撰文 | 黄高航

编辑 | 简佳

在“投行思维”发酿前后，我们关注到了榆煤基金。

此事源于《榆煤基金:精细化工领域的中国版“科威特投资局”》在陕西基金圈的流传，让我们发现这支默然无声的塞上基金，以市场化投出的1.5亿元获得了4个精准项目落地，预计实现超过10倍的资金撬动倍数。

更关键的信息是：他们“招大引强+延链补链”的重点是“非煤产业”。

01

全国首支煤炭转化基金

其实榆煤基金的“大名”是——榆林市煤炭转化基金。

这支基金成立于2018年3月，至今恰满3年时间，这是全国首支煤炭转化基金，也是榆林事实上的首支市场化基金，管理公司注册资本1亿元，基金总规模300亿元，首期规模40亿元。

股权结构显示，榆煤基金是地方政府、国有企业以及金融公司联合设立的复合型投资公司，这就证明其既要寻求区域产业升级，谋得经济高质量驱动，还要采取市场化机制，实现可持续发展。

▲图：榆煤基金股权结构

1：榆林财投集团：持股比例25%，榆林市财政局全资子公司，注册资本达30亿元。通过开展投融资业务、政府引导基金管理和资本运作等，发挥国有资本推动经济高质量发展的带动作用。

2：榆林能源集团：持股比例20%，成立于2012年8月，注册资本30亿元，在整合榆林市原有市属国有能源企业的基础上组建而成的大型综合能源企业。陕西百强企业第25位。涉足煤炭、电力、化工、物流贸易、新能源产业。

3：陕煤化工集团：持股比例20%，自不必多言，陕西“二号国企”，2019年营收3025亿元，利润总额155亿元，名列2020年世界500强榜单273位。

4：陕投资本：持股比例20%，成立于2012年6月，是全省首家国有资本投资运营公司，是陕投集团基金融资服务平台、主业协同发展平台和新动能发现培育平台。

5：民生通海：持股比例15%，成立于2016年9月，注册资本5000万元，所属民生证券直投子公司，民生证券则成立于1986年，是中国成立最早的证券公司之一。

▲图：榆煤基金获奖

随着2019年引入新管理团队之后，很快将“煤炭转化”的大概念细化为“精细化工”，重点瞄准了精细化工领域的新材料、新能源、高端装备等方向。榆煤基金“推动非煤成长”的产业使命已形成鲜明特色。在这个基础上，榆煤基金在近期多次果断出手。

例如：2021年，以亿元投资战略布局榆林市首个增量配电业务试点项目。（注：增量配电网主要指220千伏及以下电压等级，由非电网企业经营的公用配电网。）

例如：2020年，接连出资8500万元和9000万元，参与设立陕西首支高端制造产业基金——陕西绿金智能科技投资基金，以及推动传统煤炭下游产业转化升级的聚烯烃产业基金。

但这些还都不是我们关注的重点，调动我们兴趣的是，榆煤基金在招商引资方面的精准出手，仅在2020年即“以股权投资带动招商引资”即有4单，累计投资金额为1.5亿元，招引而来的企业总投资则达到20亿元，而且这些企业全部是可以在产业链上下游互相配套的精细化工。

在投行思维、招大引强、延链补链的“新招商逻辑”之下，这确实是好的研究标的。

02

从1.5亿到20亿

这4个投资项目，1个来自于辽宁，1个来自于江苏，2个来自于省内。

1：风光新材：这是一家拟IPO企业，总部在辽宁营口，目前已到了招股说明书披露阶段，大概率会在2021年登陆创业板。这也是榆煤基金第一个投资项目，投资金额为5000万元。

招股说明书显示，风光新材成立已18年，注册资本1.5亿元，主营产品包括抗氧剂、光稳定剂、乙苯脱氢催化剂和炼油助剂等，是国内抗氧剂细分行业龙头，客户包括“三桶油”等知名企业。2019年营收6.44亿元，净利润1.26亿元。

