　我认为，通货膨胀会终结中国的房地产泡沫。当原材料和劳动力供给充裕、产能过剩，通胀就会滞后很长时间。过去十年，中国的情况就是如此。但是，今天的情况已经变了。
　　中国的劳动力供应已经趋紧，中国的工资水平正在上涨。资源品价格还会继续上升，进一步推高通胀压力，产能过剩已经不像过去那样坚不可摧。
　　资本从制造业流向房地产给通胀棺材上敲下了最后一颗钉子。由于极低的利润水平和不断上涨的房地产价格，制造业公司正在减少投资。长期来看，产能过剩对通胀的抑制会不断减弱。
　　政府用来控制价格上涨的行政手段可以减弱通胀的势头。但是，类似于上世纪90年代的那种高通胀，一定会再次出现。到2012年，通胀将成为一个严重的问题。有两个原因会导致房地产泡沫破裂。首先，由于通胀是全球性的，美联储将会把利率升到5%以上，这将使热钱流出中国。其次，为了对抗通胀并阻止资本流出，中国的利率水平将会高于美国。

　　李晶：年内存款准备金率或再调三次
　　摩根大通董事总经理，兼中国证券和大宗商品主席李晶13日对记者表示，从货币政策总体来看，政府对市场的调控已经从宽松慢慢转向中性，政府会通过调整法定准备金率管理货币供应量，预计存款准备金率今年还将上调三次至历史最高点17.5%，但具体时间要视市场反应而定。
　　除了上调存款准备金率，下半年可能还会有两次加息，每次27个基点。李晶表示。同时，政府还将用公开市场操作的形式来回笼资金。如果出口复苏，人民币或将小幅度升值，升值空间可能在4%-5%之间。
　　对于新增银行贷款额，李晶称，预计2010年新增银行贷款额将从2009年的9.5万亿降至7万亿，增长速度从30%之上回落到16%-10%之间。
　　融资融券和股指期货的推出将对大盘股形成利好。李晶称。她同时表示，若干利好因素将为中国股市第一季度的表现提供支持。新资金流入以及盈利上调应该能为年初的市场提供支撑。然而，若中国的货币政策趋态更趋中性，市场可能会在下半年面临更多挑战。展望2010年全年，尽管国内股市需求活跃且外围环境改善，投资增长步伐将由极高水平放缓，而货币供应增长也会较去年减速，因此推动中国股市于2009年上扬的动力可能将逐步消退。
　　对于今年A股的走势，李晶预计，今年A股将在3000点至4000点之间震荡。她建议投资者可以把资金从周期性比较强的行业转到周期性比较低、受政策影响较小的行业，从小盘股转向大盘股上。
　　对于房地产市场，李晶称目前房市交易量的拐点已经出现。她表示，在宏观条件下，今年房地产市场交易量跟去年相比会有所下降，环比可能下降20%-30%，原因就是政府的政策有保有压。房地产价格今年因为政府的调控不会有大幅度的攀升，交易量不会上升，房地产商买土地的速度都会有所下降。

　　克鲁格曼：中国的货币政策具有掠夺性
　　按照传统，这个季节是中国的学者们对新的一年作出预期。我的预计是2010将会是一个中国年，但这个中国年偏向于非积极地方面。
　　实际上，中国现今最大的问题是气候变化。但是我想讨论的并不是气候变化，而是中国的货币政策。
　　中国已经变成了世界上一股主要的金融和贸易力量，然而中国的金融和贸易方式并不像其它的大型经济体。中国走的是一种重商主义的政策，中国政府人为地保持了很高的贸易顺差。在全球低迷的经济中，中国这样的做法，坦率的说，有点掠夺性的味道。
　　下面我们看看中国的货币政策是如何运行的：美元，欧元，日元的汇率政策是浮动的，而人民币则是由政府固定了的汇率政策：兑美元的汇率大约为6.8：1。在这样的汇率下，中国制造商拥有了明显的成本优势，这直接导致了中国的贸易盈余。
　　在正常情况下，从这些贸易盈余注入的美元会推高人民币的币值，除非有另外反方面的私人投资者抵消货币增值。而我们也注意到了许多的私人投资者正蜂涌向中国。然而，中国政府却严格限制资金流动，尽管中国通常购买美元，并囤积在国外。中国现已拥有了2万亿元的外汇储备。
　　这样的政策会给中国的国有出口型工业体带来好处，对中国的消费者而言却存在一定不利。那么对世界上其它人呢？
　　过去，中国的外汇储备大部分用作了美国国债的投资，这使得美国的利率保持在了一个较低的水平。从某种程度上说来，低利率对美国是有好处的--只是这种低利率却催生了房产泡沫。现在的情况是，全世界都卷入了廉价的货币中。短期贷款的利率几乎达到了零。长期贷款利率稍高些，那也仅仅是因为投资者期望零利率政策会在某天结束。中国购买美国国债并没有带来实质性区别。
　　同时，贸易盈余会从一个低迷的经济体吸走该经济体的自身控制力。我的初步计算是，在未来几年内，中国的重商主义将会导致美国递减140万个工作岗位。
　　中国拒绝承认这些问题。
　　认为我们不应在中国货币政策上和中国对峙的原因有二：
　　一：中国对美国注入大量美元会让中国在美国经济中肆虐。这个理由是错误的。中国这样做的话不仅会给他们自己带来巨大损失。重要的是，中国重商主义现在拥有巨大的损害力正意味着中国并没有拥有或是只拥有很少的金融杠杆。
　　即使现在中国开始出售美元，人们也不应认为这会升高美国的利率。实际上，这反倒有可能削弱美元的地位--一个会给美国竞争力和就业带来好处的消息。所以说，如果中国真的大量抛出美元，我们倒应表示感谢。
　　二：人们都认为不管在何种环境下，保护主义都是不好的。如果你这样认为，那你也错了。当失业率居高不下的时候，如果政府不能恢复就业率，那么通常的经济规则并不适用。
　　如果这还不足以说服你，我们可以引用保罗·萨米尔森(Paul Samuelson)的言论：如果还有失业率存在，所有重商主义都会产生影响，就是说，一个国家对其出口进行补贴就代表着从其他国家偷走就业岗位。他之后进一步指出，汇率错位会给自由贸易体带来问题。因此，最好的办法是让汇率自由浮动，而中国却并没有这样做。
　　这个问题的底线是中国的重商主义只是一个正在增长中的问题，并且受害者受到的损失不算大。所以，我希望中国政府调整其汇率政策，否则现在的中国批评的贸易保护会带来更大问题。