摘要

　　行情回顾：9月棉花市场行情波动较大，整体先抑后扬运行节奏符合我们预估，首先从驱动来讲传统金九银十需求旺季在9月并不如预期，一方面因全国大范围限电，下游棉纺企业开工率受出现较大下滑，当然这只是一部分原因，目前纯棉纱厂即期纺纱已无利润，开工已降至除2019因为中美贸易以及2020年因为疫情外，常规年份历史同期低位，同时即期生产坯布也无利润，坯布开工也已降至历史同期最低。最新纺企棉纱成品库存已接近历史同期常年水平，坯布成品库存已累积至历史同期高位。从产业链角度看需求较弱，市场顺势下跌，但在17000附近获得支撑，毕竟多头最大底牌今年一直有被提及的抢收行情在步入下旬后开始逐步显现其威力，收购价一路上涨，超出市场预期，原因一方面北疆预计减产幅度超预期，产量下滑，再者目前轧花厂收购量普遍在10-20%，棉农惜售强势，轧花厂子多，前期成本较多不得不收，但本质上造成当前轧花厂产能跟产量严重不匹配的状况的原因，主要还是在新疆连续四五年的轧花厂数量的增加，这个矛盾在积累几年以后，今年得到彻底的爆发，新疆每年的棉花产量在550万吨左右，今年北疆减产可能超预期，南疆当前来说还不太清楚，但实际上讲产量上的细微变化对于整个局面是没有太大影响的，因为1200万吨的加工产能肯定还是远大于产量。

　　行情展望：我们预计后期需求恢复程度依然有限，棉纺织企业对订单预期信心不足，内销总体金九银十未达预期，外销订单因中美关系出现回暖或能延续，但海外整体复苏节奏存疑。目前一方面运费高企，棉纺出口利润打折，另一方面东南亚疫情预计通过政府控制逐步控制复产复工后，前期订单回流的部分将重新回到当地也会有一些影响。但就算需求依然不佳，短期当下的定价核心依然是抢收带来的成本提振，期货盘面定价的逻辑发生了变化，根据交易所规定，从2021年9月1日开始，只有2021/22年度生产的符合一定质量标准的国产棉才可以注册仓单。储备棉、进口棉不符合期货仓单注册的要求，经过长时间陈棉仓单的消化，目前期货市场上陈棉仓单数量已下降至20万吨以下，目前仍有流出，随陈棉仓单绝对量下降，期货盘面定价的基准将由陈棉转向新棉，即便短期阶段性棉花现货市场供应增加，需求未发力，但无法对期货盘面价格产生直接的、根本性的影响。当下成本高企，新仓单无法注册，所以要直到可参与交割的仓单数量足够，盘面定价的逻辑才会再次发生转变。

　　在此之前十月份盘面主导驱动还是主要关注收购价的变化，我们认为在目前的纯卖方市场，棉农仍占据博弈主动，短期收购价在政策打压回调后仍有继续走高可能，上涨趋势中不言顶，十月市场我们仍相对看好棉花走势。谨慎偏多

　　风险点：汇率风险、纺织品出口、疫情风险？

　　一9月市场运行情况回顾

　　9月棉花市场行情波动较大，整体先抑后扬运行节奏符合我们预估，首先从驱动来讲传统金九银十需求旺季在9月并不如预期，一方面因全国大范围限电，下游棉纺企业开工率出现较大下滑，当然这只是一部分原因，目前纯棉纱厂即期纺纱已无利润，开工已降至除2019因为中美贸易以及2020年因为疫情外，常规年份历史同期低位，同时即期生产坯布也无利润，坯布开工也已降至历史同期最低。最新纺企棉纱成品库存已接近历史同期常年水平，坯布成品库存已累积至历史同期高位。从产业链角度看需求较弱，市场顺势下跌，但在17000附近获得支撑，毕竟多头最大底牌今年一直有被提及的抢收行情在步入下旬后开始逐步显现其威力，收购价一路上涨，超出市场预期，原因一方面北疆预计减产幅度超预期，产量下滑，再者目前轧花厂收购量普遍在10-20%，棉农惜售强势，轧花厂子多，前期成本较多不得不收，但本质上造成当前轧花厂产能跟产量严重不匹配的状况的原因，主要还是在新疆连续四五年的轧花厂数量的增加，这个矛盾在积累几年以后，今年得到彻底的爆发，新疆每年的棉花产量在550万吨左右，今年北疆减产可能超预期，南疆当前来说还不太清楚，但实际上讲产量上的细微变化对于整个局面是没有太大影响的，因为1,200万吨的加工产能肯定还是远大于产量。