▲图：风光新材已申报IPO

成为股东之后，风光新材“投桃报李”，若一旦登陆资本市场，拟将12亿元募集资金全部投入烯烃抗氧化剂催化剂项目，而这个项目公司陕西艾科莱特新材料有限公司就设在榆林高新区。

金融棒棒糖注意到，这笔投资虽然金额不大，但已经入选了“2020年中国新材料领域10大融资事件”。而《榆林日报》报道中也表示了对这一项目的期待：称其标志着榆林向推动核心材料自主创新与进口替代迈出的重要一步。

2：中德输送：这是一家位于江苏的外商独资企业，生产橡胶输送带、管状机系统、密封件等，主要客户包括巴西淡水河谷、必和必拓、智利国家铜矿、神华集团和秦皇岛港等巨头。

榆煤基金投资2000万元，中德（榆林）输送工程技术有限公司已在去年底成立，位于榆林榆神工业区，注册资本1亿元，预计总投资超3亿元。

3：三精科技：这是一家成立了24年的咸阳企业，主营特种助剂、橡胶制品等产品，尤其是自主研发的高分子助剂HA-8系列产品是其独家产品，助剂产量的80%以上出口美日德印等海外市场，客户为杜邦、住友、洛德等全球顶级企业。

榆煤基金投资3000万元，三精科技于2020年底在榆林设立全资子公司陕西北宸神塬新材料有限公司，并计划投资3.6亿元建设年产1万吨聚酰亚胺单体及聚合物及中间体。

▲图：咸阳三精科技橡胶助剂系列产品展示

4：吉利化工：这是一家位于西安高新区的上市后备库企业。成立于1992年，从事水处理剂与电子化学品，是国内少数掌握异噻唑啉酮单体合成技术的生产商，西安三星就位列客户名单之中，隆基股份(601012,股吧)和比亚迪(002594,股吧)也是其潜在客户。

榆煤基金以A轮投资者对吉利化工领投5000万元，而吉利化工也准备在榆林启动30万吨水处理剂生产基地，计划投资总额为3亿元，产品包括絮凝剂、除垢剂、微生物抑制剂等工业水处理剂。

把这4家企业看完，金融棒棒糖得出几个显要的结论。

1：榆煤基金盯的是“精细化工”：这几个企业全部是“市场相对较大的精细化工”，在这一领域内，“小而美”非常普遍。但榆煤基金似乎更倾向于“市场容量具备想象力”的领跑者，例如风光新材的抗氧产品、中德输送的橡胶输送产品、吉利化工的工业杀菌剂等，在“大工业体系”中都更容易找到战场，更容易上量。“这对提升区域产业影响力是很重要的，不能真攒了一堆小萝卜头”。

2：榆煤基金盯的是“成熟企业”：最长的吉利化工成立已经28年了，短的中德输送也成立了15年，这些企业在10-20年的磨砺中已进入了稳定期，榆煤基金总经理秦笙对此曾提到一个参数，即现金流。“我们不会选择经营性现金流不好的项目，这是我们的一个底线。只有经营性现金流健康的企业，才能抵御周期下行的风险，尤其是在精细化工领域。”

3：榆煤基金盯的是“进口替代”：“进口替代”自然是国家战略，对于区域招商来说，也是鉴定引入企业技术水平高低的关键标准，同时，对于投资机构来说，具有进口替代预期的企业一般来说成长趋势更加确定。榆煤基金挑中的这几家企业都具有清晰的进口替代预期以及国内领先的技术水平，无论对于“科创板”还是“创业板”而言，在资本市场都广受欢迎。

4：榆煤基金盯的是“落地能力”：这是榆煤基金最看中的，“如果完全冲着商业盈利把钱都投到省外市外，对榆林没有真正的产业带动，这是我们的失职”。我们还发现，这4个企业不但要在榆林洒下真金白银，彼此之间的产品还互有需求，构成了一个小小的产业链。

