一、市场表现

　　数据来源：Wind，截至2020/12/18。

　　二、重要资讯

　　1、中央经济工作会议12月16日至18日在北京举行。习近平在会上发表重要讲话，总结2020年经济工作，分析当前经济形势，部署2021年经济工作。李克强在讲话中对明年经济工作作出具体部署，并作了总结讲话。其中提到：要继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，保持对经济恢复的必要支持力度，政策操作上要更加精准有效，不急转弯，把握好政策时度效。

　　另外，会议首次将“强化国家战略科技力量”作为明年的首要任务列入清单。积极考虑加入全面与进步跨太平洋(601099,股吧)伙伴关系协定、要开展种源“卡脖子”技术攻关、强化反垄断和防止资本无序扩张、做好碳达峰、碳中和工作四件大事虽然在此前的高层会议中有部分提及，但列入任务清单还是首次。此外，需求侧管理取代了需求侧改革的表述。

　　2、12月19日，国家发展改革委、商务部联合发布《外商投资安全审查办法》，将于公布之日起三十日后正式施行。外商投资安全审查工作机制办公室有关负责人表示，在制定《安审办法》上遵循了四点思路。

　　3、全国政协外事委员会主任楼继伟今日在中国财富管理50人论坛年会表示，如果单一数据金融平台占有的市场份额过大，可能会导致大量的信贷坏账。以某平台为例，其与多家银行合作形成数万亿贷款。可以限制与单一平台合作的银行数量，让多家平台按同样的条件做类似业务。

　　4、商务部表示，美国再次动用国家力量打压中国企业，中方对此坚决反对，将采取必要措施，坚决维护中国企业合法权益。美方泛化国家安全，不断滥用出口管制等措施对他国企业、机构和个人持续进行打压，对国际经贸秩序和自由贸易规则造成严重破坏，对全球产业链供应链安全造成严重威胁。这不利于中国，不利于美国，也不利于整个世界。我们再次敦促美方停止单边主义、霸凌主义的做法，给予包括中国企业在内的各国企业公平待遇，多做有利于中美两国经贸合作、促进全球经济恢复发展的事。

　　5、正值上交所正式开业30周年纪念日之际，上海证券交易所召开第五届理事会第三次会议、第三届监事会第三次会议。与会代表建议，在深化改革方面，以落实全面注册制改革为引领，形成从入口端到上市端至常态化退市端的系统性机制建设，全面提升上市公司质量；在提升直接融资比重方面，应坚持稳中求进发展基调，畅通股债基衍多元化融资渠道，做大增量与盘活存量并重，尤其是加快构建支持科技创新的体制机制。

　　6、深交所党委书记、理事长王建军今日在中国财富管理50人论坛年会上表示，推动投融资协调发展，坚持股权融资和债券融资并重。丰富金融服务与产品供给，大力推动长期资金入市。

　　三、宏观点评

　　1、12月15日国家统计局发布数据显示，11月份，规模以上工业增加值同比实际增长7.0%，增速较10月份加快0.1个百分点。从环比看，11月份，规模以上工业增加值比上月增长1.03%。

　　点评：工增数据整体预期，显示经济持续改善。1—11月份，规模以上工业增加值同比增长2.3%。分经济类型看，11月份，国有控股企业增加值同比增长5.9%；股份制企业增长6.8%，外商及港澳台商投资企业增长8.3%；私营企业增长6.8%。由此可见，民营经济同样恢复较好。

　　2、美国联邦储备委员会16日宣布维持联邦基金利率目标区间在零至0.25%之间，符合市场预期。美联储还将今年美国经济增长预期上调至萎缩2.4%。

　　点评：美联储当天在结束为期两天的货币政策会议后发表声明说，美国经济活动和就业持续复苏，但仍远低于年初水平。需求疲软和早些时候油价下跌抑制了消费者价格上涨。同时，整体金融状况依然宽松。经济发展将在很大程度上取决于疫情防控结果。持续的公共卫生危机将在短期内继续对经济活动、就业和通货膨胀造成压力，并在中期对经济前景构成相当大的风险。

　　美联储表示，将继续以每月至少800亿美元的速度增持美国国债，并以每月不低于400亿美元的速度购买机构抵押贷款支持证券，直至充分就业和物价稳定两大目标取得实质性进展。

　　四、流动性分析

　　1、公开市场操作及资金面

　　上周央行公开市场累计进行逆回购操作600亿，逆回购到期1500亿，外加MLF投放9500亿元，MLF回笼3000亿元，合计净投放5600亿元。资金价格方面，R001与R007价格较上周分化，隔夜上行27BP至1.78%；7天下行5BP至2.29%。

