摘要

　　本期策略：

　　螺纹：正套，多01空05

　　热卷：多螺空卷

　　铁矿：01合约600-800元/吨区间震荡，多螺空矿，做多钢厂利润

　　钢材利多因素：

　　1 能耗“双控”影响延续，产量继续下降；

　　2 表需环比改善，10月份需求大概率继续好转；

　　3 螺纹社库和厂库去库顺利，回到疫情前水平；

　　4 热卷厂库绝对低位。

　　钢材利空因素：

　　1原料端成本下移；

　　2热卷产量下降不够，库存去化不顺利；

　　3 热卷出口回流进行中，对国内库存形成压力。

　　铁矿利多因素：

　　1 钢厂绝对库存低，限产期过后，需求恢复极易引发价格大幅度反弹；

　　2 品种间结构问题依然存在，澳矿库存低；

　　3 港口累库不及预期；

　　4 海运费暴涨。

　　铁矿利空因素：

　　1 粗钢压减的压力仍在长流程，炉料需求承压；

　　2 限产随时有加码的可能；

　　3 供应端4季度保持宽松。

　　不确定性风险：

　　旺季不及预期、限电被叫停、海运费继续暴涨

　　一

　　螺纹：后期螺纹有可能出现阶段性供需缺口

　　1.1 本月现货市场表现：成材大涨，废钢震荡

　　1.2 螺纹供给：限产限电下，螺纹供给影响最大

　　9月份螺纹周均产量297.64万吨，8月平均周度产量为325.14万吨，环比下降27.5万吨，降幅8.5%；同比去年9月份375.39万吨下降77.75万吨，降幅20.7%。粗钢压减供给端压缩力度加大，能耗双控成效渐显，多地用电紧张，钢厂减产、检修数量不断增加，9月末螺纹产量降至 248.27 万吨，这个水平相当于2017年和2020年春节期间的产量，压减力度惊人。

　　继粗钢压减后，9月份能耗双控席卷大江南北，对经济影响更为广泛，钢铁、有色、化工、纺织等耗能行业生产受到一定影响，纷纷减产或停产。局部地区用电负荷大，拉闸限电对短流程影响立竿见影，长流程的高炉开工率和产能利用率也明显下滑。

　　10月是用钢需求的传统旺季，今年10-11月份也是粗钢压减任务必须完成的时间段，所以减产强度最高的时期也在10月-11月。限产限电有可能贯穿到年度，全年粗钢产量有望同比降低2000-3000万吨。

　　1.3 螺纹表需：9月需求端表现平淡，10月大概率环比改善

　　截至9月30日，螺纹周度表观消费350.4万吨，临近月末才有一点旺季的影子，环比改善。月度表观消费同比去年下降了10.4%，今年的旺季一直不旺，房地产下行拖累用钢需求。高频数据上，237家建材贸易商成交好转。

　　近期市场需求有加速恢复迹象，10月份消费大概率继续改善。

　　1.4 螺纹库存：去库速度快，低库存支撑价格高位震荡

　　疫情后，螺纹库存相比往年同期一直保持高位运行态势，这个现象持续接近2年时间，但是经过这轮去库，社会库存和钢厂库存有望回到2017-2019年的水平。事实上，钢厂库存已经回到了疫情前水平，所以钢厂挺价意愿强烈。低库存支撑价格高位震荡。

　　1.5 房地产：预计四季度资金压力有所缓解

　　如上图所示，1—8月份，全国房地产市场热度全面下滑。根据国家统计局数据，8 月全国商品房销售金额同比下降18.7%，降幅环比扩大11.6%，销售面积同比下降15.6%，均价同比下降2.5%，为2015年以来（除了疫情）首次出现了同比下滑，市场热度全方位回落。

　　由于8 月无核心城市集中供地出让，房企核心圈拿地规模下降，而低能级城市拿地积极性低迷使得整体出让金规模大幅下降。预计10 月一二线城市成交量会有所提升，但从目前完成二批次出让的几个城市来看，9月份多地土地流拍率提高，整体拿地意愿不高。

　　开工持续走弱，资金压力影响投资施工意愿。若资金环境进一步恶化，有可能会影响影响后续的工程和竣工计划。但是央行货币政策委员会2021年第三季度例会上第一次提及“维护房地产市场的健康发展，维护住房消费者的合法权益”，刚需盘有望4季度好转，房企资金压力有望缓解。

　　1.6 利润：长流程利润“喜洋洋”

　　受益于全国各区域不同程度限产、“能耗双控”等因素影响，且目前处于“金九”时成材需求有所提升，成材价格出现普涨，钢厂利润再次攀高。各区域螺纹涨势喜人，原料成本端下移，长流程利润从7月份开始一路高歌猛进，从亏损到大幅盈利，钢厂再次经历上半年的“腾飞”。其中华北区域高炉吨钢利润969元/吨，华东高炉吨钢利润1158元/吨，华南高炉吨钢利润1531元/吨。

　　1.7 利润：短流程利润“美洋洋”

