王大贤

　　十年磨一剑，霜刃未曾试。酝酿多年的跨境ETF近期终于出现了实质性进展。在证监会网站最新公示表中，华夏香港恒生指数ETF和易方达恒生中国企业ETF醒目地位列其中。与此同时，跨市场的沪深300ETF也已获得证监会受理，这都预示着跨境和跨市场两大创新型ETF即将破茧而出。

　　顾名思义，交易所交易基金（ETF）是一种在交易所上市交易的开放式指数基金，跨境ETF则是跟踪境外市场指数而在国内市场上市的ETF产品。顺应了日益增长的跨境投资需求的ETF是过去二十年来最重要的金融创新之一，也是全球增长最快的金融投资工具。ETF投资范围涵盖股票、债券及商品等多个领域，并衍生出了很多交易所交易产品，已成全球证券市场指数化产品的主流。据上海证券的统计，截至2010年底，全球共有ETF产品2459只，总资产规模达到1.3万亿美元。在2000年至2010年间，全球ETF总资产以年均35%的增速迅猛发展。在美国，ETF资产规模在2010年底已达9920亿美元，日均交易额411亿美元，是当今全球最大、最活跃的ETF市场。

　　跨境ETF推出，对推动我国的QDII制度无疑具有一定的积极作用，它有助于推进A、H股的估值接轨；而跨市场ETF则更直接为期现套利带来极大便利，两者都将对今后市场产生巨大影响。这可为境内投资者提供以“指数化投资”形式参与QDII的机会，能便捷地投资于境外一篮子证券，提高QDII产品的吸引力和竞争力。此外，跨境ETF在境内证券交易所发行和交易，跟踪复制境外股票指数，产品结构简单清晰，投资者很容易了解产品特性及价格变动；境内投资者可以像投资A股一样投资ETF，参与程度较高，可大大促进我国资本市场的发展。而基金公司将募集的人民币资金购汇后汇往境外，也有助于引导资金的有序流出，促进国际收支平衡。跨境ETF产品由于有投资对象确定（即挂钩的境外指数成份股），投资组合、比重、资产规模及交易情况等信息公开，透明度较高的特点而易于监管。

　　当然，任何硬币都有双面。跨境ETF的推出过程中，也存在着一些急需解决的技术问题，这也是我国自2007年就提出发展跨境ETF和跨市场ETF直到今天才进入实质性操作的主要原因。比如有可能出现资本大量频繁流出入，冲击国际收支平衡的可能。由于ETF产品是开放申购赎回与买卖的，投资者可以随时申购或买入。如果完全放开境外ETF产品，就可能导致境内资本过快流出入，导致人民币汇率大幅波动。又如境外ETF产品的申购与赎回无股票对价。与开放式基金使用现金申购、赎回相比，ETF使用一篮子指数成分股申购、赎回。ETF产品发售时，投资者可以选择现金对价与股票对价，赎回时，投资者拿到的是相应的股票。但境外ETF产品包含的股票并不在国内证券交易所上市，国内投资者自然无法获得相应的股票。再如， ETF产品的发售、申购面临着资金的对外购汇支出，需要有国际收支申报和结售汇统计，ETF产品属于我国的境外资产，也需要体现在国际投资头寸表中。还有不可忽视的是，以前由于投资者对QDII境外投资产品与投资方式不够了解，QDII产品亏损较大引发部分投资者的投诉，影响了QDII制度的推进。对于购入成分股的ETF产品，产品投资收益状况投资者比较容易理解。但购买衍生产品追踪指数的ETF产品，就需要加强对投资者的产品风险教育了。

　　现在看来，中登公司在2010年下半年发出“关于跨市场ETF申赎业务方案及接口变更通知”后，跨市场ETF在登记结算配套系统上的障碍已基本扫清。但为避免大的失误，避免引起市场大的波动，笔者以为，仍有一些问题需要我们未雨绸缪，早做打算。

　　首先，要明确境外ETF产品的申购赎回对价和投资范围。明确规定申购、赎回境外ETF产品只能以人民币为对价，不能以股票为对价。境外ETF产品在发行时，应明确追踪的指数、指数包含的成分股及其比重。对通过衍生产品追踪指数的，也应该公开相应衍生产品的运行机理，并对投资者的投资能力进行测试，只有测试合格的投资者才能投资。

　　其次，限定ETF产品发行额度，防止资本大量外流。在证券监管部门核准基金公司准入的前提下，外汇管理部门应核准基金公司的跨境ETF产品发行额，规定ETF产品应在限额内申购，一旦ETF产品申购额超过核准额，应暂停该产品的申购。限额范围内的申购赎回净额则需要到外汇管理局备案。外汇局对ETF发行公司的资金结售汇与资金跨境流动进行监测监管，对超过限额的理应及时处理。

　　还有，应明确规定基金公司的境内托管机构。跨境ETF发行机构必须在境内委托相关银行作为境内资金托管机构，委托需经过监管部门核准，核准后方可允许托管银行办理投资额度的审批工作。托管人应当监督发行机构的资金汇划行为，按规定办理国际收支申报和结售汇统计，协助监管部门检查发行机构的境外资金运作情况。

　　最后，应尽快建立境外ETF产品的流量统计与存量统计制度。ETF在发行后购汇汇出与申购赎回时，应统计在相应的结售汇项目下，申报国际收支。

　　在放开次序方面，笔者提议以先放开境内QDII机构发行境外指数型产品为宜。然后，根据QDII投资指数的具体表现再放开境外ETF产品在境内证券交易所上市。在投资门槛上，可对投资境外ETF产品的投资者设立投资年限和投资金额（比如至少20万元）的要求，并依境外ETF产品发售运营情况逐渐降低初始投资的门槛。在投资范围上，也应要求发售的境外ETF产品须通过买入成分股方式投资，在条件合适时才能放开ETF产品通过挂钩衍生产品方式追踪指数。

　　（作者系山西省社科院特约研究员）