跨年度行情全面启动

《21世纪》： 据了解你们在降息前就开始布局券商保险等金融板块，当时买入的逻辑是什么？

丁经纬：在动力先锋的三季报，我提出来，站在当前时点，我们需要思考的是今年三季度以来A股市场的系统性上涨，到底是漫长下跌过程中的一次技术性反弹，还是2009年8月以来5年熊市的终结？我个人的判断是这次上涨跟以往的反弹不一样。得出这个结论的原因是新一届政府正在做的每件事情都在超出我们预期，无论是内政的反腐和改革，还是外交的维权与强军，尽管困难很大，但都在坚持着往前走。

因此，我判断未来几个季度，经济数据可能依然不会好看，但市场对政府转型的决心更为相信，市场的信心正在恢复，A股的赚钱效应正在扩散，行情将由成长股唱独角戏的单边结构性行情向系统性机会演变，会有一轮跨年度的全面行情启动。

11月初，上证指数冲到2400点，市场多空分歧巨大。基于多头思维，在当月月度例会上，我判断市场未来会出现两种可能：一种是市场迎来一次技术性调整，大小股票都跌，拿着医药等偏防御的资产可以获得相对收益，调整结束之后市场将继续上涨；另一种是指数拒绝调整，大股票启动，出现二八分化，“赚了指数不赚钱”的局面。但大蓝筹基于什么逻辑或者主题涨，在当时并没有想清楚。

后来，随着中国马歇尔计划的公布，在人民币国际化主题的带动下，中国交建(601800.SH)，中国铁建(601186.SH)的大幅上涨让我想清楚了此轮蓝筹股的上涨依然是改革的逻辑，和之前创业板上涨是创新的逻辑本质上并没有不同，都是转型的逻辑，因此，我判断市场行情会持续转向蓝筹股，所以大比例布局了银行券商。

刘晓龙：三季度以前，A股市场的特点是存量腾挪，机构基本将仓位集中配置在成长股。但7月蓝筹股启动以后，开始有增量资金涌入。这批资金原本是投资在房地产、信托产品、商品等市场，现在正逐步流入股市。他们作为增量资金的主体，不会选择目前估值80倍、机构扎堆持仓的中小市值成本股，而是选择流动性比较好、估值便宜、机构持仓比例低的蓝筹股。

按照以前的思维习惯，三季度蓝筹股的上涨，我们理解为估值修复，上涨空间非常有限。但11月以来，我们发现场外资金流入迹象非常明显。与此同时，场内已有的资金担忧小股票的高估值和业绩兑现等因素，开始将一部分持仓结构向蓝筹股转移。基于增量资金持续入场、存量资金结构切换，我们判断未来一段时间，大盘指数强于小盘成长的局面会持续一段时间。实际上，降息之前，盘面就显示了这一点，资金开始流向蓝筹股。

资金流驱动的改革主题

《21世纪》：有机构戏言“这一轮蓝筹股的上涨，让大家看得目瞪口呆”。他们认为银行地产煤炭有色的基本面很差，但股价暴涨没有道理。你们怎么看？

刘晓龙：我们在三季度时看企业的报表，钢铁和交运行业的报表非常差，但股价走得很强。如果仅仅是从基本面的角度出发，很难理解这种状况。但其实，这一轮行情并非是由基本面出发，而是由资金驱动的估值修复行情。它的逻辑是降息背景下，资金面宽裕，最受益于降息的低估值行业会受益。因此，这一轮行情最先启动的是券商保险，然后到银行地产，现在已经扩散至煤炭有色等资源行业。

从资金驱动的角度，我认为随着场外资金不断涌入，小股票是整个市场表现最差的资产。这是因为小股票的估值非常高，个别股票大资金坐庄的痕迹比较明显，新入市的资金肯定不愿意玩这些品种。与此相反，他们要找的是去年涨幅较小，或者说过去几年涨得少、盈利出现拐点的行业，如煤炭、有色、交运、钢铁等。食品饮料和医药这两年涨得比较少，但这两个属于偏防御的行业，我估计近期会先把偏周期的行业炒一遍，后面才会轮到医药消费。

丁经纬：这一轮行情由2400点涨到2800点，以金融股为代表的蓝筹股的上涨逻辑不是便宜，也不是因为补涨，而是改革的逻辑。未来，我们的改革重点是在金融改革、国企改革，以及财税改革，金融改革的核心就是汇率的国际化和利率的市场化，而银行业无疑是此轮金融改革的重点攻坚克难对象。利率市场化是为了更好的发挥价格信号作用，让银行业更好的为实体经济服务，而不是要搞垮银行。简单看，这一轮行情的触发因素是降息，降息当日，盘面上，银行股不跌反涨，大超市场预期，但其核心逻辑是基于改革，是市场对未来经济转型成功的预期。

在很多人看来，降息对银行利空，银行股涨没有道理。但我们的理解是，利率市场化大潮下，银行的负债端成本上升、资产端收益下降，银行息差下降是大势所趋。但正是如此，会倒逼银行进行改革，并盘活存量。商业银行手头拥有大量的信贷资产，而以券商为首的投资银行则拥有盘活信贷收益权的各种金融技能和工具。未来一年，在金融改革主题下，最为受益的将是银行和券商，银行股的估值会大幅提升。

牛市中途不下车

《21世纪》：过去10个交易日，市场呈现大盘强小盘弱的市场特点，这轮行情会持续多久？最看好哪些行业？

刘晓龙：过去两年创业板和中小板指数涨得比较好，到了最近两个月轮到沪深300指数走得更强。我判断这一轮行情不会是涨两个月就结束，应该还是处于整体抬升的过程，大盘指数会比小盘指数涨得更好一些。观察这轮行情是否结束的参照指标是资金的流动，当前市场的特点是场外资金不断往股市涌，此时市场即便出现技术性调整亦不必太担心。但如果到了某个阶段，资金开始往外流，则要提高警惕。

每年12月，我们通常会外出调研布局新一年，但在当前剧烈波动的市场，调研个股、提前考虑明年行情的意义不大。因为这不是基本面推动的行情，而是由资金驱动的估值修复行情。我认为，当前的策略是紧跟资金的流动来布局热点行业和板块。目前，个人比较看好的五大行业是金融、地产、有色、煤炭、医药。

丁经纬：融通动力先锋组合中重点配置银行证券。因为我基于改革的逻辑而非估值便宜的逻辑买入。我认为，市场炒煤炭有色是周期反转的概念，但现在经济还没到反转的阶段。当然，随着增量资金进场，煤炭有色等周期股也会跟着涨，但这不是逻辑主线。

在金融板块中，我们看好银行券商，背后的投资逻辑就是在金融改革的背景下，银行存量的信贷资产需要盘活，资产端在银行，而盘活工作需要券商来完成。因此，券商和银行是直接受益于金融改革。如果按照估值修复的理论，以PE、PB对银行股估值，银行股短期上涨空间有限。但站在金融改革这条主线上，银行的上升空间会超乎想象。