　　目前独立电弧炉钢厂利润非常可观，利润与5月中旬时期相当，钢厂主观生产积极性较高，对废钢需求强劲，但产量要求不超去年，而多数钢厂上半年生产已超额，且各地拉闸限电，生产势必受到一定约束。短期废钢价格震荡，独立电弧炉成本相对稳定，短流程钢厂利润高位运行。

　　二

　　热卷：10月份供需双弱格局依然存在

　　2.1 热卷供给：主动被动减产，产量还有下降空间

　　9月份热卷平均周产量311万吨，8月平均周度产量为320万吨，降幅2.8%；同比去年9月份平均周产量336.5万吨，降幅7.58%。粗钢压减及能耗双控政策下，热卷供给端受到的影响远远低于螺纹。

　　热轧产量在10月份预期仍有继续下降空间，除了双控影响外，跟多的在主动减量。一方面，毕竟螺纹利润更高，已经有部分钢厂启动铁水转产计划；另一方面，轧钢所需能耗更高，冷热轧产量被动消减产量。

　　2.2 热卷库存：厂内库存绝对低位，支撑价格高位震荡

　　截至9月30日，热卷总库存358.54万吨，其中社会库存273.44万吨，厂库85.1万吨。整个9月份，热卷去库并不明显，去库节奏相对螺纹缓慢许多。但是分环节看，钢厂库存目前库存量绝对低位，不仅比疫情前低，甚至比2017-2019年同期低很多。厂内库存低位，支撑热卷价格高位震荡。

　　2.3 外需：钢厂10月份接单量下降明显

　　从钢厂10月份接单来看，订单较9月份有明显下降，目前订单仅有50%，主要是因汽车、家电的消费下降所致，拿货积极性不高。

　　从下游端反馈情况看，10月份订单依然在低位，常备库存偏低，但制造业目前面临最大的困境是订单下降，外加利润不高，此次限电对消费制约极为明显。根据Mysteel调研，10月份预期消费环比9月会有3-4%的下降空间。主要涉及行业以工程机械、汽车、基础建设为主，仅集装箱和造船硕果仅存。

　　2.4 PMI：制造业生产放缓，市场需求下降

　　9月30日，财新网公布，2021年9月财新中国制造业采购经理指数（PMI）上升0.8个百分点至50.0，虽落于荣枯线上，但仍为17个月来次低。这一走势与国家统计局制造业PMI并不一致。国家统计局公布的2021年9月制造业PMI录得49.6，低于8月0.5个百分点，2020年3月以来首次落入收缩区间。

　　从分类指数看，在构成制造业PMI的5个分类指数中，生产指数、新订单指数、原材料库存指数、从业人员指数和供应商配送时间指数均低于临界点。

　　生产指数为49.5%，比上月下降1.4个百分点，低于临界点，表明制造业生产放缓。

　　新订单指数为49.3%，比上月下降0.3个百分点，低于临界点，表明制造业市场需求有所下降。

　　原材料库存指数为48.2%，虽比上月上升0.5个百分点，但仍低于临界点，表明制造业主要原材料库存量降幅收窄。

2.5 钢材总结：

　　9月末，能耗双控席卷大江南北，对经济影响更为广泛，钢铁、有色、化工、纺织等耗能行业生产受到一定影响，纷纷减产或停产。这一波控能减产是叠加在之前“粗钢不超去年”要求的基础之上，因此不少钢厂进一步加大了减产力度，广西、云南，山东、江苏等地钢厂限产力度超预期，此外四季度还有华北“2+26”大气通道城市采暖季限产。从当前各地的减产政策和执行力度来看，实现工信部年初提出的粗钢产量同比不增目标压力不大，但据悉最新的目标是要同比减量2000-3000万吨，因此预计四季度减产力度将超预期。近期市场臆想限电对经济影响过大，有可能叫停，事实上部分地区随意拉闸限电固然有“懒政”嫌疑，但在今年缺煤缺电的背景下，钢厂做为高耗能行业大规模复产的概率不大，钢铁行业的限产限电有望延续到年底。

　　2021 年至今制造业投资的表现较为亮眼，对固定资产投资起到了重要的支撑作用。但是9 月28 日，国家统计局发布2021 年8 月份工业企业利润数据显示制造业利润环比下滑，规模以上工业企业利润当月同比增加10.1%，前值16.40%。分行业来看，制造业投资内部分化显著，利润增速较快的行业依然集中在中上游。8 月份利润增速最快的门类仍为上游采矿业，其8 月份利润总额同比增速为188.30%，较前月下降34.38%。制造业利润的下滑有三大原因，一是当前PPI 仍然居高不下，导致其成本较高；二是当前海外对于国内产品需求不断回落；三是8 月份局部地区疫情扰动导致制造业工厂经营受阻，随着工业用电限制的增加，制造业利润将继续下滑。虽然信贷对制造业企业较为支持，但是大宗商品价格的高企对企业投资形成拖累。

