宏观经济

　　NBD：从宏观层面来看，你认为2011年哪些因素会左右市场行情?

　　段焰伟：我们认为影响2011年行情的宏观因素主要有两个方面：国内因素主要有通胀以及房地产政策，国外的因素主要有美国的经济复苏是否会带来美国就业率指标的好转，另外欧洲债务危机能否得到有效遏制，最后是作为拉动全球经济增长最重要力量的新兴经济体，能否在经济快速增长的同时控制好通胀的风险。

　　常士杉：我们主要关注4个方面，一是地产政策，最看重就是房地产价格到底能不能跌下来，如果不跌政府是一定要打压的，这样拉动内需刺激经济增长或者复苏都会很困难;二是看CPI，如果该指数涨幅在3.5%~4.5%之间，只要不突破5.1%，对经济就会是比较好的;三是看人民币和美元的汇率和它的升值幅度;第四是“十二五”规划，新兴产业已经很清楚，不再是雾里看花了，包括物联网、信息技术、航空航天、生物医药、节能环保等方面都应当与我们的投资结合起来。

　　余定恒：主要还是通胀的走势和政策走向。明年的市场会很分化，比如有的人说看好地产，有的说看好金融，有的又说看好大消费，好像每个人的看法都很鲜明地不一样，不像往年大家会一致看好某些行业。

　　吴险峰：从国外来看，要观察美国经济复苏的情况和流动性情况;国内的情况，主要是看通胀如何演绎，以及所对应的宏观政策的变动。中金有一个结论，说明年发达国家的股市会比新兴经济体的表现要好。

　　黄云轩：影响因素主要有几个，首先是通胀，目前中国的通胀有外因和内因两方面，内因与中国经济正处于转型时期有关，劳动力供给面临刘易斯拐点的压力，这意味着整个社会劳动力供给的短缺，全社会青壮年劳动力占比的下降，后果就是社会劳动成本增加，其结果就是劳动力成本占比比较高的行业，比如生产蔬菜、水果等的农业，价格就会持续性上涨。这就是为什么粮食连续7年大丰收，价格还持续上涨的原因。

　　第二个因素是货币政策的出台，比如加息、明年的信贷情况。此外还有人民币升值的问题，我判断明年还是维持今年的缓慢有节奏的升值。

　　通货膨胀

　　NBD：恶性通胀是否会在2011年出现?对CPI走势作何判断?

　　张可兴：我国居民消费品的价格确实出现了大幅的上涨，但出现CPI超过5%以上的恶性通胀概率仍较小，从我们目前的消费感受上看，消费品的价格已经开始出现回落。我们认为通胀在今年年底或者明年不会出现大幅的上扬，但会伴随着经济的发展一直存在。实际上，通货膨胀并不可怕。从改革开放以来，我国经济一直保持高速增长，通胀也一直伴随，但我们的工资也一直在增长。所以说通胀只是一种自然规律的表现，只要不出现恶性通胀就可以。

　　段焰伟：我们认为恶性通胀在2011年出现的可能性不大，理由如下：中国的粮食生产实现了连续7年的丰收，政府有足够的粮食储备来平抑国内粮食价格的大幅波动，但是要警惕海外粮食价格的大幅上涨对国内价格的传导作用，以及灾害天气对明年农业生产的影响。我们判断明年CPI的均值大概在5%左右。

　　常士杉：恶性通胀可能性不大，政府有能力、有实力根据市场的情况进行相应调整，我觉得不至于到失控状态，CPI到5.1%已经是冲顶了，下面就是拐点，未来就是下行，回落到3%~4%之间的可能性很大。

　　余定恒：我觉得明年通胀水平依然会比较高，有几个因素：第一，我们目前加息的步伐慢，“钱多”这一状况没有本质的改变，从需求端来讲仍然还是负利率;而从供应端来讲，本来应该是加大供应，但如果现在用价格干预的方式对农产品，不让涨价，那么供应将会更少，供求关系或许会更加恶化，所以后面价格反弹的压力会更大。