　　二国际棉花基本面情况

　　USDA全球棉花供需展望：全球库存连降 继续调低全球库销比

　　9月的USDA报告奠定美棉产需暂无较大问题基调，但是考虑到美棉结铃率与吐絮率略低于去年同期与近五年均值，其生长进度偏慢，后期最终产量需关注得州弃耕率问题。另外需要注意的是，全球棉花期末库存环比调减54万包，全球棉花进口量环比调增50万包，为4680万包，低于上年度的4850万包。从价格方向来看，美棉新作20.56%的库消比对应美国陆地棉农场均价84美分/磅（环比上调4美分），相对偏高。全球消费变化与预估出入不大，仅分别略上调了巴基斯坦和孟加拉消费，中国棉花消费却未作调整，这个也与市场预估有些偏差。全球贸易方面：因为美棉产量的下调，美棉出口下调4万吨至327万吨，澳大利亚产量上调，因此澳棉出口上调4万吨至76万吨。中国棉花进口量未作调整。因为上述的调整，全球期末库存也超预期下调11万吨至1899。最终导致全球棉花库消比超预期的继续下调0.52个百分点至70.73%。

　　美国方面，对21/22年度美棉的预估主要是基于美国NASS调研，报告将21/22美棉收获面积下调至1036万英亩，单产调降至800磅/英亩，产量预估下调11.8万吨至375.8万吨，出口预估下调4.4万吨至326.6万吨，期末库存下调6.5万吨至65.3万吨，库销比从7月的18.6%下降至17.1%。据USDA美棉出口销售周报：截至9月23日当周，2021/2022年度美棉出口净销售13.34（前值8.37）万吨，其中销售中国9.53（前值5.01）万吨，美棉出口装船3.98（前值4.1）万吨，其中中国装船0.94（前值0.75）万吨。

　　近期中国采购美棉的量增加，预计按照近期的中美形势继续执行中美第一阶段协议，美棉已因此连续上行，签约量的上升，但是因为运费持续上涨，美棉出口至中国装船的量并未出现大的改善，不及去年同期，后续进口棉到港时间预计延后。

　　国际上需求端来看，欧美补库仍在有条不紊进行，7月美国进口纺织服装的量同比环比分别增长44.8%及4.5%，较2019年同期也实现33.4%增长，说明7月美国进口纺织服装总需求表现依旧较好；其中来自中国的量同比出现12.6%增长，环比出现3.4%下降，相较2019年同期增长2.5%，说明来自中国的量增速远不及总进口。从金额上来看，7月美国纺织服装进口同比环比双增，但是较2019年同期有两位数下降，尤其是来自中国的金额下降幅度较大，今年前五个月欧盟27纺服进口总体表现恢复中，但是仍未恢复疫情前水平。而美国方面6月美国进口纺织服装量为85.36亿平方米，同比增长83.7%，环比增长14%，较2019年同期增长49.1%。从今年上半年美国累计进口纺织服装增长状况来看表现较高，同比增长52.5%，较2019年同期增长22.2%，较疫情前也有两位数的增长。

　　整体看当下消费仍有恢复，但整体看后期消费再调整难度较大，变异病毒可能仍会阶段性造成一定扰动，全球库存去化还是更要依赖供应端发力。尽管2013-2015年全球库存也是历史高位，但这几个年度全球高库存是因为中国的大量收储，全球流通领域库存压力并不大；而目前即便扣除中国国储及印度CCI的库存，全球流通领域的库存仍较高，所以全球角度看，全球棉市仍面临着高库存压力，高库销比是压制价格的因素并非绝对条件，我们仍需考虑宏观环境，后期若货币政策集体转向，全球高库存还是会对棉价有较大压制，当前氛围下美棉相对高位尤其是近期的上涨主要是反应了中国国储采购的需求，也是基本反应了目前的基本面状况，但价格要想再上一个台阶，供需两端边际需再度发力，目前看这样的条件并不具备，供应层面美棉包括前期炒作的印度向下调整的余地并不大，需求端更是面临全球经济放缓的担忧，因此当前国际棉价高位下向上空间已较为有限。