　　地产周期下行，用钢需求见顶回落相对确定，土地流拍频发，新开工难有起色，赶工现象难再现，但央行货币政策委员会2021年第三季度例会上第一次提及“维护房地产市场的健康发展，维护住房消费者的合法权益”，刚需盘有望4季度好转，房企资金压力缓解，地产施工可能迎来阶段性改善。

　　经济下行的压力逐渐加大，在一定程度上需要基建发挥托底作用。但4季度基建对用钢需求的拉动不宜期待过高。7.30政治局会议中提及“合理把握预算内投资和地方政府债券发行进度，推动今年底明年初形成实物工作量”，之后专项债确实加快了发放进度，但是能够形成实际投资额直接拉动需求将滞后到明年初。

　　出口方面，海外对于国内产品需求不断回落，受此影响，中国PMI出口新订单指数已经转为回落。微观上，钢厂10月份的接单量显著回流，卷板出口回流逐渐体现在库存上。

　　整体而言，4季度供给继续下降，螺纹需求环比大概率改善，价格还有上行动力；热卷却难以看到亮点，价格高位震荡概率较高。需警惕远月合约的估值，05合约对应的供给并没有设限，而需求趋势性下行难以改变，一旦减产期过后，远月合约的价格将伴随利润一起被打压。

　　三

　　铁矿：咸鱼要翻身？

　　月末现货贸易商情绪较之前有所好转，一方面是现实需求的增加，主要表现在钢厂中秋节后的刚需补库以及国庆之前的集中采购。另外一方面是可售资源量的减少，到港量的大幅下降以及港口压港情况加重，在上一轮贸易商低价甩货结束以后港上可提货的主流资源较前期收紧。

　　节后，铁矿还能维持节前的火热情绪吗？笔者持怀疑态度。一方面，预计到港会有明显增量，即使排除增量，只要保持3季度的发货节奏及到港量，而需求在限电环境下将继续弱势，因此港口库存依然是累库趋势。品种上，主流可贸易资源供应尚可，品种间矛盾虽存在但并没有激化，铁矿不具备大幅上涨的基础。唯一需要担心的是海运价格暴涨对铁矿成本的影响。9月29日C5运费22.86美元/吨，月环比涨9.06美元/吨，比去年同期高14.42美元/吨；C3运费45.88美元/吨，月环比涨11.01美元/吨，比去年同期高25.46美元/吨。海运价格继续暴涨，通过铁矿价格转移到国内钢厂端。

　　3.1 现货市场：9月前半月暴跌，月末反弹

　　3.2 铁矿供给：9月份供给正常，四季度保持节奏，相对需求来说供给偏宽松

　　3.3铁矿需求：10-11月份日均铁水产量预计降低到210-215万

　　本月铁矿石受限产影响较大，疏港量及日均铁水产量均呈现下滑态势，月末由于之前台风影响逐渐消散，钢厂节前补库，沿江地区疏港大幅增加，短期内集中性到港增多。根据Mysteel数据，9月份日均铁水产量223.6万吨，比8月的227.77万吨下降4.17万吨，降幅1.8%。预计10-11月份日均铁水产量继续下降，预计能降低到210-215万吨区间。

　　3.4 港口库存和钢厂库存：9月累库不及预期

　　截至9月28日，Mysteel统计中国45港铁矿石库存总量13122.14万吨，月累库265.8万吨，累库幅度不及预期。长流程开工率大幅下降背景下，之前市场预期9月份累库600万吨以上，但是事实上累库不到300万吨，而且从周度数据来看，累库出现在最后一周，9月前3周并未累库。一方面，全国大范围限产限电就是从最后一周开始发酵的；另一方面，到港量并未像之前预期那么多，9月份供应节奏正常，并未出现超长规的供应增量。

　　展望四季度，国庆期间累库是必然的，节后限产限电延续，粗钢压减政策及能耗双控政策叠加，10-11月份是最后关键期，铁矿总量需求继续受压制，即使供应端按照3季度的量释放，那么库存也是必然累库的，预计周均累库300万吨，11月底累库2500-3000万吨。港口库存预计能到1.6亿吨左右。

　　钢厂方面，进口烧结矿总库存维持低位，但因为日耗同样低位，库存可用天数并不少。国庆前夕，钢厂厂内库存出现增量，虽然限产影响依旧存在，但中秋节后国庆节前钢厂的刚需补库仍带来了成交上的放量，钢厂按需补库，积极询价。部分钢厂考虑到性价比，重新选用块矿作为烧结用料，导致美金市场块矿溢价触底小幅反弹。

　　3.5 铁矿石高低品结构矛盾依然存在

　　据贸易商反映，出于对十月的国庆、双控以及采暖季提前、冬奥会等原因导致烧结限产、停产的预期，河北、山东等地的一些钢厂都开始主动提高烧结矿品位和库存以备烧结限产政策，对品位较高的粉矿采购偏好加强，降低了金布巴粉这类品位较低的中品粉矿的使用。与此同时，唐山地区新一轮的环保评级也即将发布，当地钢厂认为，四季度唐山烧结限产可能有加严趋势。叠加近期内矿因环保安全等原因，产量下降，导致钢厂对球团和造球精粉的外矿采购积极性均较高。