　　第二个方面，今年的一季度CPI是很低甚至是负的水平，因此明年一季度翘尾因素会很高。还有一个长期的东西就是劳动力成本。农产品的价格或者是劳动密集型行业的成本上升是一个必然趋势，导致通胀的因素是内生的，不会因为政策的调整有太大的改变。

　　吴险峰：恶性通胀出现的概率不高。中国目前还是一个全面供给的国家，生活必需品多是自给自足的，除非出现大的自然灾害，或者流动性太过头了，到处都是钱，才有可能出现恶性通胀。但目前央行正在不断收紧流动性，提高存款准备金率，所以明年流动性可能不会太泛滥。还有人担心输入性通胀，主要表现为进口原料的价格过高，但由于面临下游产能过剩的问题，工业品价格大幅上涨的可能性也不大。但通胀仍会是未来的趋势，主要原因就是劳动力成本的上升。

　　从CPI的走势来看，明年上半年通胀压力会更大，主要是同比的因素。今年的通胀主要是10月份以后出现的，而上半年的基数比较低。

　　黄云轩：明年的通胀应该是前高后低。总体来看压力不是特别大，但是不能掉以轻心，毕竟刘易斯拐点、流动性泛滥这些因素短期内是不会改变的，我判断明年的通胀在3%~4%之间。

　　货币政策

　　NBD：2011年会加息吗?央行会进一步采取紧缩的政策吗?

　　张可兴：如果通货膨胀没有得到有效控制，不排除出台加息、发国债等政策来回收流动性，且加息可能性比较大。加息的预期已经被消化，如果再次加息的话，反而会有利空出尽的感觉，对股市影响不会太大。

　　段焰伟：2011年会小幅度加息两到3次。央行进一步收缩政策会依据通胀程度来制定，若出现恶性通胀，央行肯定会采用严厉的货币政策。

　　常士杉：加息可能性比较大。经济要提速，也要转型，但是只要不失控就好。美国经济促使我们会出现跟随措施，所以是有可能加息的。

　　余定恒：我觉得央行有点犹豫，显得过于谨慎，其目的是为了保实体经济。春节前后是一个加息的时间窗口，这样明年1月份可能还会有一部分人能以低利率贷到款。

　　吴险峰：中国目前仍是负利率，在负利率的背景下为什么央行不加息?这就涉及到一个“投鼠忌器”的问题，加息主要是担心会不会有更多的热钱流入。我个人觉得这个担心完全是多余的，你去观察日本、德国，在上世纪80年代中后期，同样是本币升值的过程，日本由于担心热钱流入所以就不加息，纵容了资产价格的疯涨，结果更多的热钱流入到市场，热钱流入不是要套你息差，而且套利资产价格的上涨，资产价格的上涨对热钱的吸引力更大。最后的结果是日本不敢加息，但流入日本的热钱却更多。德国就做得好一些，德国央行一直把控制通胀作为首要目标因而采取了加息，最终的结果就是到了90年代日本有了“失去的十年”，但德国没有。从这个角度来看，央行明智的选择是加息。至于加息的时点，我认为可能是明年年初。

　　黄云轩：如果通胀连续几个月都未从高位下来的话，明年加息是必然的选择。加息政策的出台肯定会影响到市场运作的方向，总体而言，两三次加息并不会改变市场原有的运行方向，该是牛市还会是牛市，该是震荡向上也还是震荡向上，只有通过五六次连续的加息才会明显地冲击市场，但根据我们的预计，明年只会加两次息。

　　全球复苏

　　NBD：全球经济能否迎来复苏?

