| 与钱荒期间类似，短期利率已在左右市场的风向，一时间人人都是债券研究员。而在流动性的判断上，货币政策取向、QE退出、信用风险、利率市朝，各种因素也是纷繁复杂，加上不时出现的恐慌情绪，把握2014年的利率中枢将更加困难，也更加关键。
我们认为货币政策的目标可能是保持高于2013年的短期利率水平。领导层对经济稳定、改革推进的偏重强于以往，央行事实上的独立性也有所增强。当前的货币政策在主观上是希望紧一些。
在官方看来，产能过剩、地方政府性债务、房地产开发是经济最主要的风险点。以往常常通过银行信贷的窗口指导来引导资金流向，但它正不断被金融创新所绕过。这意味着如果既要维持金融市朝改革的方向，又要控制这些“出血点”，就只能一方面淡出信贷投放管控，代之以保障创新业务得到现代意义上的监管，尽量理顺激励机制，一方面推高整个经济的利率，保证新铺的摊子尽量少一些。
货币政策的宽松程度大部分取决于国内货币政策的立场，跨境资金的进出更可能提高利率波动性。与2008年之前相比，外汇占款余额增速已经大幅下降。而即便在从前，央行通过存款准备金率、央票等手段也可以对冲掉大部分外汇占款的增长，而且很明显只要它愿意，它还可以收回更多流动性。
但外部流动性对国内仍然有相当的冲击，表现在短期利率的波动性与经济个体的预期上。其一，在一到两个月的短期，由于占款本身较难预测，占款激增激减时期，货币政策无法做到适度应对，在货币政策立场偏紧的背景下，短期利率的波动性有可能会增加。其二，国内有相当经济个体认为外部流动性的宽松与否对国内流动性甚至具备决定性的作用，海外流动性状况对国内市场个体的预期也会有相当的影响。
在处置产能过剩与融资平台等风险的时候，应当容易出现个别信用风险。这些风险要到影响流动性全局的地步，一定是经历了大规模的传染，无论是通过媒体，还是金融系统的流动性枯竭。
但考虑到国家对媒体在经济事务宣传上的管控，国家历来对稳定的重视，以及国有银行在金融系统中的统治地位，中国资本账户仍未开放，外汇储备充足，国内银行负债以存款为主，发生大规模传染的可能性仍非常非常校这些事件对市场的冲击，最有可能的是信用利差的扩大，以及对信用风险更加细致的研究和定价。
利率市朝是金融抑制与金融资源配给淡出的过程，是金融机构风险定价能力提升的过程，也是居民财产性收入提升的过程。
国内金融机构在资产的“购买”上，已经较为市朝，资产端的价格已经较为接近负债端放开后的利率水平。在债券、可贷款的项目上，抛开额度和产业政策的限制，金融机构的竞争程度已经大幅上升。如果伴以较为适当、且不导致经济过热的货币政策，此时资产端的价格就应较为接近负债端放开后的利率水平。我们认为导致国债利率上升的结构性因素已经基本释放完毕。
在这个意义上，金融机构负债端的价格尤其是银行隐性或者显性的价格在利率市朝的过程中是逐渐向资产端价格靠拢，其利差在中期将取决于行业的市场结构，以及社会要求的平均资本投入回报水平。因此，站在当前的时间点，负债端的利率市朝是金融机构ROE回归的过程，而且不太可能大幅抬升资产段的收益率水平。
2014年利率或将略高于去年，但可能低于部分市场参与者的预期。利率的中枢仍然由货币政策决定、并间接由中央对改革发展稳定的权衡考虑来决定，海外流动性波动、风险事件、利率市朝的进程只造成波动而非决定趋势。总的来讲，我们认为
一、货币政策试图保持与去年四季度持平或者略高的短期利率，体现为全年7天逆回购操作利率全年均值在略高的水平；
二、国债利率将略为上升。由于当前利率收缩更多是为了处理潜在风险，往中期看，可持续性不强；同时考虑到当前货币政策的立场，中期看增长通胀均不易上行，反而衰退是主要风险。我们判断国债收益率曲线在2014年将维持平坦态势。
三、从时间上看，上半年利率略高于下半年利率的概率较大。该预测主要考虑的是国内增长和通胀在上下半年的不同。
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