除了1.5亿元撬动20亿元投资，四家企业一旦建成投产，将为榆林带来过亿元/年的税收贡献，累计解决就业近700余人。

03

助力摆脱“煤炭”标签

鉴于榆林对陕西的重要性，我们的目光从未远离。

如在全市诞生第一家上市公司之际，我们刊文《北元过会！榆林“清零”！第59家》。2019年各地市GDP成绩陆续公开后，我们刊文《2019年GDP：榆林，啥时换标签？》。在2020年初恒力集团签约之际，我们刊文《战疫情：1500亿!榆林迎来“史上最大强心针”》。

面对榆煤基金的突然出现，我们回想起在《换标签》一文中的部分内容：

1：GDP增速与煤价走势高度相关：通过选取榆林2010年至2019年城市GDP、工业总产值和地方财政三项数据，并对比秦皇岛动力煤Q5500k价格指数，发现这三项数据曲线走势与煤价指数高度正相关。

2：对煤炭仍然有“较重依赖度”：“榆林统计”在《榆林市经济发展对煤炭依赖性的定量分析》发现：依赖指数在2006年和2009年均达到0.87，2018年达到0.49，仍为此前的一半。可见虽有下降，但依赖程度仍然较高。

但是这一切，都在酝酿着改变。榆林最大的战局已经开打，那就是“全产业链+高端煤化工”。

2020年9月，借助煤博会契机，新华社采访榆林市市长李春临并刊文《建设世界一流高端能化基地 推进转型升级高质量发展》。对榆林下一步的产业布局，李市长表示首条就是推动“能源化工产业高端化终端化”。

具体来看，榆林将高水平推进“三个转化”，深化“12363”战略，谋划建设一批千亿级煤化工全产业链项目，打造万亿级能源化工产业集群。坚持“用煤先取油”，加快形成以煤炭中低温热解为先导的特色煤化工产业链，一次布局高端合成材料、高端专用化学品、可降解材料等高技术含量、高附加值产品链。

在这一背景下，我们认为榆煤基金已经加入了这个战局，他们这支“小分队”领到的作战任务就是在榆林大转型的基础上，以“千里跃进大别山”的姿态抢攻“精细化工”这个“小山头”。

事实上，这个“小山头”并不小，想象一下当榆林全民“为煤疯狂”之时，谁会来认真的干研发、干制造、干化工呢？新材料、新能源、高端制造一旦在榆林落地生根，不但催生了新的产业门类，推动“能源城市”转为“工业城市”，也许还将改变这个城市的气质。

此外，“投行思维”在榆林的出现，也非常重要。

我们注意到，传统能源型城市在招商引资时，往往是“以资源补贴撬动投资”，还有部分城市上过当、受过骗，这其间就是“技术端”出了问题，例如资源一旦划拔，城市方面就缺乏了一些“制约和监督手段”，即使能够完美执行，城市方面获得回报的周期也相对较长。而榆煤基金“以股权形式进场就可以多一些约束机制，多一些快速流动的办法”。

例如榆煤基金在出资中约定了“未兑现投资触发条款”，一旦投资方出现违约，那么对赌机制就让交易对手付出对价，这个对价的特点是“相当直接”，而且成本不低。榆煤基金以股东身份进场，如果企业能够冲击资本市场，榆煤基金即可通过减持实现获利退出，并寻找下一个合适标的，走上“以投资撬动招商，以产业带动退出”的正循环。

在我们看来，“投行思维”对榆林目前的进取是一个重要的补充与尝试。

2021年1月，榆林市市长李春临主持召开市政府常务会议时表示：“涉煤领域改革是我市必须下定决心真刀真枪推进的一项动奶酪、硬碰硬的改革……确保转化煤管理取得实质性进展。”这一表态的背景是2019年《关于支持榆林市加快推动煤炭资源转化的意见》，该文件要求推动消除配套煤矿企业“只采不转”的现象。

金融棒棒糖认为，在高质量发展的要求下，榆林如何“用好煤”、“告别煤”是一个硬币的两面，榆林市委市政府的意志已相当鲜明，而这种决心恰恰为榆煤基金创造了最佳的作战环境：在区域招商与产业升级中，还有什么比金融手段来得更准确、更精致呢？

前期回顾

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