　　张可兴：欧洲债务危机是2008年金融危机后阶段的表现，毕竟有很多银行和国家以前就有巨额的债务存在，这是金融危机之前种的因，目前只是把这种结果显露出来，所以并不是说欧洲经济又要经历二次探底或再次恶化。爱尔兰和葡萄牙等国出现问题只是个别国家的问题，从全球的角度来看，复苏的力量还是比较强劲的。

　　短期来看，欧洲债务危机会对欧美股市造成一定的负面影响，同时可能会波及到港股和A股，但始终是短期的影响，很快就会过去。

　　段焰伟：由于拉动经济增长的主要力量已经从欧美日等传统发达国家转移到了新兴经济体，而新兴经济体的总人口大大超过传统发达国家，他们的增长空间极其巨大，因此我们认为全球经济不仅将迎来复苏，并且将会迎来更持久和强劲的增长;另外美国的经济数据会在QE2的背景下变得逐渐好看，欧洲的债务危机也会告一段落。

　　常士杉：经济复苏摆在面前，不需要质疑。关键是看什么时候能出现加速，比如奄奄一息的病人，刚恢复了身体，但要恢复到生病以前肯定是需要时间的。

　　余定恒：剔除金融和房地产行业，美国经济其他的部分复苏情况还可以，只是说复苏的力度不像想象的那么强，否则也不会实行二次量化。从数据看，美国经济的同比、环比都在增长，肯定会往好的方面走，问题只是复苏的力度还不够大。

　　而我们早早就复苏了，我们的问题不再是保增长，而是在复苏的过程当中出现了通胀。同样是复苏之路，美国与我国复苏的情况和格局也出现了分化。

　　吴险峰：全球经济可能会在一个低水平上复苏。在经历了信息技术革命后，到现在还没有出现一个能推动经济高速发展的大的产业，虽然新能源有这样的潜质，但它在整个经济中的比重还很低，在没有新的大需求出现前，全球经济想要保持高增长几乎是不可能的。另外对全球经济增长贡献最大的两个国家分别是美国和中国，美国是低水平复苏，中国在结构调整时期，经济增长速度会缓慢下移，两个国家都不可能出现超越历史峰值的增长，所以全球经济只能是低水平的复苏。

　　黄云轩：还是会向有利的方向发展，一些小国比如希腊等还会面临问题，但它们占全球经济的比重小，不会构成大的威胁。

　　大宗商品

　　NBD：美元会继续贬值吗?对应大宗商品价格是否会继续上涨?

　　张可兴：美国的量化宽松政策会导致美元的进一步贬值，对中国和其他国家的经济发展会造成不利影响，对全球经济的发展影响偏负面。不过我对美国经济不是很担心，毕竟美国经历过1929年大萧条、1987年的石油危机、2008年的金融危机，应变和抗变的能力非常强，会及时调整国家政策。从目前来看，他们的政策还是比较有效和及时的，在可预见的将来，美国的复苏是肯定的，只不过时间上还不好判断，可能会比较缓慢。

　　段焰伟：由于明年上半年美国经济会迎来持续复苏，因此我们判断美元继续走低的空间不大，甚至有可能迎来上涨，而大宗商品将回到以供求关系为导向的轨道上来。

　　常士杉：我预测美元触底了，未来会强劲反弹，先反弹后反转。当然，大宗商品价格肯定会受影响。

　　余定恒：我觉得大宗商品价格即便要涨空间也是有限的。铜价和锡、锌等金属价格已经创历史新高了，从中国市场的角度来解读，如果明年逐步收缩流动性对大宗商品价格是有压力的。

　　吴险峰：从流动性过剩、量化宽松的角度来看，美元应该是会下跌的，但这里有一个变量，就是美国经济是否在复苏。由于新兴国家都在紧缩，市场可能发现美国的投资机会也许更好，美元就有可能上涨。

　　这一轮经济周期跟以往最大的不同就是在大宗商品上。以前在经济复苏初期，大宗商品价格是不会动的，然后当经济周期逐步确认时，大宗商品才开始重回升势。但这一轮复苏由于提前超发货币来刺激经济，导致大宗商品提前于经济进行了反应，其金融属性领先了供需属性，在这种背景下，未来会比较矛盾，即使经济复苏，大宗商品价格能否再持续上涨也还需要观察。有可能趋势还是保持向上，但上升的势头不会比前段时间猛。

　　黄云轩：大宗商品跟美元的泛滥很有关系，如果我们判断美元宽松政策会继续出台，大宗商品还会维持强势，特别是有色金属;除了流动性充裕外，本身的供给也很紧张，铜明年可能还会继续上涨。

　　楼市行情

　　NBD：房地产行业对经济的影响至关重要，2011年的楼市行情会如何演绎?