　　2、同业存单发行

　　上周，发行存单662只，发行规模2231.7亿元，净融资额为-2614.6亿元，较上周减少5567.7亿元；发行利率较上周下行，下行13.2BP至3.08%。

　　五、债券投资策略

　　1、市场分析

　　11月经济数据符合预期，工业增加值7%、固定资产投资累计增速2.6%、社零增速5%。工业生产保持高增，居民消费和制造业投资继续改善，基建投资偏弱、房地产投资房企开工推盘诉求和竣工压力释放，加上拿地速度放缓，地产投资边际出现走弱。整体来看，基建反弹不强，地产投资短期韧性较强有支撑，中期回落，消费和制造业持续顺周期回暖。随着国内疫苗研发和海外经济逐步恢复，国内外经济复苏的共振，顺周期力量显著。出口和制造业景气度回升，消费继续稳步增长，地产投资出现回落。

　　12月16-18日的中央经济工作会议提出，世界经济形势依然复杂严峻，复苏不稳定不平衡，努力保持经济运行在合理区间，提出政策要保持对经济恢复的必要支持力度，处理好恢复经济和防范风险关系，财政政策“可持续性”，不会快速退出，保持适度支出力度，货币政策灵活精准，合理适度，维持宏观杠杆率基本稳定。强调供给与需求动态平衡，内需重要性提升，加大新基建投资、扩大制造业设备更新和技改投资。

　　2、投资策略

　　从11月数据来看，经济恢复符合市场预期，消费成为经济恢复的主动力，地产投资边际出现走弱，预计未来会出现走弱态势。中央经济工作会议表示财政和货币政策的“可持续性”与“不急转弯”，在总体基调偏稳的情况下，逆周期政策将缓慢有节奏的退出，货币政策收紧幅度有限。上周在MLF超量续作的利好下，短端下行幅度大于长端，利率债曲线走陡。短期来看，基本面走强，利率债震荡为主，警惕年底资金面超预期收紧。近期受信用冲击事件影响，市场信用风险偏好维持高位，一级市场发行冻结，叠加机构赎回风险，对债市构成压制。明年因常规政策的回归，市场对社融增速下行的预期较一致，警惕信用收缩导致信用违约事件增加。建议不要盲目下沉资质，选择好区域的城投主体优于弱区域的主体，对弱资质国企以及对外部融资极其依赖的主体进行规避。

　　六、股票投资策略

　　最近新一次的美联储议息会议结束，还是基本维持了宽松的主基调，将基准利率维持在0%-0.25%区间不变，将超额准备金率维持在 0.1%不变， 将贴现利率维持在0.25%不变，基本符合市场预期。国内方面，从11月公布的经济数据显示，国内经济在进入四季度以来修复仍在延续，除地产销售增速略低于10月外，其余主要经济数据仍在继续改善，表现较亮眼的分项数据包括出口、制造业投资、可选消费等。本周央行超额续作MLF，更多旨在缓解年末资金面的短期紧张状况，并不意味着货币政策再度转向宽松。

　　展望2021年，国内强手段控制疫情效果显著，对国内生产生活的负面冲击已经越来越小，随着国内居民收入增速趋稳，投资端基建与地产投资增速有所回落，消费对经济的提振作用将逐渐压过投资，重新成为经济增长的第一驱动力，且随着时间的推移，消费对经济的贡献率有望逐季抬升。值得重视的还有基数效应和前期政策的刺激作用边际递减的规律，基数效应决定了2021年一季度增速同比将出现远高于近年数据的水平，而后逐季回落；海外与国内的宽松政策的边际递减规律也决定了逐季回落的增速前景。

　　研究随笔

　　截至2020年11月底，恒生指数和国企指数的市盈率（TTM）分别为14.6倍和12.0倍，明显低于沪深300指数15.3倍的市盈率（TTM），港股相较于A股较低的估值是其资产更有吸引力的决定因素。另一方面，从港股市场的公司组成来看，中资股占据了较大的比重，因此从基本面的角度来看，港股市场整体利润增速与内地市场关联度较高，而明显的配置性价比也成为了近期南向资金大幅流入的主要原因。从资金流向来看，9月美国大选的不确定性导致外资持续流出港股市场，过去三个月累计流出金额超1700亿港元。同时流出规模环比有所扩大，11月单月净流出400亿港元，环比增加200亿港元。但值得一提的是，11月以来，美国大选不确定性逐渐消退，各国疫苗研发捷报频传，市场对于经济复苏的乐观推动外资自11月起流入香港本地股的同时放缓流出中资股的速度。

　　我们认为港股不仅在性价比上值得关注，未来中概股回归给港股生态带来很大改善。在结构上，过去港股多以金融保险、地产、周期股等公司为主，最近几年，在美股上市的中概股回港股二次上市成为热潮，包括国内知名的大型电商、社交平台、直播短视频、云计算等领域的优秀头部公司很多赴港股上市或拟上市，给主动投资选股提供了更多更好的选择。