　　三国内棉花基本面情况

　　新棉收购：

　　产量上看，由于2020年播种期风调雨顺，单产创新高，多地单产高的能达到500-560公斤/亩，平均在400公斤/亩以上，新疆总产达到570多万吨，比往年高出了50-70万吨。对于2021/22年度产量的预估，生产会从20/21年度异常好的状态向正常年景回归；其次很重要一点面积预计有小幅的下滑，因此21/22年度新疆棉花产量预计将大概率下滑，相对于20/21年度的578万吨，降幅在50万吨左右。

　　种植成本来看，今年天气不佳，补种较多，虽然补种虽然会增加一些种植成本，但基本上保险费能够覆盖掉。今年租地费上涨较多，平均涨幅200-300元/亩左右；其次是农资，尤其是化肥价格上涨较多，涨幅平均500-600元/吨（肥料成本增加60-70元/亩左右），整体种植成本有所提升，提升幅度初步估算相当于籽棉成本增加了近1元/公斤。自有土地种植成本1700-1800元/亩左右，含地租种植成本2200-2400元/亩。籽棉平均生产成本初步估算在6.5-7元/公斤左右，而籽棉价格7.5元/公斤左右就基本上是国家皮棉18600元/吨的直补目标价了，所以说今年成本已经很接近直补目标价了。种植成本的提高，将提升农户对籽棉的心理售价。

　　国家监测系统截至9月底新疆棉采摘进度为3.6%，交售进度47.8%（去年9月25日疆棉采摘进度4.1%，交售进度40.6%），最新10月9日新疆机采：10.4-11.4元/公斤，折皮棉成本22800-24000元/吨；新疆手采：10-11.86元/公斤折，皮棉成本21800-26570元/吨。（衣分40，棉籽3.2）。最高成本突破26000元/吨。

　　目前已有消息传轧花厂要联合压制价格在10.5元/公斤，但因为轧花厂本身陷于困境，所以当价格往下跌的时候，其购买的冲动也会逐步增加的，收了以后可以摊低整体的成本，这也就意味着价格下跌，其支撑是越来越强的。但是对于棉农来说不存在这个问题，为什么？因为这本来就是一个卖方市场，在博弈中，棉农天然是处于优势地位，但在价格上涨中整一个市场是没有太大的阻力的，因为并不会有价格越上涨，棉农抛售情绪越大这个问题，反而会随着价格上涨加强惜售情绪。

　　行情展望：我们预计后期需求恢复程度依然有限，棉纺织企业对订单预期信心不足，内销总体金九银十未达预期，外销订单因中美关系出现回暖或能延续，但海外整体复苏节奏存疑。目前一方面运费高企，棉纺出口利润打折，另一方面东南亚疫情预计通过政府控制逐步控制复产复工后，前期订单回流的部分将重新回到当地也会有一些影响。但就算需求依然不佳，短期当下的定价核心依然是抢收带来的成本提振，期货盘面定价的逻辑发生了变化，根据交易所规定，从2021年9月1日开始，只有2021/22年度生产的符合一定质量标准的国产棉才可以注册仓单。储备棉、进口棉不符合期货仓单注册的要求，经过长时间陈棉仓单的消化，目前期货市场上陈棉仓单数量已下降至20万吨以下，目前仍有流出，随陈棉仓单绝对量下降，期货盘面定价的基准将由陈棉转向新棉，即便短期阶段性棉花现货市场供应增加，需求未发力，但无法对期货盘面价格产生直接的、根本性的影响。当下成本高企，新仓单无法注册，所以要直到可参与交割的仓单数量足够，盘面定价的逻辑才会再次发生转变。

　　在此之前十月份盘面主导驱动还是主要关注收购价的变化，我们认为在目前的纯卖方市场，棉农仍占据博弈主动，短期收购价在政策打压回调后仍有继续走高可能，上涨趋势中不言顶，十月市场我们仍相对看好棉花走势。