　　张可兴：如果调控效果不好，不排除会有进一步调控政策出台的可能。但调控并不能改变事物的发展规律，经济发展有其自身的周期规律，房地产也一样。从国家的调控目标看，并不是为了把房价大幅打压下去，只是为了遏制其过快上涨，保持一个合理的上涨速度和幅度，所以我们认为在目前阶段及明年，房地产价格出现大幅波动的可能性很小。房地产价格和销量走势和股市有很大的相似性，可以类比，也就是说房价和股市一样，短期是不可预测的。目前量增价升的迹象，并不能表明12月或者明年1月还能维持这种现象。

　　我们正处于经济发展的上升通道，房地产对经济的拉动比较大，行业起码还有10~15年的发展空间。目前中国房地产企业有几万家，集中度还不高，像万科这样的企业，目前只有大约2%的市场份额，未来达到10%还是有可能的。未来房地产销售增量不会有太大增长，但市场份额的提升、价格的上升还是有空间。我们看好房地产未来的空间，但只看好那些有竞争力的、能够夺取市场份额的企业。

　　段焰伟：随着房产税部分试点开始实施，国家对商品房的调控会告一段落。商品房的价格走势也会回到供需关系的轨道上来，另外国家加大保障房的建设力度也会满足低收入人群对住房的需求，在低收入人群住房保障得到解决的前提下，商品房的调控政策以及对房地产行业的打压就将告一段落。

　　常士杉：核心问题就是价格要跌，如果不跌，政府肯定要采取措施。明年很多地产公司会破产，当然，真正有实力的会活下来。

　　余定恒：明年楼市价格肯定不会跌，如果要跌的话现在不应该出现“地王”“楼王”。目前房价环比仍在上涨，只是涨得没有原来那么厉害了。

　　吴险峰：楼市作为资产价格跟信贷是呈正相关的，只要货币不收太紧的话，指望价格大幅下跌的可能性不大，现在就看政府对楼市调控的态度能否坚决贯彻。大概率的结果可能是：房价处于一个平稳状态，大跌、大涨可能性都不会太大。

　　黄云轩：主要看房价跟政策的博弈。从楼市成交来看，仍处于产销两旺的格局。我们判断进一步出台严厉打压房地产的政策可能性不大，可以出的招就是房地产税，但不会向全国推开，只能是试点，对此市场已有预期。其实信贷的收紧并不能影响市场的购买力，从很多开发商的数据来看，以前一次性缴清的比例大概在15%，现在已上升到30%~40%，说明市场购买力依然很强。我们对明年楼市的整体判断是不会大跌，楼价依然会稳住。

　　流动性

　　NBD：在货币政策回归常态的过程中，对明年流动性怎样判断，对市场的影响如何?

　　段焰伟：货币政策逐渐回归常态对流动性的影响只是心理上的，过去这么多年超额流动性的释放不会在短期内得到真正的回收，因此2011年的流动性从总体上来讲还是相当宽裕的。

　　常士杉：周小川说把热钱都放到池子里，这有一定道理。并且只要人民币升值，外面的热钱肯定要进来，这几乎无法阻挡。所以不用担心流动性，这也不是我们最关心的问题。

　　余定恒：明年大的格局肯定是充裕的流动性和不确定的政策之间的动态博弈，如果我们把基本面因素也理解为资金面就是流动性因素，就会发现现在经济好不好其实那都是次要的。在多次收紧流动性直到负利率局面改变、流动性的增速发生拐点之前，股市都不会缺钱。

　　吴险峰：流动性的影响应该是中性。中性是一个均衡值，但在不同的阶段表现也会不一样，主要看阶段性的通胀走势和央行的政策。但可以肯定流动性会比2010年差。

　　黄云轩：逐步收紧是必然，大家都要去接受这个现实。从现在来看，货币政策退出的过程并不是特别急，这给了市场一个适应期，对市场是好事。明年市场的信贷规模可能在7万亿左右，M1增长15%左右，不过市场整体是不会缺钱的。