3．短趋势内的大波动：消息、市场情绪与宏观审慎政策。

　　图2可以看出，2015年“8·11”汇改之后，人民币对美元汇率波动较大，经历了几次小趋势，而小趋势中波动较大。一是2015年开始贬值过程中，有三次短暂调整的升值。二是2017年初到2018年升值过程中也有几次短暂贬值。三是2018年开始贬值中有两次较大幅度升值，2018年底到2019年4月小幅度升值，2019年10月到2019年底小幅升值。这些波动一是反映了各种消息、市场回调，也是反映了央行宏观审慎政策。四是2022年初开始的贬值。图2可见，值得注意的是此轮贬值中波动较少，核心是美国暴力加息，而中国央行也没有采取有力措施干预。

　　总之，我们认为，汇率波动存在中趋势和短趋势，中间也会有小幅度波动。原有趋势的改变可能需要新的外部重要力量出现，如汇率制度变革，1994年汇改，2005年汇改，2010年汇改。原有趋势的改变也会被新的重大冲击所打断，如中美贸易摩擦使得人民币对美元转为贬值、新冠疫情使得人民币对美元开始了升值。

　　影响人民币对美元汇率趋势的中美力量发生逆转

　　虽然美元是自由浮动汇率，人民币是有管理的浮动汇率，但是人民币对美元汇率市场化程度不断扩大。美国和中国货币政策必然干扰基于市场和基本面波动的汇率。因此，不仅中国政策影响汇率，此轮美国货币政策也严重干扰汇率走势。

　　传统理论认为，一国要实现五大目标，即经济增长、物价稳定、充分就业、国际收支平衡和金融稳定。但是，美联储和美国政府侧重双目标，即物价稳定和充分就业。因此，美国经济政策不考虑汇率。但是，美国经济政策工具和政策目标却直接间接影响汇率。一是即时的政策工具直接影响汇率。美国政策工具如加息和减息通过利率平价导致资本流动影响汇率，缩表和扩表通过风险溢价影响汇率。二是后置的政策目标间接影响汇率。美国最终政策目标如经济增长通过预期影响汇率（美国物价水平长期通过购买力平价理论影响汇率，目前尚不明显）。

　　2014年以来，中国政府将就业、物价稳定放在和经济增长同等权重，政府干预汇率减少。美国财政部2022年6月报告不认定中国干涉汇率。因此，中国影响汇率与美国基本相同，即利率政策的利率平价渠道，经济增长的预期渠道。

　　此轮货币政策中美背道而驰，美国暴力加息激进的紧缩政策，中国稳健的货币政策对比强烈，因此美国货币政策对汇率影响更大。

　　2022年第四季度人民币对美元汇率展望和对策

　　2022年以来人民币对美元贬值主要通过三个渠道发挥作用，一是资本流出，二是中美货币政策不同步，三是经济增长前景。

　　其一，此轮人民币对美元汇率贬值美国因素更大。“8·11”汇改以来，尤其是2022年以来，人民币对美元汇率走势，美国因素影响更大。2022年6月，美联储点阵图预测2022年利率为4.25%~4.5%之间，目前利率是3.0%~3.25%。因此，随着美联储持续加息，人民币对美元汇率应该还有进一步贬值的空间。鉴于世界主要货币均对美元贬值，因此中国应该与主要国家在国际货币基金组织（IMF）的框架下共同呼吁与美国一起对美元暴力加息导致的美元暴力升值采取联合干预。

　　其二，图2可见，2022年以来人民币对美元贬值过快，双边波动较少，政府应随美国加息出台逆周期政策，增加汇率弹性。2022年随着美国暴力加息，美元快速大幅度升值，中国应该通过各种逆周期调节政策防止形成人民币贬值预期，稳定相关企业。同时，中国也可以与相关国家在G20（二十国集团）和国际金融稳定局框架下沟通，呼吁各国共同采取宏观审慎政策防止本国货币对美元剧烈波动。

　　其三，人民币对美元汇率大PK将取决于第四季度中美“经济增长”。随着美国加息成本越来越大，影响汇率的因素重新回到两国基本面“经济增长”。三季度和四季度中国经济刺激加大，基本面也有提升人民币汇率的成分。美国暴力加息的滞后效应可能影响到第四季美国金融稳定和经济增长，因此，随着美国暴力加息的结束，美元可能有贬值的可能。

　　其四，做好短期冲击长期化的政策预案。此轮人民币对美元贬值核心是美国加息，这是短期趋势。但是，也存在一些构成汇率未来趋势的中期因素，如俄乌冲突、新冠疫情防控、中美冲突等一旦长期化可能会形成新的汇率趋势，若不利我方将形成较长期人民币贬值空间，若利好则我方将形成较长期人民币升值空间。因此，要进一步加快研究人民币汇率形成机制改革预案。

　　（作者系天津工业大学经济管理学院副教授、金融学博士后）